策略月报：短期需求偏弱，关注锌硅反套机会

策略月报—有色金属 短期需求偏弱，关注锌硅反套机会 报告日期：2024年6月30日 ★套利策略参考铝： 1）跨期套利，建议观望。核心逻辑在于：单边价格虽然有所下 行，但需求十分疲弱，现货贸易环境受政策影响并不乐观，且下半年宏观风险扰动较多，可能会带来期货价格大幅波动，因此短期对于正套的操作建议可能仍以观望为主。 2）跨市套利，建议观望。核心逻辑在于：最近沪伦比有一定修 复，当前位置看后续没有特别明确的方向，所以建议以观望为主。3）单边，建议观望，关注长线逢低买入机会。核心逻辑在于：最近铝价有明显回调，但结合长期基本面和宏观逻辑，我们建议 有长线投资者可以关注逢低买入机会，不过短期保持观望为宜。 色锌： 金1）单边角度，建议关注回调买入机会。核心逻辑在于：7月供应 属大幅趋紧，后续需求或有修复驱动，社库去化预期渐强，但也需关注集中交仓和进口风险。 2）跨期套利，建议观望。核心逻辑在于：月差点位尚可但驱动不强，后续矿端恢复预期仍存在不确定性。 3）跨市套利，暂时关注内外反套机会。核心逻辑在于：供应趋 紧下进口预期增强，加之内外反套点位已有些许回落，建议关注估值回落后的内外反套机会。 工业硅： 1）单边角度，建议关注反弹后的逢高沽空机会。核心逻辑在于： 丰水期工业硅基本面进一步恶化，站在集中注销时间盘面需要通过大幅下跌消化天量的仓单库存，但短期注意宏观面扰动。 2）跨期套利，建议关注回调后的Si2411、Si2412反套机会。核心 逻辑在于：11、12合约需要给到合适的价差帮助老仓单的消化。考虑原品质升水2000元/吨，421#与99#的现货价差500元/吨，意味着月差需至少拉至-2500元/吨。若考虑较差仓单如华东仓单的额外销货成本，则月差或拉至-3000元/吨以下。 ★风险提示 产业供需或市场预对价差结构产生明显扰动。 孙伟东首席分析师（有色金属）从业资格号：F3035243 投资咨询号：Z0014605Tel：63325888-3904 Email：weidong.sun@orientfutures.com 联系人 肖嘉颖分析师（有色金属） 从业资格号：F03130556 Email：jiaying.xiao@orientfutures.com 联系人 魏林峻分析师（有色金属） 从业资格号：F03111542 Email：linjun.wei@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 1、铝 1.1上期策略回顾 上期我们在套利方面建议观望，6月国内月差方面没有太多机会，内外盘方面沪伦比有所回升。 1.2套利策略推荐 供给端：国内供应方面，6月云南复产继续推进，华云新项目开始投产。目前国内电解铝运行产能4330.8万吨，较上月增加27万吨。6月结束后云南地区电解铝复产基本完 毕，7月国内仅四川启明星计划7月24日开始复产12.5万吨产能，贵州双元铝业、贵 州黄果树铝业等复产项目暂无具体投产时间，总体来看7月国内供给增量比较有限。 消费端：6月国内铝消费总体不佳，下游开工率持续走低，分领域来看，地产表现不佳，传统制造业以及新能源相关消费均陆续进入季节性淡季中。进入7月后，消费从季节性上将进一步走弱，下游开工预计继续下行，因此需求难言乐观。需求走弱在一定程度上会给价格带来一定压力，不过现实走弱已经部分在预期之中，后续需关注国内7月三中全会可能出台的经济刺激政策。 库存：6月铝锭保持了小幅去化趋势，不过去库速度明显低于去年同期，截至六月底SMM统计电解铝锭社会总库存76.3万吨，同比去年同期高出23.6万吨，与2022年同期相比 同样高出1.7万吨。高铝价对下游需求的影响相对负面，从5月开始国内外制造业同步 走弱，导致国内铝需求下行，铝锭库存去化呈现明显压力。