原料药基业长青，制剂协同共进，小分子CDMO积厚聚势

普洛药业（000739.SZ） 证券研究报告|首次覆盖报告 2025年01月09日 原料药基业长青，制剂协同共进，小分子CDMO积厚聚势 核心投资逻辑：抗生素原料药持续保持高景气度、氟苯尼考拐点将至，公司原料药业务有望继续保持稳定增长。公司M端切入CDMO在市场整体 承压环境下韧性凸显，凭借日渐增强的研发实力、显著的产能优势和优质的客户资源，项目储备持续攀升。制剂多品种布局，具备原料药与制剂一体化的竞争优势，新品陆续获批，加速放量节点即将到来。 以抗生素为基石，打造全球特色原料药标杆企业。公司原料药品类丰富，在盐酸安非他酮、阿莫西林侧链系列、沙坦联苯母核、氟苯尼考母核、AE活性酯、吉他霉素等品种具有市场主导地位。抗生素原料药高景气度持续； 作为头孢克肟国内最大原料药供应商，公司已全流程打通从母核到制剂的全产业链，具备成本与供应链优势。氟苯尼考赛道在供需双轮驱动下拐点 买入（首次） 股票信息 行业化学制药 01月02日收盘价（元）15.56 总市值（百万元）18,194.67 总股本（百万股）1,169.32 其中自由流通股（%）99.96 30日日均成交量（百万股7.76 股价走势 将至，普洛药业产能持续扩张，有望充分受益于行业格局优化和下游需求普洛药业沪深300 复苏的双重利好。 M端切入，CDMO板块有“压舱石”，综合竞争力持续增强。在市场整体承压环境下，公司从商业化生产端切入CDMO具备韧性。近年来，公司 持续强化D端研发实力，形成三个工程平台（流体化学、酶催化、晶体与粉体）+两个支持平台（工艺安全实验室和分析测试中心）+PROTAC、ADC等前沿技术平台。2023年，已与全球414家创新药企业建立了稳固的合作关系，其中不乏辉瑞、强生、默克等头部MNC，国内创新药企收入占比20%。2024年前三季度，报价项目数量达1198个，同比大幅增长85%；进行中项目948个，同比增长47%，项目转化率保持高位。其中，公司持续推进产业链后移，API项目共计113个，同比+51%，储备结构优化。推进制剂品类多点布局，发挥原料药-制剂一体化优势。公司具备原料药 制剂一体化带来的成本优势和供应稳定性，积极拥抱带量采购政策，在历 轮集采中表现亮眼，目前集采品种约占普洛药业制剂业务的45%，充分发挥在制造环节的核心优势。公司持续加大制剂的研发与生产线投入，目前每年立项开发的制剂项目超过25个，每年预计将有15-20个产品获批上市。 盈利预测及投资评级：抗生素原料药高景气维持，氟苯尼考拐点将至。公司CDMO综合实力持续增强，项目储备持续攀升。制剂新品储备丰厚，后 续有望陆续获批带动新增长。预计2024-2026年归母净利润分别为11.09、12.82、15.27亿元，对应PE分别为16X、14X、12X。我们看好公司发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：研发创新的潜在风险、原材料成本波动风险、医药政策调整风险、国际业务的汇率风险、环境保护与安全生产风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 105 115 125 141 158 增长率yoy（%） 17.9 8.8 8.7 13.0 12.4 归母净利润（亿元） 10 11 11 13 15 增长率yoy（%） 3.5 6.7 5.1 15.6 19.1 EPS最新摊薄（元/股） 0.85 0.90 0.95 1.10 1.31 净资产收益率（%） 17.9 17.0 16.3 16.8 17.7 P/E（倍） 18.4 17.2 16.4 14.2 11.9 P/B（倍） 3.3 2.9 2.7 2.4 2.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2025年01月02日收盘价 30% 18% 6% -6% -18% -30% 2024-012024-052024-092024-12 作者 分析师张金洋 执业证书编号：S0680519010001 邮箱：zhangjinyang@gszq.com分析师胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com 研究助理陶宸冉 执业证书编号：S0680123070012邮箱：taochenran@gszq.com 相关研究 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 78 84 97 119 140 营业收入 105 115 125 141 158 现金 36 36 49 64 80 营业成本 80 85 94 105 117 应收票据及应收账款 19 21 22 25 28 营业税金及附加 0 1 0 1 0 其他应收款 0 0 0 0 0 营业费用 5 7 6 7 8 预付账款 2 3 3 3 4 管理费用 5 5 5 6 6 存货 18 21 20 23 25 研发费用 5 6 6 7 8 其他流动资产 2 3 3 3 3 财务费用 -1 -1 0 -1 -1 非流动资产 42 44 41 37 32 资产减值损失 -1 -1 -1 -1 -1 长期投资 1 1 1 1 1 其他收益 1 1 1 0 0 固定资产 31 30 29 27 22 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 3 3 3 3 3 投资净收益 -1 0 0 -1 -1 其他非流动资产 7 10 8 7 6 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 120 128 139 157 172 营业利润 10 12 13 15 18 流动负债 60 63 68 77 83 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 6 8 9 9 9 营业外支出 0 0 0 0 0 应付票据及应付账款 43 41 45 53 57 利润总额 10 12 13 15 18 其他流动负债 12 14 15 16 17 所得税 0 1 2 2 3 非流动负债 5 2 3 3 3 净利润 10 11 11 13 