汽车行业长期投资逻辑专题研究：出海、分红及拓成长空间的公司，具备长线长投机会

中性（维持） 出海、分红及拓成长空间的公司，具备长线长投机会 ——汽车行业长期投资逻辑专题研究 行业研究|深度报告汽车与零部件行业 国家/地区中国 行业汽车与零部件行业 报告发布日期2024年06月15日 核心观点 寻找行业长线长投机会。国务院于4月12日印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，明确提出“建立培育长期投资的市场生态，完善适 配长期投资的基础制度”，鼓励和引导中长期资金入市，培育长期投资、价值投资的市场生态。汽车工业是中国的支柱产业之一，随着全球及中国新能源汽车产业蓬勃发展，近年来汽车行业涌现出一批在全球范围内具备核心竞争力的整车及零部件公司，具备较高的长期投资价值。另外，具备长期稳定分红及长期成长空间的公司也具备中长期投资价值。 优质整车及零部件出海，海外空间较大，将提升回报率。商用车出海，市场份额向龙头集中，包括客车及重卡等。中国客车企业持续深耕海外市场，2022年中国新能源客车产销量占全球比例超过95%，2023年中国客车出口销量CR5/CR10所占份额分别达75.4%/96.3%，宇通客车是中国客车出口龙头。从销量占比看，2017年重卡出口量占行业销量比例仅为6.2%，2023年提升至30.3%。2017-2023年中国重汽集团在重卡出口市场的市占率维持在50%左右，大幅领先于其他车企。新能源乘用车2023年亚洲除中国其他地区新能源渗透率仅为2.8%，欧洲渗透率18.5%，北 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523070005 美为8.3%，南半球国家总体渗透率为2.0%，新能源乘用车出海仍有较大增长空间。出海成为国内零部件公司寻求发展空间的重要途径，在全球车企降成本的背景下，预计零部件出海仍将是大势所趋，且预计海外市场有望提升公司回报率。 选择具备持续稳定分红的公司。2023年整车企业中，宇通客车的股利支付率达182.8%，其次是一汽解放、中国重汽、江铃汽车、比亚迪、上汽集团、长安汽车等；零部件该指标比较高的主要是岱美股份、东睦股份、福耀玻璃、威孚高科、广东鸿图、潍柴动力。从未分配利润、股权自由现金流等指标分析，整车中宇通客车、比亚迪、上汽集团、长安汽车等具备持续分红能力；零部件中潍柴动力、华域汽车、福耀玻璃、银轮股份、岱美股份等具备持续分红能力。 优质零部件公司拓展中长期成长空间。在国内新能源乘用车市场增速放缓、竞争加剧的背景下，部分竞争力较强的国内零部件公司通过切入优质赛道、拓宽产品线及客户群以及布局新领域等途径持续开拓长期成长空间，有望在激烈的行业竞争中脱颖而出，具备较高的长期增长潜力。 投资建议与投资标的 投资策略上看，从长线长投角度，汽车及零部件出海是必然趋势，且出海的公司随着收入规模提升、渗透率提升，未来将提升海外回报率；竞争格局较好、能提供持续稳定分红的公司也具备中长期投资机会，这些相应也能促进市值提升。建议整车关注：比亚迪、长安汽车、宇通客车、江淮汽车、中国重汽、上汽集团；零部件关注：新泉股份、银轮股份、岱美股份、爱柯迪、拓普集团、丰茂股份、星宇股份、保隆科技、贝斯特、沪光股份、瑞鹄模具、北特科技、华域汽车、三花智控、福耀玻璃、伯特利、精锻科技、潍柴动力、德赛西威、华阳集团、上声电子、上海延浦、继峰股份等。 风险提示 宏观经济下行影响汽车需求、车企价格战压力、上游原材料价格波动影响、出海订单及盈利能力不及预期、海外政策的不确定性。 