公司首次覆盖报告：难仿原料药持续拓展，制剂业务有望成为新增长极

奥锐特（605116.SH） 2024年06月25日 投资评级：买入（首次） 难仿原料药持续拓展，制剂业务有望成为新增长极 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师）阮帅（分析师） 日期2024/6/24 yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 ruanshuai@kysec.cn 证书编号：S0790524040007 当前股价(元)23.00 一年最高最低(元)27.58/17.33 总市值(亿元)93.42 流通市值(亿元)90.95 总股本(亿股)4.06 流通股本(亿股)3.95 近3个月换手率(%)24.51 股价走势图 奥锐特沪深300 12% 0% -12% -24% -36% 2023-062023-102024-02 数据来源：聚源 专注于复杂原料药、制剂研发生产，业绩快速增长 历经二十余年发展，公司致力于打造一流的小分子药物、多肽药物、寡核苷酸药物的研发和生产平台，并积极推动“原料药+制剂”一体化发展战略，向下游制剂发展延伸。短期看，公司地屈孕酮制剂、贝派度酸、非奈利酮、布立西坦、司美格鲁肽等潜力产品众多，增长空间大。长期看，公司立项能力突出，在研项目储备充足，有望为未来业绩增长贡献新动能。2023年公司实现营收12.63亿元，同比增长25.24%，归母净利润2.89亿元，同比增长37.19%。我们看好公司的长期发展，预计公司2024-2026年归母净利润为3.81/5.17/6.36亿元，同比增长31.6%/35.7%/23%，当前股价对应PE为24.5/18.1/14.7倍，估值性价比高，首次覆盖，给予“买入”评级。 核心品种持续发力，带来业绩增量 公司建立呼吸系统、心血管、抗感染、神经系统、抗肿瘤和女性健康等六大领域的产品链，技术高壁垒、竞争格局良好以及成长性强的多元化产品梯队，为公司的持续发展奠定基础。重点品种持续放量，公司掌握地屈孕酮原料药的合成技术，实现规模化生产和销售，地屈孕酮制剂处于快速放量阶段。司美格鲁肽原料药已完成中试、杂质研究和成品方法学验证，具有较好的技术和专利储备，预期市场前景良好。 拟发行可转债，推动“原料药+制剂”一体化战略 公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，募集资金总额不超过8.12亿元，拟投资于308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂项目（一期）、年产300KG司美格鲁肽原料药生产线及配套设施建设项目、年产3亿雌二醇/雌二醇地屈孕酮复合包装片及补充流动资金项目。 风险提示：国际贸易环境变化风险、环保及安全生产风险、汇率波动风险等。财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,008 1,263 1,657 2,184 2,710 YOY(%) 25.5 25.2 31.2 31.8 24.1 归母净利润(百万元) 211 289 381 517 636 YOY(%) 25.0 37.2 31.6 35.7 23.0 毛利率(%) 51.6 55.9 59.8 62.1 63.2 净利率(%) 20.9 22.9 23.0 23.7 23.5 ROE(%) 12.4 14.7 16.8 19.1 19.5 EPS(摊薄/元) 0.52 0.71 0.94 1.27 1.57 P/E(倍) 44.3 32.3 24.5 18.1 14.7 P/B(倍) 5.6 4.7 4.1 3.5 2.