进入7月后国内供应压力有 所缓解，不过需求侧可能进一步走弱，因此7月国内铝锭库存将继续面临一定考验，我们预计会出现一定程度的累库。 总体来看，当前铝月差表现持续低迷，单边价格虽然有所下行，但需求十分疲弱，现货贸易环境受政策影响并不乐观，因此结构上7月难以明显走强。我们维持今年国内供需依然会维持相对紧平衡的判断，库存方面总体不用太担心，不过今年宏观定价权重较高，下半年宏观风险扰动较多，可能会带来期货价格大幅波动，交易可能继续以预期交易为主，因此短期对于长期正套的操作建议可能仍以观望为主。内外盘方面，最近沪伦比有一定修复，在当前位置来看后续没有特别明确的方向，所以建议以观望为主。单边方向上最近铝价有明显回调，但结合长期基本面和宏观逻辑，我们建议长线投资者可以关注逢低买入机会，不过短期保持观望为宜。 1.3操作建议 跨期套利，建议观望。跨市套利，建议观望。 单边，建议观望，关注长线逢低买入机会。 1.4重点指标跟踪 图表1：国内电解铝显性库存图表2：LME铝锭库存 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：国内铝现货升贴水图表4：LME铝现货升贴水 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2、锌 2.1上期策略回顾 6月锌价先跌后涨，前半段下跌主要受宏观数据扰动，后半主要是冶炼检修预期扩大，上期推荐的低买策略受宏观情绪回落影响而表现一般。套利方面，与我们预期一致，月差方面仍无明显机会，而内外反套走势较好，估值上升后，我们也及时给出了止盈建议，策略表现总体符合我们预期。 2.2套利策略推荐 供给端：6月矿端扰动边际减少，但TC持续走低，在6月底时有加速扩大趋势。目前进口矿最低竞标价已经为负，同时四季度长协也有负值签订，相比于4月时，炼厂对今年矿端的恢复预期更加悲观。三季度内，市场将继续交易矿紧预期，后续冶炼厂可能会面临阶段性的负进口TC，而国内TC有望进一步下降，冶炼厂生存现状堪忧。截至6月底，根据资讯机构统计和市场调研，7月冶炼总计检修量区间在4~5万吨。今年至今的累计检修量在6万吨左右，若4~5万吨检修量在7月落地，即便当前下游需求并未转好，社库依然会面临较强的去化压力，社库加速去化的时点或许还要提前。 消费端：6月消费端整体表现不佳，三大下游中，镀锌开工在铁塔订单落地后短暂增强，但又由于订单疲软和大范围强降雨影响，工厂开工积极性下滑；锌合金侧依旧维持疲软，而氧化锌成品出现累库，伴随着下半年地产维持弱势、汽车订单环比下降的预期，氧化锌开工也有所走弱。专项债方面，5月和6月发行确实有所提速，但5月发行量不及计划水平；7月计划发行量依然较少，8~9月可能会迎来年内发行高峰，叠加前期专项债落地项目预期，需求回升节点可能在三季度后期。但也需注意，6月底有一批水利项目集中动工，可能会提振镀锌管棒侧生产。总体来看，由于雨季和订单偏弱，7月需求侧或依然维持中偏弱运行。 库存：LME库存继续回落，但月底锌价反弹后又迎来集中交仓，将库存水平再度拉至26万吨以上的高位。虽然是库存显性化为主，但依旧会对锌价形成一定压制。同时，6月国内社库出现去化趋势，但近期由于下游开工偏弱而逆势累库，但在冶炼大量检修、强降雨逐渐消退的预期下，7月社库将面临去化压力。往后看，社库去化提振锌锭进口预期，内外反套逻辑走顺，沪锌上涨空间有望打开，下半年交易前置的可能性再度增加。 总体来看，7月沪锌的基本面或将以供应显著走弱，而需求低位持平的状态演绎，这可能会导致社库出现进一步去化，但同时也给予了锭端进口更强的预期。7月检修已经显著拉高后期的检修量预期，但仍难以排除有前端检修后置和后端检修透支的嫌疑。