首席周观点：2024年第26周

首席观点 东兴证券股份有限公司证券研究报告 DONGXINGSECURITIES 2024年6月28日 周度观点 首席观点 首席周观点：2024年第26周 赵军胜|东兴证券建材首席分析师 S1480512070003，010-66554088，zhaojs@dxzq.net.cn 建筑建材：双重发力加快水泥落后产能淘汰，等待新平衡 相关政策持续推动水泥落后产能淘汰，优化水泥供给端。工业和信息化部组织制定的 GB175-2023《通用硅酸盐水泥》国家强制标准在2024年6月1日落地实施，为国家强制标 准，之前标准较低的企业将会受到影响，将提高前期低标准生产企业的生产成本。2024年5 月国家发改委、工业和信息化部等5部门联合印发《水泥行业节能降碳专项行动计划》提出 能效基准水平以下的要么技术改造要么淘汰。2024年6月18日工信部公布《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）（征求意见稿）》，该征求意见稿对产能置换的要求较2021年的减量置换办法进一步趋严。我们可以看到这些标准、计划和办法的出台和落地，对于水泥企业生产提出了更高的要求，同时对于产能置换也提出了更高的要求，不但进一步控制水泥熟料的产能总量，同时对水泥供给的落后产能淘汰进行了淘汰，并进一步加快了生产线的产业升级改造。这在水泥需求较大回落的情况下，进一步优化水泥行业的供给端，加快行业供给和需求新平衡的建立。 行业正在经历着很差的环境，市场力量加快水泥行业的优胜劣汰。在地产行业景气度持续下滑的影响下，2022年水泥行业从2021年4季度的盈利高点快速下滑，2022年4季度达到盈利的历史低位，2023年全年历史低位波动。以生产成本处于行业最低水平的海螺水泥为例：2022年毛利率从一季度的31.35%快速降至第4季度的13.88%，并且在2023年全年毛利率水平在历史低位水平波动，2023年第4季度毛利率降至12.42%，为历史单季度最低水平，作为行业龙头公司的经营情况处于历史最差的状态。行业中的生产线落后的一些企业面临的困 难更大，总体水泥行业当前处于历史上很差的状态。但是这种环境会加速水泥行业的优胜劣汰，通过市场的力量对行业的供给端进行优化。龙头和优秀的公司反而在当前的环境下能够抵御风险，在供给端优化后得到更好的发展。 继续看好龙头和优秀公司的发展，等待新平衡。在政策和市场的双重力量下行业供给端产线会更快更好地优化，龙头和优秀企业的市场份额会得到提升，一旦供需达到新平衡后，将会带来企业更快更好地发展和更大的价格弹性。在地产政策不断出台的情况下，地产的负向循环改善是大概率事件，叠加水泥供给端不断的优化，我们等待供需新平衡的到来。建议关注水泥龙头公司像海螺水泥等。 风险提示：房地产政策效果不及预期。 参考报告：《建材行业：双重发力加快水泥落后产能淘汰，等待新平衡》，2024-06-20 石伟晶|东兴证券传媒行业首席分析师 S1480518080001，021-25102907，shi_wj@dxzq.net.cn 通信：浪潮信息（000977.SZ）：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 借助AI服务器东风，增值渠道升级为元脑生态。2017-2019年，公司软硬一体化2B销售体系处于1.0阶段，公司与软件厂商存在“供养式”合作关系，以及利益分配规则不明确等问题。在AI时代来临后，2019年4月，公司在IPF2019大会上正式推出“元脑生态（”MetaBrain），联合具备AI技术开发能力的左手伙伴与分销渠道的右手伙伴，共同为行业提供端到端的Al解决方案。AI时代为公司与软件开发厂商合作建立了实践场景，同时市场存在大量增量客户对人工智能较为关注。公司推出“元脑生态”，标志公司软硬一体化2B销售体系成型，进入快速发展2.0时代。 我们认为，基于软硬一体化销售体系的元脑生态已经成型，是公司相比其竞争对手在销售体系下的巨大领先优势，有望助力公司区域模式业务规模保持较快增长，并拉动公司整体毛利率稳步提升。 