《交通运输大规模设备更新行动方案》印发，有望促进商用车以旧换新：——汽车行业周报（0603-0609） 比亚迪新车及问界新M7上市，继续关注华为链及部分整车：——汽车行业周报 （0527-0602） 5月乘用车销量预计趋稳，华为、小米汽车业务推进顺利：——汽车行业周报 （0520-0527） 2024-06-11 2024-06-02 2024-05-27 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1寻找行业长线长投机会5 2优质整车及零部件出海，海外空间较大，提升回报率6 2.1商用车出海：市场份额向龙头集中6 2.2乘用车出海：海外渗透率低，市场空间较大10 2.3零部件：优质公司出海，海外市场将提升回报率16 3选择能持续稳定分红的公司21 3.1现阶段分红能力较强的公司21 3.2选择具备持续分红能力的公司24 4优质零部件公司拓展中长期成长空间29 4.1切入优质赛道，长期空间广阔29 4.2拓品类、拓客户，实现量价齐升32 4.3布局非汽车领域，开辟新增长曲线33 5主要投资策略35 6主要风险提示36 图表目录 图1：汽车行业长期投资逻辑5 图2：预计海外市场将助力中国客车企业实现量利齐升7 图3：中国大中型客车出口销量及同比增速7 图4：2023年中国客车出口销量格局8 图5：2023年中国大中型客车出口销量格局8 图6：中国重卡出口销量8 图7：中国重卡出口销量占行业销量比例8 图8：2022年重卡出口销量排名前十国家9 图9：2023年重卡出口销量排名前十国家9 图10：中国重汽集团重卡出口销量及同比增速10 图11：中国重汽集团在重卡市场/重卡出口市场占有率10 图12：中国乘用车出口销量及同比增速11 图13：中国新能源乘用车出口情况（单位：万辆）11 图14：2022年中国乘用车出口情况（分国家）11 图15：2023年中国乘用车出口情况（分国家）11 图16：中国汽车出口情况（分大洲）12 图17：中国新能源汽车出口情况（分大洲）12 图18：乘用车出海单价变化情况（单位：万美元）13 图19：2023年整车出口量前十企业（单位：万辆）14 图20：2023年全球新能源乘用车分企业销量排名TOP20（单位：万辆）14 图21：中长期看好中国乘用车出海16 图22：预计零部件出海仍将是大势所趋，继续看好零部件出海市场空间17 图23：预计具备竞争力的零部件公司的海外业务盈利水平和投资回报率将可能持平或高于国内17 图24：《通胀削减法案》通过以来电动汽车和电池工厂建造和扩建项目19 图25：北美自由贸易区汽车产量20 图26：中美欧新能源渗透率情况20 图27：安通林顶饰系统营收及同比增速21 图28：安通林归母净利润21 图29：2023年整车企业股利支付率情况22 图30：2023年整车企业股息率情况22 图31：2023年主要零部件上市公司股利支付率排名前十23 图32：2023年主要零部件上市公司股息率排名前十23 图33：2023年度未分配利润排名前十的汽车整车上市公司（单位：亿元）25 图34：2023年度未分配利润排名前十的汽车零部件上市公司（单位：亿元）26 图35：2023年度主要零部件上市公司净利润排名前十（单位：亿元）28 图36：2023年度主要零部件上市公司净利润排名后十（单位：亿元）28 图37：2023年度零部件上市公司经营性现金流排名前十（单位：亿元）29 图38：2023年度零部件上市公司经营性现金流排名后十（单位：亿元）29 图39：长期看好座椅市场国产替代进程30 图40：博俊科技通过产品拓展及客户拓展持续培育新增长点33 表1：中国重汽在出口领域持续加强布局9 表2：中国乘用车出口结构变化情况11 表3：世界各地新能源渗透率情况13 表4：2023年全球新能源乘用车分车型销量排名TOP20（万辆）15 表5：美国政府有关制造业回流部分政策18 表6：主要车企在美国及加拿大建厂情况19 表7：美国传统车企新能源汽车有关规划20 表8：2023年整车企业分红情况（以分红金额降序排列，单位：亿元）22 表9：2023年主要零部件上市公司分红情况（以分红金额降序排列，单位：亿元）23 表10：2018年以来主要汽车整车上市公司股权自由现金流情况（单位：亿元）25 