就锌价而言，在经历冶炼检修超预期的炒作之后，锌价走势已与其他传统有色品种分化，但锌价走高后集中交仓风险依然存在，同时若社库在低供应下仍未出现较大幅度去化，则会影响市场情绪，因此单边方面仍推荐逢低做多，但建议以回调买入为主。月差点位尚可但驱动不强，后续矿端恢复预期仍存在不确定性风险，月差方面仍需关注合适的布局点位；内外方面，供应趋紧下进口预期增强，加之内外反套点位已有些许回落，建议关注估值回落后的内外反套机会。 2.3操作建议 单边角度，建议关注回调买入机会。跨期套利，建议观望。 跨市套利，建议关注内外反套机会。 2.4重点指标跟踪 图表1：LME锌季节性库存 图表2：国内七地锌锭库存 资料来源：Mysteel，东证衍生品研究院资料来源：SMM，东证衍生品研究院 图表3：考虑副产品的冶炼厂综合收益图表4：沪锌跨期合约价差变化 资料来源：SMM，Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、工业硅 3.1上期策略回顾 上期推荐的2411、2412合约反套策略取得了较好的效果，截至6月28日收盘，月差已经走至-2765元/吨，月差走阔进度略超此前预期，或因单边策略不确定性较高情况下，投机资金率先介入反套。 3.2套利策略推荐 供给端：根据铁合金在线统计，6月工业硅产量45.6万吨，环比增加5.0万吨，同比增加18.1万吨。6月西南加速复产，新疆开工基本维持稳定。7月四川复产基本到位，云南德宏地区开工将继续增加，新疆个别工厂因行情差有减产计划但是影响较为有限。考虑到丰水期西南的开工韧性、新疆大厂检修后恢复满产、多晶硅一体化产能有序投产，我们预计7月工业硅产量仍将环比继续增加。 消费端：多晶硅6月产量约15.5万吨，考虑到前期检修企业复产，预计7月排产16万 吨左右。多晶硅下游硅片减产更为明显，预计6月最终产量49GW，对应多晶硅需求9.8万吨左右，7月排产51GW左右，对应多晶硅需求10.2万吨左右，因此多晶硅累库格局不改，价格仍有下探压力。新一轮多晶硅对硅粉的刚需订单采购价格仍有下降可能。有机硅部分单体厂预售订单交付完毕后加之传统淡季到来，检修减产或有所增多，但新产能如内蒙古兴发20万吨单体、鲁西40万吨单体也将陆续投产，后续关注检修和投产进展。铝合金迎来传统淡季，部分铝厂进入检修，对工业硅订单量明显减少。出口同样环比走弱。 库存：工业硅库存持续累积。根据SMM，截至6月28日，工业硅社会库存环比5月底 增加3.8万吨至43万吨，其中仓单库存环比增加2.8万吨至31.0万吨，另样本工厂库存 环比增加1.5万吨至24.3万吨。7月考虑到云南继续复产带来的供给端的增量以及多晶 硅、铝合金、出口方面的需求低迷，平衡表测算单月累库幅度超10万吨，当前其中也包含已经预售给期现商的部分库存。 总体来看工业硅基本面仍较差。未来盘面走向具有较高确定性的是，站在11月集中注销的时间点看（市场交易集中注销的时间或更提前，比如8、9月份），现有的仓单库存终将全部流向现货市场，盘面需再度通过下跌、基差走强来解决天量的仓单。考虑到仓单里的高钛421#只能以99#的价格消化，意味着近月合约或跌至10500元/吨左右，而这已经是处理云南仓单最具性价比的仓单，若想要处理华东等地的仓单，则意味着盘面或需要给出更低的估值。此外，Si2411、Si2412合约也需要给到合适的价差帮助老仓单的消化。考虑原品质升水2000元/吨，421#与99#的现货价差500元/吨，意味着Si2411、Si2412月差需至少拉至-2500元/吨。若考虑较差仓单如华东仓单的额外销货成本，则月差或拉至-3000元/吨以下。短期盘面在无新增催化下或以震荡运行为主，7月15-18日二十届三中全会即将召开，关注宏观面和消息面可能带来的扰动。 3.3操作建议 单边方面，建议关注反弹后的逢高沽空机会。 跨期