强运营塑造驱蚊、婴童护理品类领先国货品牌

强运营塑造驱蚊&婴童护理品类领先国货品牌 —润本股份(603193)公司首次覆盖报告 2024年04月16日 刘嘉仁 社零&美护行业首席分析师 S1500522110002 liujiaren@cindasc.com 周子莘 美护行业分析师 S1500522110001 zhouzixin@cindasc.com 李汶静 美护行业研究助理 liwenjing@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司首次覆盖报告 润本股份(603193)投资评级增持上次评级 润本股份沪深300 0% -10%-20%-30%-40%-50% 23/1024/02资料来源：聚源，信达证券研发中心 公司主要数据收盘价（元）15.8352周内股价波动区间22.08-12.45(元)最近一月涨跌幅(％)-4.12总股本(亿股)4.05流通A股比例(％)15总市值(亿元)64.05 资料来源：聚源，信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 润本股份（603193.SZ）首次覆盖报告：强运营塑造驱蚊&婴童护理品类领先国货品牌 2024年04月16日 报告内容摘要: 以自然安全为本，深耕线上渠道形成三大品类布局。润本品牌以驱蚊系列为始，基于婴童适用的驱蚊产品树立“自然、安全”与“好品好价”的品牌定 位，并延伸至婴童护肤领域，2022年婴童护理已高速成长为公司第一大系列，婴童/驱蚊/精油系列收入占总收入比重分别为46%/32%/17%，2019-2022年收入复合增速分别为66%/34%/25%。分渠道看，线上为公司核心销售渠道，2022年线上直销&平台经销&平台代销合计占比达78%，其中线上直销收入主要由天猫与抖音贡献，而线上平台经销/代销的收入分别主要来自京东/唯品会渠道，把握多渠道增长红利。 于线上驱蚊/婴童赛道逐步建立品牌影响力。根据灼识咨询，2022年中国驱蚊市场（不包含杀虫）零售额为74.59亿元，22-27年5年CAGR为6.40%，其中2022年驱蚊线上市场规模为18.27亿元，22-27年5年CAGR为15.38%， 2022年公司驱蚊产品于整体/线上驱蚊行业的市占率分别为5.0%/19.9%，线 上渠道具备领先优势。根据欧睿数据，2022年中国婴童产品市场规模为308.7亿元，22-27年5年CAGR达9.7%，对标日韩市场，中国TOP5品牌中国货品牌数量与市占率均远低于日韩，随着国内婴童市场中外资品牌市占率持续下降，国货崛起的机会逐步显现，2022年公司婴童护理产品线上渠道市场份额达4.2%，逐渐在电商渠道形成品牌影响力。 丰富电商运营经验赋能新渠道发展，线下渠道拓展有望提供新增量。公司在电商发展早期敏锐观察到电商发展潜力，2010年即进入天猫开设旗舰店，抢占线上渠道先发优势，积累了丰富的电商、直播运营经验，助力抖音实现 高速增长，亦在线上渠道各个品类中取得优势地位。当前公司线下渠道拓展空间充足，未来通过合作线下零售商有望提供收入增量。 柔性供应链助力婴童“驱蚊+护理”持续迭代推新。基于电商强运营能力把握消费趋势，通过柔性供应链迅速反馈至生产端推进产品研发迭代，如：推出形态更加简洁美观/具备蓝牙遥控功能/具备夜灯功能的电热驱蚊液产品， 在护肤品类推出婴童防晒霜以满足多年龄段用户防晒需求，持续推出契合市场需求的新产品、新品类有望提升公司成长确定性。 盈利预测与投资评级：润本基于在驱蚊领域积累的优势逐步向婴童护肤以及精油类目拓展，基于“大品牌、小品类”理念以及高性价比定位，实现婴童类目收入的迅速增长，未来通过细分品类拓新、线下渠道拓展有望推动公司 保持优异增长态势。我们预计2023-2025年分别实现归母净利润 2.22/2.88/3.48亿元，同比分别增长38.7%/29.7%/20.7%，对应PE分别为 29/22/18X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：细分赛道竞争加剧、新品推广销售效果不及预期、新渠道拓展节奏不及预期。