大金融债系列报告之二20240624：TLAC非资本债：二级定价回归次级属性

证券研究报告：固定收益报告 2024年6月24日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:梁伟超 SAC登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 研究助理:谢鹏 SAC登记编号:S1340124010004 Email:xiepeng@cnpsec.com 近期研究报告 《理解货币政策框架调整的长期性和复杂性 ——流动性周报20240624》 - 2024.06.24 固收专题 TLAC非资本债：二级定价回归次级属性 ——大金融债系列报告之二20240624 TLAC非资本一级发行和二级成交有何特点？ 本文对此进行了梳理。 ⚫ 基本情况 TLAC非资本债券是指全球系统重要性银行为满足总损失吸收能力要求而发行的、具有吸收损失功能、不属于商业银行资本的金融债券；当银行进入处置阶段时，可以通过减记或转股等方式吸收损失，防范“大而不能倒”带来的道德风险。 我国全球系统重要性银行目前包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行和交通银行5家。全球系统重要性银行核心监管指标是风险加权比率和杠杆比率，与资本监管指标存在重叠，但整体要求更高。 TLAC非资本债可减记或转股，具有次级属性，受偿顺序上优先于二级资本债和永续债，劣后于商金债；损失吸收顺序在二级资本债和永续债之后，但触发事件较二永债更为极端。 ⚫ 一级发行 五大行合计计划发行不超过4400亿元，其中2024年预计发行超2600亿元。首批发行合计800亿元，均超出预计发行额，触发超额增发条款。发行期限为“3+1”或“5+1”，未来仍或沿用。 TLAC非资本债一级发行价介于商金债和二级资本债之间，但与商金债更接近。主要因为资产荒行情持续，大行信用资质良好但发行额不及预期，而2030年前资本扣除豁免规定，增加了全球系统重要性银行互持动力，为发行提供买盘支持。 ⚫ 二级交易 上市至今，TLAC非资本债二级成交收益率向二级资本债靠拢趋势明显。主要有两方面原因，一是TLAC非资本债可以吸收损失且与二级资本债风险权重相同，二级市场更多定价次级属性；二是银行净息差下行对资本充足率造成一定压力下，商金债因为资本占用少、存量规模大、不含减记、转股条件等受到欢迎，收益率下行幅度较大，TLAC非资本债与商金债利差“被动”走阔。 流动性方面，从成交量和换手率看，TLAC非资本债流动性明显高于商金债和二永债，其中3年期债项更为明显。 TLAC缺口仍较大，未来或仍需补充TLAC非资本债和其他资本补充工具。2025年1月1日，四大行TLAC缺口合计约0.96万亿元；2027年1月1日，五大行缺口合计约1.27万亿元；2028年1月1日，五大行TLAC缺口合计约3.19万亿元。考虑到存款保险基金规模较小，且其他国股行也可能被列入全球系统重要性银行，未来仍或需更多TLAC非资本债和其他资本补充工具。 ⚫ 风险提示： 流动性超预期收紧，发行进展不及预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 基本情况：防范大行道德风险，严于资本监管要求.............................................. 4 1.1 历史沿革：吸收自身损失，防范“大而不能倒”风险 .......................................... 4 1.2 监管指标：TLAC与资本监管指标存在重叠，要求更为严格 .................................. 5 1.3 TLAC非资本债与二永债：TLAC非资本债触发事件更极端 .................................. 7 2 一级发行：票面利率与商金债更接近 ......................................................... 8 2.1 计划发行额：2024年预计发行超2600亿 ................................................... 8 2.2 首批发行情况 ：认购积极导致增发额度，票面利率更接近商金债 .............................. 9 3二级交易：二级市场或更多定价次级属性 ..................................................... 11 3.1 成交价：收益率向二级资本债靠拢 ....................................................... 11 3.2 成交量：TLAC非资本债流动性高于商金债和二永债 ........................................ 13 3.3 未来展望：TLAC达标仍有较大缺口，大行互持或增加 ..................................... 14 4 风险提示................................................................................ 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表1： 总损失吸收能力（TLAC）构成示意图 ............................................... 4 图表2： 2023年五家国有大行入选全球系统重要性银行 ....................................... 5 图表3： 外部总损失吸收能力监管指标要求 ................................................. 