深耕驱蚊+婴童"小品类"，"大品牌"成长可期

证深耕驱蚊+婴童"小品类"，"大品牌"成长 研 券可期 究买入（首次）投资摘要 报 告润本股份：坚持大品牌、小品类战略，驱蚊+婴童护理双轮驱动 行业:美容护理 公司主要从事驱蚊类、个人护理类产品的研发、生产和销售，目前已 日期: 2024年07月02日 形成驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。公司 2023年营收达到10.33亿元，同比增速20.66%；归母净利润2.26亿 分析师:梁瑞 Tel:021-53686409 基本数据最新收盘价（元） 18.11 12mthA股价格区间（元） 12.45-22.08 总股本（百万股） 404.59 无限售A股/总股本 15.00% 流通市值（亿元） 10.99 E-mail:liangrui@shzq.comSAC编号:S0870523110001 1% -4%10/2310% 12/23 01/2403/2405/2406/24 15% 21% 27% 32% 38% 44% 公最近一年股票与沪深300比较司润本股份沪深300深 度- - - - - - - 元，同比增速41.23%。其中驱蚊类业务2023年占主营收入的比重为 31.49%，婴童护理类业务占比为50.48%，精油类业务占比为 14.15%，其他业务占比3.88%，婴童业务占比逐年提升。 驱蚊、婴童护理行业稳健增长 受益于户外出行盛行和人们对蚊虫的防治观念转变，我国驱蚊杀虫行业持续稳定增长。根据灼识咨询数据，我国驱蚊杀虫市场零售额由2015年的62.09亿元增至2019年的84.34亿元，年均复合增长率为 7.96%；预计2024年市场零售额达120.06亿元，2020-2024年年均复合增长率为7.28%。得益于年轻一代父母追求品质生活的需求以及线上渠道的增长，中国婴童护理市场保持稳健增长。根据欧睿咨询数据，2015-2019年中国婴童护理市场实现快速稳健增长，2020年行业增速略微放缓，预计2021年市场规模突破300亿元。 竞争优势：产品定位清晰，供应链及运营能力强 （1）产品具有高性价比：我们认为公司旗下品牌产品在保证质量及效果的基础上，具有高性价比优势。根据公司天猫旗舰店，公司王牌爆款产品售价大多在20-50元之间。（2）持续推出差异化新品，强化品牌心智：公司注重消费者的消费使用体验，根据细分市场需求，持续升级产品的品质和设计，不断完善产品规格型号，满足消费者的多样化需求。（3）坚持研产销一体化，供应链能力强：公司持续扩充产能，不断提升生产自动化与供应链智能化程度，目前已建成广州、义乌两大生产基地，强大的自有供应链确保公司充分把控质量控制、生产进 度、产品检测等环节，提高生产效率和市场响应能力，实现用户需求 驱动产品供给。（4）线上运营能力强，积极拓展线下渠道：线上表现 相关报告： 亮眼，2023年润本旗舰店在天猫婴童洗护行业618全周期旗舰店排名第一，“润本”品牌销售额在天猫婴童洗护行业618全周期排名第一。“润 本”品牌获得京东平台“618全周期超级王牌品牌”。公司积极拓展线下渠 道，通过非平台经销商已开发合作线下渠道包括大润发、沃尔玛/山姆会员店、7-11、名创优品、屈臣氏、华润超市等KA渠道以及WOWCOLOUR等特通渠道，我们认为有望促进公司总体市占率的进一步提升。 投资建议 公司坚持“大品牌、小品类”的研产销一体化战略，积极开拓线上、线下渠道，进一步丰富产品矩阵，我们看好公司品牌价值的持续提升。预计公司2024-2026年营收分别为13.52/17.14/20.33亿元，同比增速分别为30.84%、26.85%、18.60%；归母净利润分别为2.90/3.65/4.42亿元，同比增速分别为28.51%、25.60%、21.20%，每 股收益为0.72/0.90/1.09元，对应2024年7月1日收盘价PE为 25/20/17X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、品牌声誉受损的风险、新品推广不及预期、渠道拓展不及预期、宏观经济波动影响等。 数据预测与估值 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1033 1352 1714 2033 年增长率 20.7% 30.8% 26.9% 18.6% 归母净利润 226 290 365 442 年增长率 41.2% 28.5% 25.6% 21.2% 每股收益（元） 0.56 0.72 0.90 1.09 市盈率（X） 32.42 25.23 20.08 16.57 市净率（X） 3.81 3.42 2.99 2.59 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年07月01日收盘价） 目录 1润本：坚持大品牌、小品类战略，婴童护肤业务快速发展4 1.1国内驱蚊龙头，拓展婴童护肤业务4 1.2驱蚊+婴童护理双轮驱动，盈利能力保持稳定4 2行业分析：驱蚊、婴童护理行业稳健增长6 2.1户外驱蚊倍受关注，温和、便捷类驱蚊产品带动市场发展 .............................................................................................6 2.2婴童护理规模逐步提升，发展前景广阔7 3竞争优势：产品定位清晰，供应链及运营能力强8 3.1产品具有性价比优势，持续强化品牌心智8 3.2坚持“研产销一体化”模式，重视研发创新9 3.3深耕线上渠道，扩展全渠道布局11 4盈利预测13 5投资建议14 6风险提示15 图 图1：公司发展历史4 图2：公司营业收入及增速5 图3：公司归母净利润及增速5 图4：公司主营业务收入占比5 图5：公司毛利率和净利率6 图6：公司费用率6 图7：2015-2024年中国驱蚊杀虫市场规模及增速6 图8：驱蚊产品类型、用途、作用方式和特点7 图9：2015-2021E中国婴童护理市场规模及增速7 图10：妈妈们购买婴童洗护产品的渠道（多选）8 图11：公司主要产品价格情况8 图12：2023年公司部分新增产品9 图13：2020-2022年公司产能利用率9 图14：广州、义务两大生产基地简介10 图15：2023年公司主要工厂情况10 图16：公司研发费用及增速11 图17：公司研发费用率11 图18：公司分渠道营收及增速（百万元、%）12 图19：公司分地区收入占主营业务收入比重12 图20：可比公司估值14 表 表1：公司收入拆分13 1润本：坚持大品牌、小品类战略，婴童护肤业务快速发展 1.1国内驱蚊龙头，拓展婴童护肤业务 公司主要从事驱蚊类、个人护理类产品的研发、生产和销售，目前已形成驱蚊产品、婴童护理产品、精油产品三大核心产品系列。