铜2024年度中期报告：铜价冲高回落，产业开始跟进

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778号 专业研究·创造价值 2024年度中期报告铜 有色金属 铜价冲高回落，产业开始跟进 姓名：闾振兴 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F03104274投资咨询证号：Z0018163电话：0571-87633890 邮箱：lvzhenxing@bcqhgs.com报告日期：2024年6月21日 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 摘要： 上半年铜价整体呈现上行态势。一季度，铜价震荡后向上突破7万关口，该阶段推动铜价上行的动力主要来自于供应收缩预期；二季度，铜价持续拉升至8.8万关口后高位回落，该阶段推动铜价上行的动力主要来自于供应收缩预期以及宏观利好共振。本轮上涨行情是预期主导，产业被动跟随，现货升贴水及月差均处于往年同期低位，直至5月下旬期价持续回落后才有所改善。 站在当下，我们认为当前行情与2021年5月后的行情有诸多相似之处，强预期向弱现实的切换导致铜价从高位持续回落，随后产业开始跟进，库存和月差等指标开始改善。铜价是否会重演2021年的历史，需要持续关注国内库存季节性去化情况。当前宏观环境，较2021年是相对利好铜价的。海外货币周期2021年是宽松的末期，而目前是紧缩的末期。 展望下半年，三季度我们认为铜价将在8万一线震荡等待产业跟进，可持续关注月差正套策略，预计产业下游在经历2个月上涨行情后将持续补库。四季度我们认为美联储降息周期将被再度交易，进而推升铜价，预计期价将在7.8-9万区间运行。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 铜|中期报告 l 1/21请务必阅读文末免责条款 专业研究·创造价值 请务必阅读文末免责条款部分 正文目录 1价格走势5 2宏观因素7 3产业分析9 3.1供应收缩由外到内9 3.2国内供应高位趋紧12 3.3电解铜库存分化14 3.4国内终端消费强劲，海外终端边际改善15 3.5供需平衡19 4结论20 图表目录 图 1 沪铜走势 ....................................................................5 图 2 基差走势 ....................................................................6 图 3 月差走势 ....................................................................6 图4伦铜升贴水季节性6 图51#电解铜升贴水季节性6 图6美元指数走势7 图7纽约金和伦铜走势7 图8沪铜和螺纹走势8 图9全球铜矿产量9 图10全球十大矿企产量10 图11铜精矿全球产量11 图12铜砂矿及精矿进口11 图13铜精矿港口库存11 图14铜精矿TC加工费11 图15全球电解铜产量12 图16全球电解铜消费12 图17电解铜产量13 图18电解铜净进口13 图19全球交易所库存（SHFE+LME+COMEX+保税区）14 图20海外交易所库存（LME+COMEX）14 图21国内显性库存（SHFE+保税区库存）15 图22国内外制造业PMI16 图23国内电解铜终端消费结构16 图24电力基建数据16 图25电力基建数据17 图26家电产业数据17 图27房地产产业数据18 图28汽车产业数据18 图29国内电解铜供需平衡（万吨）19 1价格走势 1-2月铜价在7万关口下方维持震荡态势；3月国内减产预期推动铜价向上突破；4月宏观和产业利好共振使铜价由7万一线上涨至8万一线；5月铜价冲高回落，沪铜一度逼近9万元，伦铜一度突破1.1万美元。6月期价持续减仓下行，多 头了结意愿较强，伦铜跌破10000美元关口，沪铜跌破80000元关口。 一季度，铜价持续震荡后向上突破，推动铜价上行的动力主要来自于供应收缩预期。2023年12月海外矿山陆续传出减产消息，1月和2月国内铜矿TC加工费大幅下挫，炼厂利润大幅下滑，这很大程度上影响了电解铜供应预期。据安泰科消息，在3月13日举行的铜冶炼企业座谈会上，与会企业达成了多项共识，其中包括“就调整现有生产线检修计划及压减生产负荷、新建产能推迟投运以及推迟达产达标时间等方面达成一致”。经过2023年四季度以来TC加工费持续下滑的酝酿后，3月国内炼厂联合减产的消息点燃了市场做多的热情，沪铜主力期价一举突破了2021年1月以来的震荡高点。 二季度，铜价持续拉升后高位回落，推动铜价上行的动力主要来自于供应收缩预期以及宏观利好共振。4月贵金属及有色板块开启普涨，这一方面是市场开始交易美国降息周期临近，另一方面美国通胀数据改善不及预期导致市场的通胀预期上升，金融属性较强的铜承载了一部分抗通胀的功能。对比纽约金和伦铜的走势，我们可以发现其相似度极高，上半年相关系数在0.9以上。5月中旬铜价持续冲高，而黄金并未创新高，这很大程度上是叠加了铜的产业低库存利好，COMEX库存以及LME库存均处于较低的水平。5月下旬后期价高位持续下挫，这一方面是宏观转向，美联储维持鹰派，降息预期持续下降，另一方面是行情由产业强预期向弱现实切换。 图1沪铜走势 数据来源：博易云、宝城期货金融研究所 2023年以来内外现货升贴水分化明显，海外长期维持贴水状态而国内长期维持升水状态，这很大程度上反映了内外供需的分化。海外高利率打压下供应过剩 预期较强，而国内全年宏观刺激不断，国内供需双强的情况下，仍呈现供不应求，库存持续去化。 2024年一季度升贴水走弱主要是由于国内季节性累库，4月后随着铜价大幅上涨，产业下游接受意愿较低，现货贴水持续走阔，位于往年同期低位，迟迟未有改善。该情况在5月下旬开始转变，随着铜价高位持续回落，下游补库意愿不断上升。社库也开始呈现去化。 