贵金属2024年半年度策略报告：美联储降息预期抢跑修正和重新交易或使贵金属价格先弱后强

美联储降息预期抢跑修正和重新交易或使贵金属价格先弱后强 2024年半年度策略报告2024年6月 期货（期权）研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 报告摘要： 行情回顾：2024年上半年国内外贵金属价格重心有所上移，具体如下：第一阶段为1月初至2月底，美国经济与就业表现强劲使消费端通胀有所反弹，促市场修正对美联储的激进降息预期，美联储降息时点预期推迟使贵金属价格有所回落。第二阶段为3月初至5月底，美联储降息和放缓缩表及缩短美债持仓久期预期、美国总统大选年财政宽松政策难停，引导美国消费端“二次通胀”预期，叠加中国等全球央行持续购买黄金，使贵金属价格屡创新高。第三阶段为6月上旬至今，美国消费端通胀出现反复使美联储6月点阵图显示24年或仅降息一次，并上调明年和长期利率中位数，美联储降息幅度收窄和时点推迟预期，引导市场修正对美联储降息预期的“抢跑”交易，使贵金属价格有所回落。 2024年下半年贵金属行情展望：美国相较其他国家经济增长表现相对强弱，决定消费端通胀下降速度并影响美联储降息预期，叠加全球大国竞争背景下地缘政治风险此起彼伏，或使贵金属价格走势存在以下情况：第一，美国经济与就业表现仍然强劲，消费端通胀下降缓慢推迟美联储降息预期，市场将持续修正对美联储降息预期的“抢跑”交易，或使贵金属价格承压；第二，倘若原油消费旺季和房租节假反弹结束后，美国消费端通胀可以顺利趋降，市场或将重启对美联储降息预期交易，或将支撑贵金属价格；第三，倘若特朗普再次当选美国总统，其对所有进口商品征收10%关税、收紧移民政策、延长税收减免政策等，均可能使美国消费端通胀更难下降甚至出现反弹，不能完全排除美联储降息幅度较2024年6月点阵图继续收窄及降息时点推迟至2025年。 风险提示：美联储降息时点持续推迟，欧洲与美国经济增长前景，中国等各国央行购金行为，大国竞争与地缘政治风险 分析师：王文虎（F03087656，Z0019472）宏源期货研究所 金属研究室 Tel：010-82293558 Email：wangwenhu@swhysc.com 相关研究 《美联储货币政策存变数贵金属市场等待新驱动》，期货日报 《沪镍重心将震荡下移》，期货日报 《铜价重心下移但难回2020年以前水平》，期货日报 《低库存使铜价下跌具有抵抗性》，期货日报 《冲突螺旋式升级间接支撑有色金属》，期货日报 《青山做空伦镍险遭百亿美元浮亏？但镍价终将回归产业运行逻辑》，腾讯财经 《全球镍仍在持续去库短期供需仍然偏紧》，金融界 《央行降准后结构性宽松仍可期》，金融界 《避险需求支撑趋弱，黄金中期中心将下移》，期货日报 《两大因素主导金价走势》，期货日报 《有色重心逐步下移》，期货日报 《沪铜：谨慎追涨》，期货日报 《黄金中长线配置时点仍需等待》，期货日报 目录 一、2024年上半年贵金属行情回顾3 二、美国经济与就业仍表现强劲4 三、美联储降息和放缓缩表时点渐行渐近7 四、全球各国债务货币化推动购金热潮11 五、2024年三季度贵金属行情展望12 一、2024年上半年贵金属行情回顾 2024年上半年国内外贵金属价格重心有所上移。瑞士央行、加拿大央行、欧洲央行等均已开启降息，叠加美联储已经放缓缩表和未来降息预期、中国央行等新兴市场国家持续购金，使贵金属价格震荡偏强。截止6月25日LME黄金收盘价为2319.28美元/盎司，较2023年12月29日2062.6 美元/盎司上涨12.44%；LME白银收盘价为28.894美元/盎司，较2023年12月29日23.78美元/ 盎司上涨超过21.5%；沪金主力合约收盘价为552.16元/克，较2023年12月29日483.17元/克上 涨14.28%左右；沪银主力合约收盘价为7830元/千克，较2023年12月29日5984元/千克上涨超过30.85%。2024年上半年贵金属价格走势主要分为三个阶段，具体如下： 第一阶段为1月初至2月底，美国经济与就业表现强劲使消费端通胀有所反弹，促市场修正对美联储的激进降息预期，美联储降息时点预期推迟使贵金属价格有所回落。 第二阶段为3月初至5月底，美联储降息和放缓缩表及缩短美债持仓久期预期、美国总统大选年财政宽松政策难停，引导美国消费端“二次通胀”预期，叠加中国等全球央行持续购买黄金，使贵金属价格屡创新高。 第三阶段为6月上旬至今，美国消费端通胀出现反复使美联储6月点阵图显示24年或仅降息一次，并上调明年和长期利率中位数，美联储降息幅度收窄和时点推迟预期，引导市场修正对美联储降息预期的“抢跑”交易，使贵金属价格有所回落。 展望2024年三季度，市场修正对美联储降息预期的抢跑交易或将延续一段时间，但是随着美 国消费端通胀震荡趋降，美联储终将开启降息（最早24年9月，最晚或是明年），或使贵金属价格先弱后强。 图1：国内黄金期货与现货价格图2：国外黄金期货与现货价格 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 图3：国内白银期货与现货价格图4：国外白银期货与现货价格 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 二、美国经济与就业仍表现强劲 2024年第一季度美国国内生产总值（GDP）按年率计算增长1.6%，增幅不仅远低于去年第四季度，也显著低于预期。经济放缓主要反映了消费者支出、出口以及州和地方政府支出的放缓。 美国的进出口，即商品和服务的对外贸易继续保持逆差，且逆差金额要比去年同期更高，将今年第一季度的GDP向下拉低了0.86个百分点，继续是阻碍美国经济持续发展的最大拖累因素。 