表11：2018年以来选取的零部件上市公司股权自由现金流情况（单位：亿元）27 表12：近两年部分自主座椅供应商持续突破定点项目30 表13：部分汽车零部件公司在人形机器人领域的布局情况34 表14：部分汽车零部件公司在数据中心液冷领域的布局情况35 表15：主要公司估值表36 1寻找行业长线长投机会 国务院于4月12日印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，明确提出“建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度”“强化上市公司现金分红监管”“推动上市公司提升投资价值”等工作任务，鼓励和引导中长期资金入市，培育长期投资、价值投资的市场生态。汽车工业是中国的支柱产业之一，新能源汽车产业是中国战略性新兴产业的代表，并成为引领中国经济向高质量发展迈进的重要引擎；随着全球及中国新能源汽车产业蓬勃发展，近年来汽车行业涌现出一批在全球范围内具备核心竞争力的整车及零部件公司，具备较高的长期投资价值。我们将从长期稳定分红、出海及长期成长空间三个角度，分析汽车行业的长期投资逻辑。 从分红角度，具有长期稳定分红、能够稳定回报股东的上市公司将具备较高的长期投资价值，而长期稳定分红不仅需要上市公司具备较高的分红意愿（分红率较高、股息率较高），更需要上市公司具备较强的持续分红能力，即具有充裕的未分配利润，同时具备较高的正股权自由现金流，即能够持续形成分配给股东的正现金流。 现阶段中国新能源车行业已进入增速放缓、竞争激烈的红海阶段，而海外新能源车渗透率与中国相比仍处于较低水平，具备较大的发展空间，因此出海成为整车及零部件公司打开新增长空间的核心路径：对于整车公司而言，除北美、日本及部分欧洲国家外，海外多数国家和地区汽车工业基础较弱，汽车市场长期被外资品牌燃油车占据，但并不排斥中国汽车；中国整车品牌有望凭借在新能源领域的技术优势和成本优势抢占海外新能源市场，在东南亚、南美、东欧、中东等地区加速替代现有外资品牌车型，实现“国内+海外”双向发展；对于零部件公司而言，一方面，国内新能源车市场增速放缓，而出海零部件公司将有望凭借成本及服务优势切入全球客户配套体系，逐步实现对外资竞争对手的份额替代，打开新增量空间；另一方面，零部件公司在国内市场面临较大的竞争和降价压力，而海外新能源车市场竞争压力相对较小，国内零部件公司在海外市场的盈利能力有望持平甚至超越国内水平。 此外，部分具备竞争力的国内零部件公司亦将通过多种方式持续开拓长期成长空间，具备较高的长期投资价值：（1）切入竞争格局较好、具备较高成长性的优质赛道；（2）持续拓宽产品线，提升单车配套价值；（3）开拓头部新能源车客户并持续获取配套份额；（4）凭借在汽车领域的技术和生产能力积累，逐步切入机器人、数据中心等非汽车领域，形成新增长曲线。 图1：汽车行业长期投资逻辑 数据来源：东方证券研究所绘制 2优质整车及零部件出海，海外空间较大，提升回报率 2.1商用车出海：市场份额向龙头集中 出海成为中国客车行业必然选择。客车景气度受出行总量、出行结构、国家及地方政策等影响较大，2024年在公共客运及旅游出行恢复和以旧换新、公共领域车辆全面电动化试点等政策推动下国内客车市场恢复态势较好，但宏观经济恢复面临挑战、地方财政压力等仍然使得国内市场需求存在较大不确定性；另一方面，国内客车产品同质化程度较高，价格竞争较为激烈，也使得国内市场盈利压力较大。与国内市场相比，疫情影响结束后海外出行及旅游需求持续回暖，海外客车需求逐步恢复，叠加大选年将有望进一步促进公共交通市场需求提升；此外，全球减碳大背景下，各国不断出台的节能减排和绿色基金计划有望促进海外新能源客车需求持续增长，“一带一路”倡议亦为中国客车企业出海提供良好机遇，中国客车企业有望乘“一带一路”东风积极参与共建海外客车制造和服务体系，为突破海外市场奠定基础。 另一方面，中国客车企业持续深耕