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A582 2022A856 2023E1,078 2024E1,341 2025E1,624 增长率YoY% 31.5% 47.1% 25.9% 24.5% 21.1% 归属母公司净利润(百万元) 121 160 222 288 348 增长率YoY% 27.4% 32.7% 38.7% 29.7% 20.7% 毛利率% 53.0% 54.2% 55.3% 55.8% 56.3% 净资产收益率ROE% 21.5% 22.1% 11.6% 13.1% 13.6% EPS(摊薄)(元) 0.30 0.40 0.55 0.71 0.86 市盈率P/E(倍) 53.09 40.02 28.85 22.24 18.42 市净率P/B(倍) 11.40 8.86 3.34 2.90 2.51 资料来源：聚源，信达证券研发中心预测;股价为2023年04月15日收盘价 目录 写在前面6 1、润本：专注驱蚊&婴童护理，深耕电商实现高成长7 1.1扎根婴童驱蚊细分赛道，打造婴童护理、驱蚊、精油全品类7 1.2公司治理：股权结构集中，管理层经验丰富8 1.3核心业务：布局三大细分品类，深耕线上渠道9 1.3.1品类：布局“驱蚊+婴童+精油”细分赛道，逐步建立领先地位10 1.3.2渠道：线上直销为主，全渠道布局有望拓展增量市场12 1.4财务数据：营收业绩持续增长，毛利率稳步提升14 1.5募资概况：投入研发及品牌渠道建设，提升产能及信息化水平16 2、驱蚊行业：深耕驱蚊赛道，把握细分领域高增机遇17 2.1户外便捷&儿童适用等驱蚊细分赛道具备增长机会17 2.2公司驱蚊&精油系列：聚焦差异化细分赛道实现弯道超车19 3、婴童护理：以“好品好价”差异化定位驱动品牌市占率持续提升22 3.1优生优育理念推动行业增长，国货竞争力逐步凸显22 3.2公司婴童系列：基于原有客群拓新品类，“大品牌”实现高成长26 4、精准定位+营销强化消费者心智,“研产销一体化”供应链打造竞争性C2M模式28 4.1婴童驱蚊+护理精准定位，定价亲民，锚定大众市场广阔消费者28 4.2精准营销+灵活运营奠定电商领先地位，未来线下拓展机遇充足32 4.3“研产销一体化”自主供应链+线上渠道为主打造独特C2M模式35 5、盈利预测与投资建议38 5.1盈利预测38 5.2可比公司估值与投资建议38 6、风险提示40 图目录 图1：以OEM为始，逐步构建“研产销一体化”经营模式，把握电商红利积累品牌认可度7 图2：以年画娃娃为logo，提升消费者对于其婴童护理、绿色健康定位的认知8 图3：公司股权结构较为集中（截止2023年10月）9 图4：线上渠道为主，婴童护理已成长为第一大品类系列10 图5：多元化驱蚊、婴童护理、精油产品覆盖生活全场景10 图6：婴童护理系列产品营收高速增长10 图7：22年婴童护理系列产品营收占比最高11 图8：婴童护理系列快速发展降低公司季节依赖性11 图9：婴童护理系列毛利率逐年提升至62.77%11 图10：功能&基础护理产品占比提升推动婴童系列毛利率上行11 图11：线上直销占比稳步提升至22年的60.32%12 图12：22年线上直销营收增速最快，为55.20%12 图13：渠道结构&产品结构调整推动毛利率持续提升13 图14：线上直销保持高毛利率水平且逐年提升13 图15：天猫渠道稳健增长，抖音渠道成长迅速13 图16：抖音渠道毛利率迅速提升13 图17：2019-2022年线下非平台经销商数量（家）14 图18：大规模经销商销售金额占比逐年提升14 图19：前�大非平台经销商均以线上销售渠道为主14 图20：非平台经销商以机构客户为主14 图21：2019-2022年公司营收维持高速增长15 