果链龙头，AI助力再腾飞

公司简介 公司是消费电子龙头，通过内生+外延式成长，完成“零件→模组→系统”的全面覆盖，2023年公司实现归母净利润109.5亿元、同增20%，实现稳健增长。 公司主营业务分类为消费性电子、通讯互联、汽车互联、电脑互联产品，2023年营收占比分别为85%、6%、4%、3%。 投资逻辑： 1.AppleIntelligence重新定义AI边端，2025年苹果换机周期可 人民币(元)成交金额(百万元) 期。①软件方面，6月苹果首个生成式AI大模型Apple Intelligence正式登场，AppleIntelligence只能用于iPhone15Pro或更高版本机型；硬件方面，2025年苹果有望发布iPhone17Slim，Slim款可能是十年来最大的外观改款；根据IDC，2023年苹果全球保有量达8.4亿台、换机周期在3.6年，软件+硬件创新有望带动新一轮换机潮。苹果是公司超级大客户，深度受益下游放量。 ②公司自2020年切入iPhone组装后、成为公司重要增长引擎。我 们估算目前iPhone组装份额为20%，预计未来伴随组装份额持续增长、利润率抬升，带动公司利润持续增长。③公司作为VisionPro的OEM厂，未来有望深度受益产品放量周期。 2.汽车业务快速成长，全球Tier1领导厂商可期。电动化+智能化+ 集成化大势所趋，国内整车品牌逐步崛起，公司作为国内消费电子龙头，凭借在历史积累的快速迭代、成本控制能力，有望成长为全球汽车零部件Tier1领导厂商。公司估算产品单车价值量达3-4万元、涵盖线束、连接器、电源管理、智能座舱等产品,2021-2023年公司汽车业务维持50%的增速，在万亿汽车电子市场份额持续抬升，预计未来三年汽车业务维持50%的增速。 3.AI蓬勃发展，电连接龙头有望深度受益。预估GB200NV72单柜 43.00 40.00 37.00 34.00 31.00 28.00 25.00 230703 231003 240103 240403 成交金额立讯精密沪深300 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 214,028 231,905 263,288 306,756 339,277 营业收入增长率 39.03% 8.35% 13.53% 16.51% 10.60% 归母净利润(百万元) 9,163 10,953 13,472 17,207 20,524 归母净利润增长率 29.60% 19.53% 23.00% 27.72% 19.28% 摊薄每股收益(元) 1.288 1.530 1.876 2.396 2.858 每股经营性现金流净额 1.79 3.86 3.26 3.96 4.67 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.21% 19.45% 20.92% 23.03% 23.58% P/E 24.66 22.52 20.73 16.23 13.61 P/B 4.98 4.38 4.34 3.74 3.21 整套公司可提供209万元解决方案，涵盖电连接、光连接、电源管理、散热等产品，预计总市场规模达千亿元；公司作为全球通信连 接器第三，受益行业蓬勃发展。 盈利预测、估值和评级 受益苹果换机周期、通信汽车业务持续放量，预计公司2024年-2026年归母净利为135、172、205亿元，同增23%、28%、19%。参考可比公司平均估值，给予公司2025年20倍PE估值，目标价47.9元，给予买入评级。 风险提示 下游市场需求疲软；产业链转移；单一大客户依赖；人民币汇率波动；可转债项目不及预期等风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 一、消费电子精密制造龙头，内生外延扩版图5二、消费电子：深度绑定头部客户，消费电子份额不断提升9 1.苹果市场地位稳固，公司深度绑定共享增量92.AppleIntelligence重新定义AI边端，2025年苹果硬件创新大年开启103.零件模组：品类持续拓张、收入稳健增长114.系统组装：万亿市场，大有可为124.1iPhone：公司组装份额持续提升，AI助力成长134.2AirPods：第一大组装厂，新品发布有望助力需求增长144.3iWatch：第一大组装厂，未来有望受益无创血糖检测技术落地155.MR：有望打造消费电子第二成长曲线16 三、汽车：十年精密制造功底，有望打造全球Tier1领导厂商17 1.汽车业务快速成长，志在全球Tier1领导厂商172.电动化+智能化+集成化大势所趋，中国Tier1有望崛起18 四、通讯：AI蓬勃发展，电连接龙头有望深度受益20 1.持续加码通信业务，产品矩阵逐步丰富202.AI需求蓬勃发展，成长空间广阔22 2.1电连接：千亿市场稳健增长，行业龙头有望深度受益222.2光连接：千亿市场快速增长，新技术未来可期24 五、盈利预测与估值25 1.盈利预测：预计公司2024年-2026年归母净利为135、172、205亿元252.