风险提示：AI服务器销量不及预期，对核心器件商依赖较高，国内实体经济下行等。 参考报告：《浪潮信息（000977.SZ）：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河》，2024-05-30 曹奕丰|东兴证券交运首席分析师 S1480519050005，021-25102903，caoyifengwx@163.com 东兴交运：快递业务量维持高增长，单票价格继续下探 5月全国快递服务企业业务完成量147.8亿件，同比增长23.8%，增速较4月的22.7%继续提升。分类型看，5月同城件业务量增长21.1%，异地件业务量增长24.4%。 5月快递行业逐步走出淡季，3家通达系公司的件量都超越了去年11月份的峰值水平，可以看出目前行业需求较为旺盛。通达系三家上市公司增速皆高于行业均值，韵达市场份额较去 年同期提升约0.9pct，申通份额同比提升约0.6pct。顺丰件量增速提升14.0%，若剔除丰网影响，则同比增长21.9%，增速也有明显抬头。环比来看，申通、韵达与圆通环比4月件量分别提升12.6%、6.5%和6.2%，顺丰则环比增长9.2%。 价格方面，竞争依旧激烈，单票价格由4月的7.99元/票降至5月的7.85元/票，同比降幅则略微扩大至12.2%。上市公司方面，申通、韵达与圆通5月单票收入降幅分别为9.0%、16.8%和3.9%，圆通降幅小于申通和韵达，但单价环比也呈现下探趋势。 申通与韵达的单票收入继续逼近2元，且今年以来二者单票收入水平明显趋同，说明两者竞争领域高度一致，且正处于激烈竞争的状态。圆通与申通、韵达的单票收入则拉开了一定差距。对比5月和4月的数据，能看出申通和韵达继续拥抱低价路线；圆通采取了平衡收入与 份额的策略，但5月数据也体现出公司提升份额的诉求。目前价格战有逐步白热化的趋势。 目前通达系内部出现了较明显的价格走势分化。参考一季报情况。圆通与中通的单价降幅明显低于申通和韵达。目前越是低价的领域价值竞争越激烈。但中高端电商件由于对服务质量有一定要求，同质化程度下降，竞争相对缓和。“生存靠份额，赚钱靠服务”可能会是未来较长一段时间行业的趋势，行业的竞争倒逼企业重视服务质量，走转型升级的道路。 投资建议：我们认为目前行业表现出的价格战烈度已处于较高水平，烈度继续提升的空间有限，若价格战缓和则相关公司业绩都具备较大弹性。我们建议重点关注行业龙头中通与圆通。 风险提示：行业价格战加剧；人力成本攀升；政策面变化等 参考报告：《快递5月数据点评：业务量维持高增长，单票价格继续下探》，2024-06-21 刘嘉玮|东兴证券非银首席分析师 S1480519050001，010-66554043，nkuliujiawei@126.com 非银：各类利好政策效果有望逐步显现，建议继续关注非银板块 证券：继新“国九条”颁布后，房地产政策效果也有望逐步显现。同时我们看到，近期海外 主流投行对内地和香港资本市场&房地产市场的观点更趋正面，内外部政策和舆论的共同发力有助于显著提升海内外各类投资者的风险偏好。结合国内更为积极的财政、货币政策支持，和二季度经济的持续复苏，“政策—宏观经济—资本市场—投资者”间的正循环有望加快形成，进而有效改善资本市场投资回报和证券公司中期业绩预期。 我们认为，资本市场改革节奏和宏观经济复苏趋势将成为主导行业价值回归的核心因素，业务模式创新将为券商盈利增长开启想象空间，同时应重点关注政策边际变化。整体上看，并购重组仍是行业年内主线，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式和外延式并购趋势下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF为板块投资提供了更多选择。 从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。 