图22：2022年归母净利润达到1.60亿元/yoy+32.66%15 图23：抖音投放推动销售费用率提升，目前趋于稳定15 图24：销售费用率提升主要源于抖音平台相关投放15 图25：中国驱蚊市场规模22-27年CAGR为6.40%17 图26：驱蚊行业线上渗透率或不断提升17 图27：欧睿统计的杀虫剂市场来看非TO5品牌市占率持续下降18 图28：新型形态驱蚊产品兴起，19-24年CAGR为13%18 图29：户外可携带驱蚊产品19-24年CAGR达16.4%18 图30：中国儿童适用杀虫驱蚊产品增速亮眼19 图31：中国植物精油行业市场规模持续扩大19 图32：润本驱蚊产品具有婴儿/儿童标识，主打“安全”“温和天然”卖点20 图33：公司驱蚊产品在整体驱蚊行业份额不断提升21 图34：公司驱蚊产品在细分驱蚊市场份额保持增长21 图35：个护赛道中17-22年CAGR婴童产品排名第422 图36：中国婴童护理市场22-27年CAGR有望达9.7%22 图37：头部外资市占率下滑导致行业CR5持续下降23 图38：内资品牌市占率波动提升23 图39：中国婴童护理市场2022年CR5为16.3%23 图40：电商平台成为婴童护理产品主要消费渠道之一24 图41：婴童护理线上销售渠道占比逐年增长24 图42：2021年中国母婴人群90后占比超60%24 图43：中国母婴消费者最为重视安全性&质量24 图44：婴童护理多品类呈良好增长态势，乳液面霜类目潜力充足25 图45：受GDP增速、生育率影响，近年来日本婴童市场规模有所下滑25 图46：高增过后，韩国婴童市场开始低速稳增长25 图47：中国婴童市场CR5远低于日韩水平26 图48：日韩市场中TOP5品牌以本国品牌26 图49：润本产品宣传强调配方安全、温和0刺激27 图50：22年婴童护理收入/销量分别增长80%/75%27 图51：2022年淘系婴童护理品牌中，润本具备较高性价比27 图52：天猫消费50-100元客户的交易金额占比逐年提升28 图53：京东消费50元以下客户的交易金额占比维持较高水平28 图54：消费者对于高性价比产品的诉求促使淘系形成“价减量增”趋势29 图55：润本核心驱蚊液系列持续丰富契合消费需求30 图56：润本持续拓展了沐浴、家清等类目产品30 图57：润本持续进行产品与成分的迭代更新以契合消费者需求31 图58：润本推出儿童防晒乳，完善防晒产品矩阵31 图59：润本进入天猫“宝宝防晒热卖榜”31 图60：进行IP联名合作提升品牌认知32 图61：合作丁香医生提供安全性背书32 图62：近一年润本抖音销售额主要来自品牌号直播33 图63：近一年腰抖音部达人占达播比重约76.8%33 图64：线上推广费率提升驱动整体销售费率上行34 图65：公司推广费率在同业中处于中游偏低水平34 图66：强调“自研资产”，自有工厂&独立科研35 图67：22年系列产品各类方式生产/采购数量（万件）35 图68：公司产能利用率保持较高水平35 图69：研发费用率保持相对稳定36 图70：公司持续引入研发人才36 图71：具备“快反”能力的柔性供应链帮助品牌把握销售趋势37 图72：自产模式下可提供更高的毛利率37 图73：驱蚊液产品定价较为类似37 表目录 表1：公司核心管理层深耕行业多年，具备较强电商运营管理能力9 表2：公司销售模式以线上直销为主导12 表3：募集资金用途16 表4：我国驱蚊产品主要类型17 表5：同其他传统驱蚊杀虫企业相比，润本更为聚焦新型驱蚊产品20 表6：“润本叮叮系列”热门精油产品，天然植物配方安全驱蚊21 表7：润本婴童护理核心产品具有绿色天然原料成分26 表8：润本品牌中，驱蚊以及婴童护肤产品具备较强性价比28 表9：润本持续推出多品类新品丰富产品矩阵29 表10：润本儿童防晒乳产品延续品牌高性价比定位32 表11：润本驱蚊、婴童护理系列在部分线上平台具备领先地位33 表12：公司推广费率与同行业对比情况34 表13：润本7项