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、奥锐特：专注于复杂原料药、制剂研发生产的国际化企业4 1.1、技术实力雄厚，原料药制剂一体化延伸4 1.2、业绩快速增长，盈利能力持续提升5 2、原料药制剂一体化发展，多肽类原料药崭露头角7 2.1、中国原料药出口金额持续增长7 2.2、女性健康类及抗肿瘤类原料药板块维持快速增长8 2.3、拟发行可转债，推动“原料药+制剂”一体化战略11 2.4、地屈孕酮片市场快速扩容，公司有望获得较大市场份额12 2.5、司美格鲁肽市场前景良好，公司新产能有望投产13 2.6、研发投入强度大，在研项目储备充足14 3、盈利预测与投资建议15 3.1、关键假设15 3.2、盈利预测与估值17 4、风险提示18 附：财务预测摘要19 图表目录 图1：创始人为公司实控人，股权结构稳定5 图2：2018-2023年公司营收快速增长6 图3：2018-2023年公司扣非归母净利润稳健增长6 图4：近些年毛利率维持上升趋势6 图5：公司研发费用率呈上升趋势6 图6：近些年呼吸系统类、女性健康类产品占比较大7 图7：公司各板块业务毛利率处于较高水平7 图8：中国化学原料药行业主营业务收入企稳回升7 图9：中国原料药出口金额呈上升态势7 图10：心血管类产品收入稳步增长9 图11：依普利酮原料药毛利率维持高位9 图12：女性健康类产品收入大幅增长9 图13：地屈孕酮原料药毛利率呈上升趋势9 图14：呼吸系统类产品收入稳步提升10 图15：氟美松毛利率维持高位10 图16：抗肿瘤类产品收入大幅增长10 图17：2023年醋酸阿比特龙毛利率企稳回升10 图18：神经系统类产品毛利率稳步提升11 图19：普瑞巴林单价企稳回升，毛利率持续提升11 图20：抗感染类产品毛利率稳定11 图21：近些年替诺福韦单价稳定11 图22：中国地屈孕酮市场快速扩容13 图23：中国司美格鲁肽市场快速放量13 图24：奥锐特持续投入研发，研发支出逐年增加15 表1：历经26年发展，奥锐特已成为一家持续创新的国际化制药企业4 表2：公司核心产品概览4 表3：公司高管均具有丰富的行业经验5 表4：国家政策推动原料药行业高质量发展8 表5：募投资金拟用项目12 表6：募投项目梳理12 表7：国内地屈孕酮制剂上市及在研情况13 表8：国内司美格鲁肽上市及在研情况14 表9：奥锐特研发能力较强，在研项目充足15 表10：公司盈利拆分及预测15 表11：与可比公司平均估值相比，公司估值较低，性价比较高17 1、奥锐特：专注于复杂原料药、制剂研发生产的国际化企业 奥锐特药业股份有限公司创建于1998年，专注于复杂原料药、制剂的研发生产销售以及寡核苷酸药物的CRO/CDMO业务，是一家持续创新的国际化制药企业。公司成立于浙江台州，运营中心在上海，在美国、欧洲、印度、南美以及国内扬州、天津和杭州设有销售机构或子公司。公司深耕制药行业二十多年，持续推动技术创新，在复杂合成、合成生物学、光化学等领域处于国内领先地位，成为全球知名药企的长期合作伙伴。完善的质量体系，充足的生产能力，全球化的销售网络，为全球客户提供高质量的产品和高效的服务。 年份业务发展 表1：历经26年发展，奥锐特已成为一家持续创新的国际化制药企业 1998年奥锐特在浙江台州成立 2002年上海运营中心成立 2006年扬州联澳成立 2008年天台八都工业园区工厂和扬州联澳投产使用 2013年天台工厂通过FDA审核 2015年扬州奥锐特成立 2019年收购APOTEX天津研发中心，成立奥锐特天津公司 2020年9月21日在上海证券交易所上市 2021年7月7日，上海奥锐特生物科技有限公司成立资料来源：奥锐特官网、开源证券研究所 1.1、技术实力雄厚，原料药制剂一体化延伸 公司主要从事特色原料药、医药中间体的研发、生产和销售，致力于打造一流的小分子药物、多肽药物、寡核苷酸药物的研发和生产平台，并积极推动“原料药+制剂”一体化发展战略，向下游制剂发展延伸。通过多年的持续研发创新和工业化积累，公司建立生物发酵、多手性中心复杂合成、合成生物学、光化学、晶体研究及微粉技术、寡核苷酸合成等六大工程技术创新平台，为公司持续开发和布局复杂、高壁垒、竞争格局良好的特色药物，实现从小分子药物向多肽、寡核苷酸药物拓展奠定了良好的基础。 