保险：展望全年，我们预计2024年险企负债端将延续复苏势头。居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道。且随着LPR的下调，存款利率继续下行是大概率事件，储蓄型险种的比较优势凸显。全年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩修复。综合来看，考虑到负债端需求回暖，地产、非标等风险暂时无法量化且在房地产利好政策加速落地之下风险逐步有序释放，保险股的投资价值有望持续回归。需要注意的是，自2021年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022年以来政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 参考报告：《非银行金融行业跟踪：各类利好政策效果有望逐步显现，建议继续关注非银板块》，2024-06-05 张天丰|东兴证券金属首席分析师 S1480520100001，021-25102914，zhang_tf@dxzq.net.cn 金属：全球铂金市场或进入结构性短缺 全球铂矿储量分布具有极强聚拢型特征，供给状态显现高聚拢型及强刚性特征。根据美国地质勘探局数据，全球2023年铂资源储量约7.1万吨，其中南非铂矿储量6.3万吨，占全球总储量的88.73%。2023年全球铂矿年产量约558万盎司，其中南非以400万盎司供给量占比71.68%；加上俄罗斯、津巴布韦、加拿大、美国，全球前五大铂矿供给国年产量占全球总产量97.7%以上。从矿山及生产商角度观察，全球前五大铂金生产商铂矿供给占总供给量83%，而行业CR10则高达99%以上。参考各公司对下属矿山的资本开支计划与产量指引，综合贺利氏、金属聚焦、WPIC等机构的预测，我们认为未来三年全球铂金矿端产量偏刚性，整体 产量维持在540-560万盎司/年。 中国铂族金属资源储量贫乏，进口依赖度高。2018年中国已查明铂族金属总储量约400吨，但该数据受新冠疫情影响，在2020年严重下滑，至2022年底经自然资源部调查全国铂系金 属总储量已降至80.91吨。2023年中国铂金进口约101.8吨，是中国2023年铂金需求量的 1.79倍，中国铂金进口依赖度达86.5%。 再生铂供应收缩背景下，占铂金总供应比重趋势性提升。2019-2023近五年再生铂占全球铂金总供应量平均比重25%，较2014-2018平均比重（24%）提高一个百分点。2023年再生铂回收量1390吨，约等于南非以外国家矿产铂金的总产量（1580吨）。在矿端供应偏刚性背景 下的再生供给占比提升，意味着铂金供应已出现结构性转变。再生铂供给增速却出现持续收缩。2020-2023期间再生铂供应持续收缩，CAGR降至-8%，而2023年该数据进一步下降12.58%至139万盎司（39.4吨）。从再生铂供给分类观察，汽车催化剂再生铂占总供应比重大，2023年占比达到78.4%，是再生铂供应的关键变量。 铂金需求或再度进入扩张期，铂金市场进入结构性短缺。2024年全球铂金总需求预计达到722万盎司，较2020年增加约20.33%（122万盎司）。其中汽车催化用铂或维持2020-2023年的增长速度，进入持续的扩张期，而工业需求预计也会保持稳定的增长，首饰铂金需求预计在2024年也会迎来上行的拐点，随着氢能的发展，也将带来氢能铂金需求结构性的增长。考虑到全球铂金的供给刚性状态以及需求有弹性的预期，通过量化结合各行业机构的相关数据，我们的拟合数据显示，预计2024-2027年间全球铂金市场或进入结构性短缺周期，平均每年供给缺口约46.3万盎司，平均占当年需求约6%左右，这意味着铂金价格的重心或仍呈 趋势性抬升。 风险提示：矿端供应增速不及预期，欧洲柴油车市场份额下降，铂钯反向替代，燃料电池轻型车普及率不理想。 参考报告：《铂金深度报告：全球铂金市场或进入结构性短缺》，2024-06-27 刘航