6 图表4： 外部总损失吸收能力监管与资本监管异同 ........................................... 7 图表5： TLAC非资本债与二永债、商金债特点比较 ........................................... 8 图表6： 五大行TLAC非资本债发行计划 .................................................... 9 图表7： 首批TLAC非资本债实际发行额超出计划发行额 ..................................... 10 图表8： 首批TLAC非资本债基础发行条款 ................................................. 10 图表9： TLAC非资本债定价和商金债更接近—3年期（%） ................................... 11 图表10： TLAC非资本债定价和商金债更接近—5年期（%） .................................. 11 图表11： TLAC收益率向二级资本债趋近—3年期 ........................................... 12 图表12： TLAC收益率向二级资本债趋近—5年期 ........................................... 12 图表13： TLAC非资本债与商金债利差走阔—3年期 ......................................... 13 图表14： TLAC非资本债与二级资本债利差缩窄—5年期 ..................................... 13 图表15： TLAC成交额高于二永和商金债—3年期 ........................................... 13 图表16： TLAC换手率明显高于二永和商金债—3年期 ....................................... 13 图表17： TLAC成交额整体较高—5年期 ................................................... 14 图表18： TLAC换手率高于二永和商金债—5年期 ........................................... 14 图表19： TLAC非资本债缺口测算 ........................................................ 15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 近日,工商银行和中国银行发行我国首批TLAC非资本债，TLAC非资本债一级发行和二级成交有何特点？本文对此进行了梳理。 1 基本情况：防范大行道德风险，严于资本监管要求 1.1 历史沿革：吸收自身损失，防范“大而不能倒”风险 总损失吸收能力（TLAC）非资本债券是指全球系统重要性银行为满足总损失吸收能力要求而发行的、具有吸收损失功能、不属于商业银行资本的金融债券。 总损失吸收能力（TLAC，Total Loss Absorbing Capacity）是指全球系统重要性银行（G-SIBs）进入处置阶段时，可以通过减记或转为普通股等方式吸收损失的资本和债务工具的总和，包含了当前部分商业银行资本监管指标如核心一级资本、其他一级资本和二级资本，以及本文介绍的TLAC非资本债。 图表1：总损失吸收能力（TLAC）构成示意图 资料来源：原银保监会，国家金融监督管理总局，中邮证券研究所 TLAC旨在提升大银行自身损失吸收能力，防范“大而不能倒”导致的道德风险。TLAC提出的背景，是2008年全球金融危机后为防止“大而不能倒”观念导致道德风险，要求全球系统性重要银行在发生危机后，优先通过充足的资本及具有次级属性的资产吸收损失，而不是依赖外部资金尤其是公共资金进行援助。2015年，金融稳定理事会（FSB）正式发布《总损失吸收能力原则和条款（Total Loss-Absorbing Capacity Principles and Term Sheet）》，就全球系统重TLAC非资本债核心一级资本其他一级资本二级资本 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 要性银行总损失吸收能力提出明确要求，于2019年起实行。2021年，人民银行、原银保监会、财政部发布《全球系统重要性银行总损失吸收能力管理办法》，构建了我国全球系统重要性银行TLAC监管框架和关键指标要求。2022年，人民银行、原银保监会发布《关于全球系统重要性银行发行总损失吸收能力非资本债券有关事项的通知》，就TLAC非资本债发行提出具体指导意见。 1.2 监管指标：TLAC与资本监管指标存在重叠，要求更为严格 我国全球系统重要性银行目前有5家，分别是工商银行、农业银行、中国银行、建设银行和交通银行。2023年11月，金融稳定委员会公布最新全球系统重要性银行名单，交通银行首次上榜，位于第一档；中国农业银行和中国建设银行由第一档升至第二档；中国银行和中国工商银行维持第二档。根据规则，第一档银行计提1.0%（占银行风险加权资产比重）的缓冲资本，第二档计提比重为1.5%。 图表2：2023年五家国有大行入选全球系统重要性银行 资料来源：金融稳定委员会，中邮证券研究所 档位资本缓冲要求（%）2022年2023年53.50（空）（空）42.50摩根大通银行摩根大通银行32.00美国银行花旗集团汇丰银行美国银行花旗集团汇丰银行21.50中国银行巴克莱银行法国巴黎银行德意志银行高盛集团中国工商银行三菱UFJ金融集团中国农业银行中国银行巴克莱银行法国巴黎银行中国建设银行德意志银行高盛集团中国工商银行三菱UFJ金融集团瑞银集团1