药物类别主要产品制剂适用症 表2：公司核心产品概览 心血管类药物依普利酮、贝派度酸 (1)依普利酮制剂用于治疗高血压、心力衰竭(2)贝派度酸制剂用于治疗高胆固醇血症或动脉粥样硬化性心血管疾病 女性健康类药物地屈孕酮地屈孕酮制剂用于治疗痛经、子宫内膜异位症、月经周期不规则等 氟美松、丙酸氟替卡松、(1)氟美松制剂用于治疗皮肤病(2)丙酸氟替卡松制剂用于治疗哮喘、过敏性鼻炎(3) 呼吸系统类药物 糠酸氟替卡松 糠酸氟替卡松制剂用于治疗哮喘、过敏性鼻炎、慢性阻塞性肺病（COPD) (1)普瑞巴林制剂用于治疗神经性疼痛、纤维肌痛、癫痫等(2)布瓦西坦制剂用于治疗 神经系统类药物普瑞巴林、布瓦西坦 癫痫 抗感染类药物替诺福韦用于治疗HIV-1感染、慢性乙肝 抗肿瘤类药物醋酸阿比特龙、恩扎鲁胺(1)醋酸阿比特龙制剂用于治疗前列腺癌(2)恩扎卢胺制剂用于治疗前列腺癌资料来源：奥锐特年报、开源证券研究所 截止至2024一季报，桐本投资为公司控股股东，实控人合计持有公司41.88% 的股份。公司董事长彭志恩为实际控制人，通过控股桐本投资、天台铂融和天台铂恩合计控制公司41.88%的股份。此外公司共设立天台铂融和天台铂恩两个员工持股平台，两个员工持股平台合计持有公司4.07%的股份，有效实现了员工利益、公司利益、股东利益的一体化。 图1：创始人为公司实控人，股权结构稳定 资料来源：奥锐特公告、Wind、开源证券研究所 管理层行业经验丰富。彭志恩董事长于1994年毕业于南开大学化学系，并于 1998年开始涉足医药行业，1998年3月至2002年10月，任上海迪赛诺国际贸易有限公司销售部副总经理；2002年11月至2018年8月任上海奥锐特国际贸易有限公司董事长、总经理；2005年至今先后任公司副董事长、董事长，与众多世界知名药企合作，积累了丰富的客户资源和技术资源，在全球享有一定的声誉。 姓名职务工作经历 表3：公司高管均具有丰富的行业经验 彭志恩董事长 褚义舟副董事长 王国平董事 邱培静董事 李金亮董事 褚定军董事 于1994年毕业于南开大学化学系，并于1998年开始涉足医药行业，与众多世界知名药企合作，积累了丰富的客户资源和技术资源，在全球享有一定的声誉。 曾任职于大古化工，现任天台方德投资咨询有限公司执行董事兼经理、上海发玛投资管理有限公司监事、浙江菱正机械有限公司执行董事、浙江天台归鸟旅游文化开发有限公司监事、天台县方汇创业园有限公司执行董事兼经理、任杭州滨宇科技有限公司执行董事兼经理、奥锐特副董事长。 曾任职于上海医药工业研究院、上海现代制药股份有限公司，现任扬州奥锐特总经理、奥锐特董事兼副总经理。 曾任职于上海第六制药厂、上海集成药厂、浙江省仙居制药厂、上海迪赛诺生物制药有限公司、上海奥锐特国际贸易有限公司，现任奥锐特上海分公司副总经理、奥锐特董事。 国家万人计划专家、上海市领军人才，曾任职于上海迪赛诺生物医药公司、上海迪赛诺药业股份有限公司总经理、国家抗艾滋病病毒药物工程技术研究中心主任等，现任上海奥锐特生物科技有限公司总经理。 曾任职于浙江海正集团有限公司、大古化工，现任杭州奥锐特生物执行董事兼总经理、奥锐特董事兼总经理。 资料来源：奥锐特公告、开源证券研究所 1.2、业绩快速增长，盈利能力持续提升 随着公司产品持续放量，近些年业绩快速增长。2023年，公司营收达12.63亿元，同比增长25.24%，2018-2023年复合增速17.04%。2023年，公司扣非归母净利润达2.61亿元，同比增长26.38%，2018-2023年复合增速14.61%。 图2：2018-2023年公司营收快速增长图3：2018-2023年公司扣非归母净利润稳健增长 14 12 10 8 6 4 2 0 201820192020202120222023 营业总收入（亿元）同比增长 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 201820