15 长期借款 2 0 1 1 1 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 2 2 2 2 2 归属母公司净利润 10 11 11 13 15 负债合计 65 65 71 80 86 EBITDA 14 17 19 20 23 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.85 0.90 0.95 1.10 1.31 股本 12 12 12 12 12 资本公积 4 4 4 4 4 主要财务比率 留存收益 41 48 55 64 74 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 55 62 68 76 86 成长能力 负债和股东权益 120 128 139 157 172 营业收入(%) 17.9 8.8 8.7 13.0 12.4 营业利润(%) -9.6 20.6 7.3 16.5 18.4 归属母公司净利润(%) 3.5 6.7 5.1 15.6 19.1 获利能力毛利率(%) 23.9 25.7 24.5 25.1 25.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.4 9.2 8.9 9.1 9.7 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 17.9 17.0 16.3 16.8 17.7 经营活动现金流 13 10 23 22 22 ROIC(%) 15.2 13.9 14.0 14.2 14.8 净利润 10 11 11 13 15 偿债能力 折旧摊销 4 6 6 6 6 资产负债率(%) 54.1 51.2 50.9 51.2 49.9 财务费用 -1 1 0 0 0 净负债比率(%) -49.2 -42.7 -58.0 -70.9 -79.9 投资损失 1 0 0 1 1 流动比率 1.3 1.3 1.4 1.5 1.7 营运资金变动 -1 -8 4 1 -1 速动比率 0.9 0.9 1.1 1.2 1.3 其他经营现金流 0 1 1 1 1 营运能力 投资活动现金流 -6 -7 -4 -3 -2 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 1.0 1.0 资本支出 -5 -6 -3 -2 -1 应收账款周转率 6.8 6.8 6.9 6.9 7.0 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 5.4 4.6 4.7 4.9 4.8 其他投资现金流 -1 0 -1 -1 -1 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2 -3 -5 -4 -5 每股收益(最新摊薄) 0.85 0.90 0.95 1.10 1.31 短期借款 2 2 1 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.13 0.88 1.93 1.90 1.90 长期借款 1 -2 1 0 0 每股净资产(最新摊薄) 4.71 5.32 5.81 6.53 7.38 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 0 P/E 18.4 17.2 16.4 14.2 11.9 其他筹资现金流 -6 -3 -7 -5 -6 P/B 3.3 2.9 2.7 2.4 2.1 现金净增加额 6 1 13 15 15 EV/EBITDA 16.4 9.1 7.7 6.2 4.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2025年01月02日收盘价 内容目录 1深耕制药三十年，原料药、CDMO、制剂持续驱动成长5 1.1横纵推进多维布局，深耕三十年积厚成势5 1.2股权结构稳定，三大事业部权责划分清晰6 1.3业绩持续攀升新高，盈利能力保持优质水准7 1.4三大业务板块协同发展，持续释放价值增长新动能9 2原料药业务：“做精原料”，核心支柱稳固，多元化布局持续增长12 2.1抗生素：以头孢为核心，产业链完善，具备成本与规模优势13 2.2氟苯尼考：供需共振，拐点将至，有望迎来新一轮发展机遇14 2.3神经、心血管产品蓄势待发，增长可期16 2.4新品种持续获批放量，专利悬崖释放仿制药需求17 2.5进军医美及化妆品原料，聚焦高潜赛道中上游20 3CDMO业务：剑指全球领先小分子CDMO，打造新增长极21 3.1全球CDMO行业进入调整期，公司M端切入优势凸显21 3.2研发实力不断增强为高质量发展赋能，产能优势奠定核心竞争力22 3.3客户资源优质，项目储备持续攀升，产业链后移转型22 4制剂业务：加快推进“多品种”，发挥原料药+制剂一体化优势25 4.1产品矩阵不断拓宽，一体化战略深入推进25 4.2国内市场深耕细作，集采竞争力稳步提升27 4.3新品研发持续推进，加速节点即将到来27 5盈利预测与估值29 5.1收入拆分及关键假设29 5.2可比公司估值分析31 风险提示32 图表目录 图表1：公司发展历程5 图表2：普洛药业2030发展战略6 图表3：公司股权结构（截至2024Q3）7 图表4：2004-2024Q1-3公司营业收入、归母净利润及增速8 图表5：2018-2024Q1-3公司毛利率、净利率、期间费用率8 图表6：2004-2024H1公司收入构成9 图表7：2004-2024H1公司各业务营收占比10 图表8：2004-2024H1总毛利率及各业务毛利率10 图表9：2004-2024H1公司各业务毛利11 图表10：2004-2024H1公司各业务毛利占比11 图表11：2004-2024Q1-3公司原料药业务收入及占比、增速12 图表12：2023年中国原料药市场份额12 图表13：全球头孢菌素市场规模预计13 图表14：2019-2024.11头孢克肟、头孢克洛、头孢拉啶（右轴）价格走势13 图表15：头孢菌素品种分类13 图表16：抗生素行业产业链14 图表17：公司抗生素产品14 图表18：氟苯尼考产能情况15 图表1