2024年第一季度，美国各级政府的财政支出带来的“政府消费、投资激励效应对GDP发展贡献了0.21个百分点”；私人投资，对美国一季度经济增长贡献了0.56个百分点。 若将上述三大部门的贡献率加起来吧，合计对美国一季度GDP发展贡献了“负0.09个百分点”。而私人消费居然对美国一季度经济发展贡献了1.68个百分点，抵消前面三者的“负0.09%”后。 图5：美国国内生产总值GDP及总收入GDI图6：美国国内生产总值各项贡献率 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 据标普全球发布的初步数据，美国6月制造业PMI初值录得51.7，创下三个月来的高位，不仅高于市场预期的51，也较前值的51.3有所上升。同时，服务业PMI初值达到55.1，为26个月以来的最高水平，同样高于预期的53.7和前值的54.8。可持续性方面，考虑到美欧经济需求端的韧性，以及补库存周期逐渐开始、财政支出可能加快、制造业回流本国等因素，本轮回暖大概率会在2024年持续进行。然而，由于美联储年内降息空间有限，欧央行降息也存在不确定性，回暖向上的空间相对有限。 图7：美国ISM制造业与非制造业PMI图8：美国Markit制造与服务业PMI 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 美国5月份零售销售额环比增长0.1%，低于市场预期的0.3%，前值则由0%下修至-0.2%。在美国商务部跟踪的13个类别中，有五个类别出现下降，汽油和食品服务支出是最大的下行驱动因素，当月汽油价格比较便宜，餐馆和酒吧支出等服务支出下降了0.4%，为1月份以来的最大降幅。这些数据凸显出消费者支出在年初强劲增长后明显放缓，由于持续的通货膨胀、逐渐降温的就业市场和不断出现的金融压力迹象，美国人将更加谨慎，因此未来消费将保持温和增长。 60.000090 50.0000 40.0000 30.0000 20.0000 10.0000 0.0000 -10.0000 -20.0000 图9：美国零售和食品服务销售同环比图10：美国个人可支配收入与消费支出 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 1992-01-01 1992-07-01 1993-01-01 1993-07-01 1994-01-01 1994-07-01 1995-01-01 1995-07-01 1996-01-01 1996-07-01 1997-01-01 1997-07-01 1998-01-01 1998-07-01 999-01-01 9-07-01 -01-01 7-01 -01 1 美国4月消费者借款增长规模低于预期，因信用卡余额三年来首次下降。美联储周五公布的 数据显示，继3月数据下修为减少11亿美元之后，4月信贷总额增加64亿美元。接受调查的经济 学家预测中值为增加100亿美元。这些数据未经通胀因素调整。包括信用卡在内的循环信贷减少 4.62亿美元。包括购车和学费贷款在内的非循环信贷增加69亿美元，为2023年6月以来最大增长。 6,000,000.0050.00 40.00 5,000,000.00 30.00 4,000,000.00 20.00 3,000,000.00 10.00 2,000,000.00 0.00 1,000,000.00 -10.00 0.00 -20.00 美国消费信贷总额（百万美元）消费循环信贷消费非循环信贷美国消费信贷总额年率消费循环信贷年率消费非循环信贷年率 2.0000 1.9000 1.8000 1.7000 1.6000 1.5000 1.4000 1.3000 1.2000 1.1000 1.0000 图11：美国消费循环与非循环信贷图12：美国批发与零售商库存销售比 1992-01 1992-07 1993-01 1993-07 1994-01 1994-07 1995-01 1995-07 1996-01 1996-07 1997-01 1997-07 1998-01 1998-07 1999-01 1999-07 2000-01 2000-07 2001-01 2001-07 2002-01 2002-07 2003-01 2003-07 2004-01 2004-07 2005-01 2005-07 2006-01 2006-07 2007-01 2007-07 2008-01 2008-07 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 2024-01 1994-06-01 1994-11-01 1995-04-01 1995-09-01 996-02-01 6-07-01 -12-01 5-01 -01 1 资料来源：WIND，宏源期货研究所资料来源：WIND，宏源期货研究所 当地时间6月19日，美国抵押贷款银行协会(MBA)发布的数据显示，30年期固定抵押贷款的合同利率下降8个基点至6.94%，自今年3月以来首次降至7%以下。五年期可调整利率抵押贷款的利率下跌18个基点至6.27%，为2月以来的最低水平。随着房贷利率走低，购房融资申请也环比上升，抵押贷款申请指数上升1.6%至3月以来最高水平。购房融资成本的下降可能会在一定程度上抵消房屋售价上涨的影响，并提振买房需求。 抵押贷款银行家协会（MBA）截至6月7日当周，购房抵押贷款申请指数上升8.6%，至143.7，创5月3日以来最高水平。 美国5月成屋销售总数年化411万户，预期410万户，前值414万户。5月成屋销售环比跌 0.7%，为连续第三个月下降，前值为下跌1.9%；5月成屋销售同比跌2.8%。 1,400.00 1,200.00 1,000.00 800.00 600.00 400.00 200.00 0.002009-08-28 1