润本品牌自2006年成立至今，主要有三个发展阶段： （1）2006-2012年：润本品牌创立，以线下经销为主，并把握流量变化开始布局线上店铺。 （2）2013-2018年：公司购入广州黄埔生产基地，持续加大研发投入，不断发现消费者未被满足的需求与痛点，丰富产品结构；同时，公司进一步拓展线上销售渠道，形成以线上渠道为 主、线下渠道为辅的销售模式，持续开拓包括天猫、京东在内的多个线上销售渠道，逐步构建研产销一体化的经营模式。 （3）2019年至今：公司以驱蚊系列、婴童护理系列和精油系列产品为主线，采用差异化战略，推出满足细分市场消费者需求的多种类产品，同时公司对于新型渠道业态持续保持敏锐度，新业务规模实现跨越式增长，并于2023年10月成功实现IPO。 图1：公司发展历史 资料来源：公司招股书，上海证券研究所 1.2驱蚊+婴童护理双轮驱动，盈利能力保持稳定 公司营收和利润保持快速增长，婴童业务占比持续提升。公司2023年营收达到10.33亿元，同比增速20.66%；归母净利润 2.26亿元，同比增速41.23%。公司主要从事驱蚊类、个人护理类产品的研发、生产和销售。其中驱蚊类业务2023年占主营收入的比重为31.49%，婴童护理类业务占比为50.48%，精油类业务占比为14.15%，其他业务占比3.88%，婴童业务占比逐年提升。 图2：公司营业收入及增速图3：公司归母净利润及增速 营业总收入（亿元）同比(%)归母净利润（亿元）同比(%) 12.0 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 201920202021202220232024Q1 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源：wind，上海证券研究所资料来源：wind，上海证券研究所 图4：公司主营业务收入占比 婴童护理驱蚊精油其他主营业务 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20192020202120222023 资料来源：wind，上海证券研究所 公司盈利能力稳定，销售费用率有所增长。2023年公司毛利率为56.35%，同比+2.16pcts。从费用率看，公司销售费用率总体呈现提升趋势，2023年为26.02%。管理费用率和研发费用率相对平稳，2023年分别为3.19%和2.49%。 图5：公司毛利率和净利率图6：公司费用率 销售费用率管理费用率 201920202021202220232024Q1 销售毛利率(%)研发费用率财务费用率销售净利率(%) 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 201920202021202220232024Q1 40% 30% 20% 10% 0% -10% 资料来源：wind，上海证券研究所资料来源：wind，上海证券研究所 2行业分析：驱蚊、婴童护理行业稳健增长 2.1户外驱蚊倍受关注，温和、便捷类驱蚊产品带动市场发展 受益于户外出行盛行和人们对蚊虫的防治观念转变，我国驱蚊杀虫行业持续稳定增长。根据灼识咨询数据，我国驱蚊杀虫市场零售额由2015年的62.09亿元增至2019年的84.34亿元，年 均复合增长率为7.96%；预计2024年市场零售额达120.06亿元， 2020-2024年年均复合增长率为7.28%。 图7：2015-2024年中国驱蚊杀虫市场规模及增速 中国驱蚊杀虫市场规模（亿元）yoy（%） 140.0 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 资料来源：公司招股书，上海证券研究所 10% 8% 6% 4% 2% 0% 随着消费者个人健康卫生意识增强，人们对蚊虫的防治理念逐渐从灭杀转变为驱避、预防等较为温和的方式，所选择的驱蚊产品也逐步从第一代有机磷类、有机氯类以及第二代早期产品盘式蚊香等化学防治驱蚊产品变成电热蚊香液、驱蚊液等温和便捷 的驱蚊产品。截至目前我国驱蚊产品市场以盘式蚊香、电热蚊香片、电热蚊香液、驱蚊液为主体。 图8：驱蚊产品类型、用途、作用方式和特点 资料来源：公司招股书，上海证券研究所 2.2婴童护理规模逐步提升，发展前景广阔 得益于年轻一代父母追求品质生活的需求以及线上渠道的增长，根据欧睿咨询数据，2015-2019年，中国婴童护理市场实现快速稳健增长，2020年行业增速略微放缓，预计2021年市场规模突破300亿元。 图9：2015-2021E中国婴童护理市场规模及增速 中国婴童护理市场规模（亿元）yoy（%） 350.0 300.0 250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 2015201620172018201920202021E 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 资料来源：公司招股书，上海证券研究所 线上渠道占比大：根据《中国婴幼儿洗护调研报告2021年版》显示，对于婴童护理产品，随着电商渠道的日益普及，综合电商平台（天猫/淘宝、京东等）已经成为妈妈们选购洗护产品的主要渠道之一。 图1