信用周报：拉久期行情延续，地产债、钢铁债表现突出

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年06月10日 【债券周报】 拉久期行情延续，地产债、钢铁债表现突出 ——信用周报20240610 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】存单周报（0603-0609）：2%或是定价下沿》 2024-06-10 《【华创固收】CPI边际正加速修复——每周高频跟踪20240608》 2024-06-08 《【华创固收】政策双周报（0520-0603）：央行再度提及长端收益率，沪广深响应“517”新政》 2024-06-06 《【华创固收】再议个券评级调整对转债的影响 ——6月可转债月报》 2024-06-04 《【华创固收】直面低利率，聚焦高票息挖掘机会 ——6月信用债策略月报》 2024-06-04 月初资金面均衡宽松，信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端，1-2y中低等级地产债与3-5y中高等级钢铁债等品种行情表现较为突出。分板块看，化债行情持续演绎，城投债收益率全线下行，中长端中低等级品种尤为显 著，拉久期下沉挖掘收益行情持续。稳地产政策持续发力，地产债收益率走势分化，隐含评级AAA、AA品种全线下行，隐含评级AA+品种普遍上行。钢铁债收益率全线下行，其中3-5y隐含评级AA+品种下行明显。煤炭债收益率全线下行，其中3-4y品种表现相对较好。金融债收益率全线下行，银行二永债与券商次级债中长端表现优于短端，保险次级债3y、5y品种表现较为突出 二级市场：信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端 1、城投债方面，各品种收益率全线下行，2-5y隐含评级AA-品种尤为显著（下行9-14BP）。1-2yAA(2)及以上品种下行3-5BP，3-5yAA(2)及以上品种下行3-9BP。区域利差走势分化，其中天津、云南下行4BP，青海上行5BP。当前大部分区域城投利差已压缩至14年以来最低水平，进一步下沉空间或有限。 2、地产债方面，各品种收益率走势分化，隐含评级AA+品种上行1-10BP，AAA品种下行3-6BP，AA品种下行6-13BP，中短端中低等级品种表现较优当前地产债收益率仍有一定吸引力，可关注央国企地产债收益挖掘机会。 3、周期债方面，煤炭债各品种收益率全线下行，中长端表现优于短端，当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率全线下行，隐含评级AAA-、AA品种收益 率下行2-8BP，隐含评级AA+品种表现占优（下行2-15BP），当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。4、金融债方面，银行二级资本债收益率全线下行3-5BP，各品种表现接近； 银行永续债收益率全线下行，中长端品种表现较优，1-3y品种下行3-4BP，4- 5y品种下行4-9BP。券商次级债收益率全线下行，1y品种下行2BP，2-5y品种下行4-5BP。保险次级债收益率全线下行，1-2y及4y品种下行4-5BP，3y及5y品种下行7-10BP，中长端表现整体优于短端。 一级市场：信用债净融资额环比增加，城投债净融资额持续增长。本周信用债发行规模2857.62亿元，较上周增加1133.49亿元，净融资额1109.81亿元，较上周增加1240.69亿元。其中城投债发行规模1272.86亿元，较上周增加 252.75亿元，净融资额248.58亿元，较上周增加219.77亿元。本周有3只债券取消发行，规模合计28.05亿元，较上周增加21.55亿元。 成交流动性：本周信用债市场整体成交活跃度小幅提升。1、银行二永债换手率有所上升，从上周4.10%上升至5.12%。2、银行普通债换手率有所上升，从上周5.08%上升至6.88%。3、券商次级债换手率整体有所下降，从上周的1.84%下降至1.55%。4、保险次级债换手率有所上升，从上周2.52%上升至3.01%。 评级调整：本周有8家评级上调主体，无评级下调主体。 重点政策及热点事件：1）5月31日，曲文控发布公告称针对公司及子公司曲文投的2.53亿元逾期债务，正积极与债权人协商展期和解。2）6月3日，国资委召开会议强调各中央企业原则上不得新设、收购、新参股各类金融机构，对服务主业实业效果较小、风险外溢性较大的金融机构原则上不予参股和增持。3）6月3日，山东证监局举办辖区债券培训会，强调辖区相关主体要主动适应债券市场风险防控和从严监管的新形势，严守风险防控“底线”等。4 6月6日，金管局股份城商司发文强调探索推动股份制银行、城商行及其发起设立的村镇银行兼并重组，实现村镇银行减量提质。5）6月7日，21世纪经济报道两部门近期联合发布《关于进一步发挥城市房地产融资协调机制作用满足房地产项目合理融资需求的通知》，优化完善房地产融资协调机制。6）6月7日，国常会听取关于当前房地产市场形势和下一步工作考虑的汇报。