国有能源之重器，电力需求促能源装备提质增量

买入 国有能源之重器，电力需求促能源装备提质增量 哈尔滨电气(1133.HK) 2024-06-13星期四 目标价：3.20港元 现价：2.58港元 预计升幅:24.0% 数据来源:Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 哈尔滨电气集团有限公司 69.79% 香港中央結算(代理人)有限公司 29.32% 相关报告 研究部 姓名：冯浩 SFC：BUQ780 电话：755-21519167 Email:fenghao@gyzq.com.hk 投资要点 始于“一五计划”，中国最大的能源装备制造国有企业之一。 重要数据日期 2024/06/12 收盘价（港元） 2.58 总股本（亿股） 22.36 总市值（亿港元） 57.9 净资产（亿港元） 161.0 总资产（亿港元） 786.8 52周高低（港元） 3.48/1.77 每股净资产（港元） 0.35 哈尔滨电气股份有限公司，是由国务院国资委管理的中国规模最大的发电设备制造商之一。公司主要产品包括煤电、水电、核电、气电主机设备、清洁能源设备及船舶动力装备等工业产品，此外公司还提供电站工程总承包、电站产品出口等服务。公司煤电主设备占全国装机容量的1/3，大水电产品占国内总装机容量1/2以上，核电主机设备占国产装机总量的1/3。 新能源装机快速上涨，火电为能源安全和保障供应提供支持。 能源发电和装机方面，2023年中国火电装机占比为47.6%，风电和太阳能合计装机容量占比为36%，新能源装机量占比快速上涨，但煤电依旧是当前中国发电核心，2023年煤电发电量占比为63%，同比增长了约5个百分点。为了保障电力供应需求得到满足并加强电力系统的安全，煤电建设仍需保障。根据国网能源院，预计2024年火电装机容量14.5亿千瓦，同 比增长4.3%，新增装机约6000万千瓦，预测到2030年火电装机量达到 16.1亿千瓦，火电依旧作为电力供应主体。 煤电订单创造业绩增量，灵活性改造和抽蓄等支撑长期发展。 公司是煤电主机设备三家提供商之一，行业格局稳定，预计公司将在行业景气提升中受益。2023年公司煤电新增订单139.7亿元，同比增长101.6%，公司在消耗完毕前期低价订单后，煤电业务营收有望提升。火电灵活性改造通过能源装备侧的升级，响应电力系统的波动性变化的目标，公司作为煤电设备的主提供商，未来有望承接相关需求；《抽水蓄能发展总体规划》计划到2030年我国抽水蓄能装机量达到1.2亿千瓦，2023年我国抽水蓄 能总投产为5140万千瓦，按计划则预计未来年均新投产943万千瓦，公司作为国有唯二的大型水电主机设备提供商，将受益于相关需求增长。 首次覆盖并给予买入评级，目标价3.20港元 预测公司2024-2026年归母净利润分别为9.5、13.9、16.8亿元，对应增长64.9%、46.2%、21.3%，归母净利润三年复合增长率为42.5%。考虑风险因素后，给予公司目标估值PE（2024E）7.0倍，对应PB（TTM）0.5倍，对应股价约3.20港元，预计股价上升空间为24.0%，给予“买入”评级。 亿元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 249.8 292.5 373.1 432.9 461.2 同比增长(%) 15.8% 17.1% 27.6% 16.0% 6.5% 归母净利润 1.0 5.8 9.5 13.9 16.8 同比增长(%) - 483.2% 64.9% 46.2% 21.3% 归母净利润率(%) 0.4% 2.0% 2.5% 3.2% 3.6% 每股盈利（元） 0.04 0.26 0.42 0.62 0.75 数据来源：Wind、公司年报、国元证券经纪(香港)整理 证券研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 目录 目录2 1.