图2基差走势图3月差走势 基差现货含税均价:1#电解铜(Cu_Ag>=99.95%):上海有色月差沪铜主连 90,000 85,000 80,000 75,000 70,000 1,000 800 600 400 200 0 -200 -400 65,000 65,000 -800 -400 60,000 -1,000 60,000 -500 -600 90,000 85,000 80,000 75,000 70,000 500 400 300 200 100 0 -100 -200 -300 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 图4伦铜升贴水季节性图51#电解铜升贴水季节性 20202021202220232024 400 300 200 100 0 -100 2,000 20202021202220232024 1,500 1,000 500 0 -200 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 -500 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2宏观因素 近年来铜价走势受宏观因素影响较大，尤其是海外宏观。而产业影响则相对有限，多数时候反映在基差月差上。宏观对铜的影响很大程度上可以参考影响贵金属的宏观因素，但两者差异主要是贵金属有较强的避险价值而铜没有。 美联储在上半年持续维持鹰派，这使得市场的降息预期不断下降。2024年初市场预期5月首次降息，年内累计下降125个基点；一季度末市场预期6月首次降息，年 内累计下降75个基点；6月中旬市场预期9月首次降息，年内累计下降25-50个基点。美元指数上半年震荡上行很大程度上也反映了美联储维持鹰派的态度。 在降息预期持续下修，美元指数震荡上行的背景下，铜价在上半年涨幅明显，高位涨幅一度达到20%以上，即使回落后也有10%以上的涨幅。我们认为这主要是宏观和产业共同推升的结果。从宏观角度看，无论是贵金属还是有色板块，在上半年，尤其是二季度均录得较大涨幅，我们认为这是市场对抗通胀的交易。从产业角度来看，铜供应收缩预期叠加海外低库存使其涨幅高于板块平均涨幅。 图6美元指数走势图7纽约金和伦铜走势 108 106 104 102 100 7,500 1,600 96 6,000美元 7,000 1,500 98 美元指数伦铜期价 12,000美元 11,000美元 10,000美元 9,000美元 8,000美元 7,000美元 11,500 11,000 10,500 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 LME铜3个月COMEX黄金连续 2,500 2,400 2,300 2,200 2,100 2,000 1,900 1,800 1,700 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 2024年，海外宏观关注的重点是美国降息周期以及全球经济状况，美联储降息是 大概率事件，主要是节奏的把握难度较大。目前经过市场的修正，首次降息预计在9 月，全年降息1-2次共计25-50个基点。原先的传导的逻辑链条是通胀水平-降息节奏 -美元-铜价，海外降息节奏快则利好铜价，反之则利空铜价。但目前似乎市场更关注通胀情况，定价方式由通胀水平直接跳跃至铜价，可持续关注美国通胀水平。 3月后国内以旧换新政策很大程度上也刺激了下游需求，助力铜价上行。3月13日，国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》（以下简称《行动方案》）。《行动方案》以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，深入贯彻党的二十大精神，贯彻落实中央经济工作会议和中央财经委员会第四次会议部署，统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革，坚持市场为主、政府引导，鼓励先进、淘汰落后，标准引领、有序提升，实施设备更新、消费品以旧换新、回收循环利用、标准提升四大行动，大力促进先进设备生产应用，推动先进产能比重持续提升，推动高质量耐用消费品更多进入居民生活，畅通资源循环利用链条，大幅提高国民经济循环质量和水平。《行动方案》明确了5方面20项重点任务。一是实施设备更新行动。推进重点行业设备更新改造，加快建筑和市政基础设施领域设备更新，支持交通运输设备和老旧农业机械更新，提升教育文旅医疗设备水平。二是实施消费品以旧换新行动。开展汽车、家电产品以旧换新，推动家装消费品换新。 从国内沪铜主力和螺纹主力走势中可以看出，一季度国内市场整体偏弱，二季度有所恢复，这一定程度上也在二季度助力了铜价上行。 图8沪铜和螺纹走势 沪铜主力螺纹主力 90,000 85,000 80,000 75,000 70,000 65,000 60,000 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 4,100 4,000 3,900 3,800 3,700 3,600 3,500 3,400 3,300 3,200 3产业分析 3.1供应收缩由外到内 2023年全球铜矿产量约为2200万金属吨，我国产量约为162万金属吨，占比 7.36%。近几年我国的铜矿自给率维持在20%-25%，主要进口国为智利、秘鲁，进口量占比超60%。 ICSG数据显示，2016年以来铜矿产量增速明显放缓。2022年全球铜矿产量为2181万吨，近五年复合增速为1.15%。Bloomberg数据显示全球矿企的资本开支从2013年的超1200亿美元下降至16年的不足600亿，并且在随后的4年内均维 持600亿左右的水平，直到2021年开始才有明显上升的迹象。我们认为矿产量下 滑的主要原因是由于2016-2020年期间维持较低的资本开始。 回顾历史我们不难发现，2009年起铜价迎来了一波大牛市，伦铜从2009年初的3000美元/吨飙升至2011年的10000美元/吨，随后虽然铜价有所回落，但直 到2013年初铜价仍在