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端5 二、一级市场：信用债净融资额环比增加，城投债净融资额持续增长11 三、成交流动性：银行二永债换手率环比上升，券商次级债换手率环比下降12 四、评级调整：本周有8家评级上调主体，无评级下调主体14 �、重点政策及热点事件：国资委与金管局表态推动金融风险化解、两部门发文优化完善房地产融资协调机制15 六、风险提示17 图表目录 图表1信用债收益率普遍下行，中低等级地产债、中高等级钢铁债等品种表现较为突出 .....................................................................................................................................5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年6月7日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资(亿元)11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资(亿元)11 图表19各品种净融资额(亿元)11 图表20发行等级分布(亿元)11 图表21发行期限分布(亿元)12 图表22发行企业性质分布(亿元)12 图表23发行行业分布(亿元)12 图表24取消发行额(亿元)12 图表25银行间信用债成交金额(亿元)13 图表26交易所信用债成交金额(亿元)13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级上调事件一览14 图表34近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪16 月初资金面均衡宽松，信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端，1-2y中低等级地产债与3-5y中高等级钢铁债等品种行情表现较为突出。分板块看，化债行情持 续演绎，城投债收益率全线下行，中长端中低等级品种尤为显著，2-5y隐含评级AA-品种收益率下行9BP以上，拉久期下沉挖掘收益行情持续。稳地产政策持续发力，地产债收益率走势分化，隐含评级AAA、AA品种全线下行，其中1-2y隐含评级AA品种下行10-13BP，而隐含评级AA+品种普遍上行。钢铁债收益率全线下行，其中3-5y隐含评级AA+品种下行明显。煤炭债收益率全线下行，其中3-4y品种表现相对较好。金融债收益率全线下行，银行二永债与券商次级债中长端表现优于短端，保险次级债3y、5y品种表现较为突出。 图表1信用债收益率普遍下行，中低等级地产债、中高等级钢铁债等品种表现较为突出 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中长端表现整体优于短端 本周中短票收益率全线下行，1-2y及5y品种收益率下行3-5BP，3-4y品种收益率下行6-8BP，中长端表现优于短端。本周无风险利率全线下行，1-2y品种信用利差窄幅震荡，3-5y品种信用利差收窄1-4BP。具体来看： 1）城投债方面，各品种收益率全线下行，化债行情推进下2-5y隐含评级AA-品种表现尤为显著（下行9-14BP）。1-2y隐含评级AA(2)及以上品种收益率下行3-5BP，3-5y隐含评级AA(2)及以上品种收益率下行3-9BP。分区域来看，各区域城投利差走势分化，其中天津、云南均下行4BP，青海上行5BP。当前大部分区域城投利差已压缩至历史低位（2014年以来），进一步信用下沉的收益挖掘空间或有限。 2）地产债方面，各品种收益率走势分化，隐含评级AA+品种收益率上行1-10BP，隐含评级AAA品种收益率下行3-6BP，隐含评级AA品种收益率下行6-13BP，中短端中低等级品种表现较优。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注央国企地产债的收益挖掘机会。 3）周期债方面，煤炭债各品种收益率全线下行，中长端表现优于短端，1-2y及5y品种收益率下行3-5BP，3-4y品种收益率下行6-8BP。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率全线下行，隐含评级AAA-、AA品种收益率下行2-8BP，隐含评级AA+品种表现占优（下行2-15BP），其中3-5y隐含评级AA+品种收益率下行13-15BP，当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4）金融债方面，银行二级资本债收益率全线下行3-5BP，各品种间表现差异较小； 银行永续债收益率全线下行，中长端品种表现较优，1-3y品种收益率下行3-4BP，4-5y品种收益率下行4-9BP。券商次级债收益率全线下行，1y品种收益率下行2BP，2-5y品种收益率下行4-5BP。保险次级债收益率全线下行，1-2y及4y品种收益率下行4-5BP，3y、5y品种收益率下行7-10BP，中长端表现整体优于短端。 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年6月7日） 资料来源：Wind，华创证券 注：1、信用利差统计口径为中债收益率曲线减同期限中债国开债收益率曲线得到的差值； 2、为了信用债各品种历史分位数具有横向可比性，其起始时间均为2021年8月16日，下同。 图表3中短票期限利差变动图表4城投债期限利差变动 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 注：期限利差等于所属品种同等级、不同期限的中债到