投资建议及估值27 六、风险提示27 图表目录 图表1：上市以来公司营收、净利快速增长5图表2：公司ROE维持高位5图表3：近年来公司经营活动产生现金流净额持续改善5图表4：近年来公司自由现金流持续改善5图表5：2023年公司营收结构6图表6：2023年公司毛利结构6图表7：近年来公司各下游收入快速增长（亿元）6图表8：2015-2023年公司各下游收入CAGR6图表9：公司&集团并购拓展业务板块6图表10：近年来公司第一大客户收入占比持续增长7图表11：2023年公司前五大客户收入占比7图表12：公司收购实现1+1>2的成效7图表13：公司收购子公司收入持续增长（亿元）8图表14：公司收购子公司利润持续增长（亿元）8 图表15：公司制造、销售、研发区域分布9 图表16：苹果公司营收持续增长9 图表17：苹果盈利能力超群9 图表18：公司消费电子产品业务10 图表19：公司主要苹果产品业务一览10 图表20：AppleIntelligence五大定义11 图表21：AppleIntelligence四大能力11 图表22：苹果历年新机发布情况11 图表23：全球连接器需求逐步回暖12 图表24：2022年全球连接器竞争格局12 图表25：公司智能手机业务一览12 图表26：公司智能手表业务一览12 图表27：全球系统组装市场规模13 图表28：全球EMS竞争格局13 图表29：各家组装厂2023年财务指标一览13 图表30：苹果手机出货量份额持续攀升13 图表31：全球智能手机需求逐步回暖13 图表32：立臻在iPhone组装份额持续攀升14 图表33：公司联营企业投资收益持续提高14 图表34：苹果AirPods全球份额稳居第一15 图表35：近2年全球AirPods需求低迷15 图表36：智能手表市场短暂黯淡后有望反弹15 图表37：苹果智能手表全球市场份额稳定16 图表38：全球及苹果智能手表季度情况16 图表39：2022年全球智能手表外包生产竞争格局16 图表40：全球XR需求低迷17 图表41：公司汽车互联产品及精密组件收入持续增长17 图表42：公司汽车类毛利率保持稳定、略有下降17 图表43：公司汽车单车价值量拆解18 图表44：公司汽车产品一览18 图表45：中国新能源车产量持续高增19 图表46：中国乘用车智能化、电动化渗透率19 图表47：汽车新四化迎来的黄金十年19 图表48：全球汽车电子市场规模稳健增长20 图表49：2020年全球汽车电子Tier1竞争格局20 图表50：各家Tier1厂2023年财务指标一览20 图表51：公司通讯互联产品及精密组件收入持续增长20 图表52：2023年公司通信类毛利率略有回升20 图表53：公司数据中心产品一览21 图表54：公司基站产品一览21 图表55：2024年全球服务器重返增长22 图表56：2024年Q1全球服务器重返增长22 图表57：2023年通信连接器市场规模稳健增长23 图表58：2019年通信连接器竞争格局23 图表59：预计未来五年高速线缆市场快速增长23 图表60：全球光模块市场稳健增长24 图表61：全球光模块分领域增速24 图表62：全球以太网光模块市场快速增长24 图表63：全球光模块前十大供应商24 图表64：全球PC需求回暖25 图表65：预计全球AIPC出货量快速增长25 图表66：公司收入拆分26 图表67：近年来公司联营企业和合营企业的投资收益快速增长27 图表68：可比公司估值一览27 一、消费电子精密制造龙头，内生外延扩版图 公司于2004年成立、2010年上市，王来春一直是公司董事长、总经理、实际控制人。公司通过内生+外延式成长，通过整合供应链上下游，构筑垂直一体化能力，完成“零件 →模组→系统”的全面覆盖，为客户提供零部件+组装的一站式解决方案，产品涵盖各类核心声、光、电模组产品，如声学模组、震动马达、音圈马达、天线模组、无线充电模组等以及组装业务，下游涵盖消费电子、汽车电子、通信、电脑等行业，2023年中国电子元件行业骨干企业中排名第一。 公司营收、净利高速增长，ROE维持高位。1）2010年上市以来，公司营收实现了十三年的持续快速增长，2023年实现营收2319亿元、同增8%，归母净利仅2021年略微下滑 （下滑主要系原材料单边上扬导致、公司智能声学可穿戴产品出货量大幅回落），2023年实现归母净利润109.5亿元、同增20%。2024年公司实现稳健增长，2024年Q1实现营收524亿元、同增5%，归母净利为24.7亿元、同增22%，预计2024年H1实现归母净利达52-54亿元、同增20%-25%。2）上市以来公司ROE维持高位，2023年公司ROE达19%，公司净利率持续下滑，主要系公司产品从核心零部件产品逐步延伸至模组、系统组装，毛利率逐步下降。2024年Q1公司毛利率、净利率为10.7%、4.7%，较去年同期提升0.7pct，利润率触底回升。 营业收入（亿元） 归母净利（亿元） 收入YOY（右）归母净利YOY（右） 图表1：上市以来公司营收、净利快速增长图表2：公司ROE维持高位 2500 80%ROE净利率 2000 1500 1000 500 0 20182019202020212022 2023 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2018 2019 2019 2019 2019 2020 2020 2020 2020 2021 2021 2021 2021 2022 2022 2022 2022 2023 2023 2023 2023 0% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 伴随资本支出下降，公司自由现金流逐步转正，盈利质量持续提升。2023年公司经营活动产生的现金流净额达276亿元、净现比达225%，近年来伴随公司资本开支逐步企稳、回落，公司企业自由现金流、股权自由现金流逐步转正，2023年公司企业自由现金流、股权自由现金达112、197亿元。 图表3：近年来公司经营活动产生现金流净额持续改善图表4：近年来公司自由现金流持续改善 300 250 200 150 100 50 0 经营活动产生的现金流量净额（亿元）净现比（右）250% 200% 150% 100% 50% 0% 201820192020202120222023 250 购建固定无形和长期资产支付的现金（亿元） 企业自由现金流（亿元）股权自由现金流（亿元） 2018 2019 2020 2021 2022 2023 200 150 100 50 0 -50 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 公司