公司介绍6 1.1哈尔滨电气：中国规模最大的发电设备制造商之一6 1.2公司简史6 1.3公司股权架构和控股关系7 1.4公司高级管理层8 1.5公司影响力9 1.6公司业务：收入、订单、毛利分析11 1.7公司财务数据分析14 2.行业分析：建设新型能源系统15 2.1能源绿色：新能源装机比重提升，化石能源使用效率提升16 2.2能源需求：电力需求快速增长，电源制造马不停蹄18 2.3能源安全：新电力系统的挑战，化石能源的支撑作用20 2.4能源政策：容量电价机制助辅助火电建设22 3.公司分析24 3.1煤电：订单快速增长，前期订单交付在即24 3.2水电：抽水蓄能装机规划翻倍，公司大水电市占率超1/228 3.3核电：市场需求有所上升，行业未来平稳发展31 3.4公司管理：成本优化人员效率提升33 4.预测和估值34 4.1收入和盈利预测34 4.2企业估值和目标价35 图目录 图1：哈尔滨电气集团有限公司总部6 图2：1951年6月，公司起源哈尔滨电机厂奠基7 图3：1994年，公司实施股份制改革7 图4：公司控股关系7 图6：公司营业收入（亿元）和增长率11 图7：公司六大经营主业收入结构（亿元）12 图8：公司主要业务和产品历史新增订单情况（亿元）12 图9：公司总毛利额（亿元）和毛利率13 图10：大型电力设备行业成本构成13 图11：公司各项业务和产品毛利额（亿元）13 图12：公司各项业务和产品毛利率13 图13：2020-2023公司部分电力设备产品产量（万千瓦）14 图14：公司归母净利润及归母净利润率（2020-2023）15 图15：公司ROE和ROA（2020-2023）15 图16：公司资产负债率和带息债务比率（2020-2023）15 图17：公司资本支出和固定资产周转率（2020-2024E）15 图18：新型电力系统的实现路径和挑战（四川大学，2022）16 图19：全球能源相关碳排放及其年度变化（1900-2023）16 图20：中国能源相关碳排放-亿吨（2016-2023）16 图21：中国分类型发电装机容量占比（2016-2023）17 图22：中国分品种能源消费比重（2016-2023）17 图23：中国火电发电量和增速（2016-2023）18 图24：中国能源消费中煤炭消费量和增速（2016-2023）18 图25：2019-2023煤电发电量占比18 图26：中国总发电量和增长率（2016-2023）19 图27：中国各类能源电力装机量-万千瓦（2016-2023）19 图28：2023A、2024E中国各地区用电增速20 图29：2024E中国发电装机结构20 图30：2022年8月1日中国旱涝监测20 图31：新能源高装机场景下的电力平衡示意图20 图32：2019年8月9日英国停电事故影响范围21 图33：不同电源支撑能力对比21 图34：“2030碳达峰”目标下的电力场景估算22 图35：电力“发、输、变、配、用”流程22 图36：秦皇岛港5500大卡动力煤价格（元/吨）23 图37：2017-2023年中国新增火电装机23 图38：省级电网煤电容量电价表（2024-2025）24 图39：2021-2023年中国火电装机核准（不完全统计）25 图40：2021-2024E年中国火电开工投产（不完全统计）25 图41：三家设备提供商中国煤电设备市占率大致水平26 图42：2017-2023三家煤电设备提供商产量-百万千瓦26 图43：2014-2023年公司煤电业务新增订单和收入（2021年前收入为火电收入）27 图44：2019-2023公司煤电业务收入、毛利贡献占比（2021年公司毛利亏损）27 图45：德国、丹麦火电灵活性情况28 图46：2021-2023公司现代制造服务业毛利率和毛利贡献（2021年公司毛利亏损）28 图47：2022各主要国家燃气及抽水蓄能装机规模占比29 图48：2022全国核准在建储蓄装机容量分布-万千瓦30 图49：2020-2030E抽水蓄能装机容量-百万千瓦30 图50：吊装白鹤滩右岸首台百万千瓦发电机组转子30 图51：公司抽蓄建设项目厂房（在建中）30 图52：2019-2023公司水电业务新增订单和收入-亿元31 图53：2019-2023公司水电业务收入、毛利贡献占比31 图54：2019-2024/04中国核电装机量和发电比重32 图55：2019-2023公司水电业务收入、毛利贡献占比32 图56：2019-2023公司核电业务新增订单和收入-亿元32 图57：2019-2023公司核电业务收入、毛利贡献占比32 图58：2019-2023公司人数和人均创收33 图59：2019-2023公司费用率水平33 图60：公司过去5年PBBand36 表目录 表1：公司高级管理层履历8 表2：公司业务布局11 表3：以一台600WM等级煤电机组建设为例，项目流程和周期26 表4：收入及盈利预测模型34 表5：行业可比公司估值参考36 1.公司介绍 1.1哈尔滨电气：中国规模最大的发电设备制造商之一 哈尔滨电气股份有限公司（以下简称“公司”），是由国务院国资委管理的中国规模最大的发电设备制造商之一。公司主要产品包括煤电、水电、核电、气电主机设备、清洁能源设备及船舶动力装备等工业产品，此外公司还提供电站工程总承包、电站产品出口等服务，公司是关系国家安全和国民经济命脉的国有重要骨干企业。 图1：哈尔滨电气集团有限公司总部 资料来源：集团官网、国元证券经纪（香港）整理 1.2公司简史 诞生于“第一个五年计划”，是新中国历史最悠久的工业骨干企业。 公司源起于国家“一五”期间前苏联援建的156项重点建设项目的6项沿革发展 而来，以1951年陆续开始建设“三大动力厂”（电机厂、锅炉厂、汽轮机厂）为主体发展组建成的中国最早的发电设备研制基地喝成套设备出口基地。 1991年，改制为“哈尔滨电站设备集团公司”所属企业包括“三大动力厂”、国际公司等。 1994年，完成股份制改革，成立哈尔滨动力装备股份有限公司，同年，公司在香 港联交所上市，股票代码1133.HK，募集资金12.57亿港元，成为中国第15家、 东北地区第1家在香港成功上市的国有企业。 2011年，公司正式更名为哈尔滨电气股份有限公司。 图2：1951年6月，公司起源哈尔滨电机厂奠基图3：1994年，公司实施股份制改革 资料来源：公司微信公众号宣传、国元证券经纪（香港）整理资料来源：公司微信公众号宣传、国元证券经纪（香港）整理 1.3公司股权架构和控股关系 公司由哈尔滨电气集团公司控股，实际控制人是国务院国资委。 2023年10月公司定向增发5.29亿新内资股，募集资金约人民币17亿元，主要用于补充公司流动资金，改善资产负债比率等用途。认购人为公司第一大股东哈电集团，增发完成后其持股比例由60.41%提升至69.79%。 截至2023年12月31日为止，公司总股本为22.36亿股，其中哈电集团持有12.61 亿股内资股（国有法人股），占比69.79%，香港流通股为6.76亿股，占比30.21%。 图4：公司控股关系 资料来源：公司官网、国元证券经纪（香港）整理 1.4公司高级管理层 公司董事长为曹志安先生，2021年起继任公司前董事长斯泽夫先生，曹先生现任本公司执行董事、董事长、党委书记，哈电集团公司董事长、党委书记。公司多位管理层人员为高级工程师职称，并在电力设备行业有着多年从业经验，公司管理团队高度专业化。 表1：公司高级管理层履历 姓名 职务 过往履历 曹志安 执行董事、董事长、党委书记 曹先生，高级经济师，于华北电力大学热能工程专业取得工学硕士学位，曾任职于国家电力公司部分职务，2015年7月任中国南方电网有限责任公司董事、总经理、党组副书记。2021年12月起任公司执行董事、董事长、党委书记。 黄伟 执行董事、总裁、党委副书记 黄先生，正高级工程师，本科毕业于上海交通大学动力机械工程系船舶动力机械专业，并取得学士学位，研究生毕业于重庆大学热力工程系热