资本市场月报（2024年6月）：境外延续更晚降息逻辑，境内关注政策落地效果

陈峤资本市场研究员：0755-88259976：chenqiao426@cmbchina.com 赵宇资本市场研究员：0755-83195811：zhyu@cmbchina.com 苏畅资本市场研究员：0755-83077951：suchang9898@cmbchina.com 石武斌资本市场研究员：0755-83195645：shiwubin123@cmbchina.com 丁木桥资金营运中心市场研究员：021-20625978：dingmuqiao@cmbchina.com ■前期回顾：境外资产方面，5月美元指数走弱，美债震荡，黄金上涨，美股三大指数及科技股上涨。境内资产方面，5月中国国债利率震荡，人民币汇率偏弱震荡，A股震荡，可转债震荡。从A股结构来看，红利风格涨幅居前；行业板块上稳定、金融等板块涨幅居前，而成长表现较弱。 ■本期主题：境外：美联储更晚降息的逻辑将继续主导市场走势。考虑到美国就业市场韧性、通胀反复等因素，美联储暂时缺乏降息信心。不过，鲍威尔已经否认加息选项，表明投资者交易降息的大方向无误，只是时间仍需等待。展望未来，我们认为市场将会继续聚焦于两大场景：第一是降息的场景。但是就算降息，预计全年大概率也就降息一次，而且时间会相对较晚。第二是全年不降息的场景，维持当前的高利率政策。对于大类资产来讲，若未来仅是降息0-1次，美元预计将持续偏强，美元债资本利得收益空间可能会有所缩窄，黄金则影响不大。 境内：5月份政策预期有所上升，考虑到市场交易通常是提前的，目前的风险偏好已经计入了这一系列政策预期。进入到6月以后，预计已经打满的政策预期会回落，交易重心将会落到政策效果上。对于517房地产一揽子政策，我们认为政策对地产的实际效果还需要一段时间观察。对于资产而言，需要关注已经打满的政策预期短期会有回落，在此阶段，预计股债震荡为主，股票震荡偏弱，债券震荡偏强。后续需要对政策的效果保持紧密关注。当地产信号不够强时，市场风险偏好调整至前期中性偏弱的状态。当地产出现更多积极信号时，市场风险偏好会跟随提升。 ■大类资产市场前瞻及配置建议：1.美股：美股维持震荡上行。2.美债：具备配置价值。3.国内固收：利率延续震荡，优先配置短债和货币类资产。4.国内权益：大盘整体震荡为主。结构上，重点是红利。5.黄金：短期波动加大，中长期牛市未完。 根据市场研判与分析，我们对未来6个月的大类资产的配置做如下建议：高配：美元债。中高配：黄金、A股、港股科技股、A股的成长风格、A股的消费风格、A股高股息策略、美股纳斯达克。标配：中国国债、信用债、美股、美元、人民币、日元、欧元、英镑、可转债、A股的周期风格。 ■策略配置建议：根据大类资产表现，投资策略配置建议如下：中高配：主观多头、量化多头、黄金；标配：现金、存款、纯债、固收+、市场中性、多策略。 目录 一、前期回顾：境内股债震荡，境外股票上涨.....................................................1二、本期主题：境外延续更晚降息逻辑，境内将交易政策效果.........................................2（一）境外：美联储更晚降息的逻辑将继续主导市场..............................................2（二）境内：交易主线将从政策预期切换为政策效果..............................................3三、大类资产市场及策略前瞻：境外仍是股强债弱，境内延续股债震荡.................................4（一）美股：震荡上行，流动性带来短期扰动...................................................5（二）美元债：具备配置价值，高票息是核心吸引力..............................................5（三）汇率：美元将偏强震荡................................................................6（四）境内固收：利率震荡为主，曲线陡峭化..................................................81、现金和存款：短期维持稳定..................................................................82、利率债：震荡为主..........................................................................83、信用债：信用利差震荡......................................................................94、可转债：估值修复，调整结构................................................................95、策略建议：标配纯债、固收+................................................................10（五）国内权益：预计震荡格局，关注“红利+”................................................101、A股大盘：延续震荡市.....................................................................102、A股结构：持续关注“红利＋”.............................................................123、港股：预计震荡整固.......................................................................134、策略建议：中高配主观多头和量化多头.......................................................14（六）另类：中高配黄金，标配CTA和市场中性.................................................14四、大类资产和策略配置建议：股债均衡配置，重视结构性机会....................................16 图目录 图1：A股市场震荡...............................................................................2图2：美债利率上行..............................................................................2图3：美国CPI通胀持续于3%上方震荡..............................................................3图4：美国失业率维持低位........................................................................3图5：内需动能有所放缓，外需动能平稳............................................................4图6：二手房日度复苏指数在逐步上行，基本与2023年持平...........................................4图7：美股盈利增速持续回升......................................................................5图8：美股估值处于高位..........................................................................5图9：美债利率高位震荡..........................................................................6图10：中资美元债指数...........................................................................6图11：市场结汇意愿仍在下滑.....................................................................7图12：逆周期调节因子估算.......................................................................7图13：5月同业存单利率利率震荡..................................................................9图14：5月长债利率震荡，短债利率震荡下行........................................................9图15：5月中票信用利差震荡......................................................................9图16：5月城投信用利差震荡......................................................................9图17：近一个月转债较A股涨幅更大..............................................................10图18：按股债性分类的转股溢价率................................................................10图19：业绩预期5-7月小幅好转...................................................................11图20：估值处于相对低位........................................................................11图21：货币信贷增速下行，压制估值..............................................................12图22：铜油比反映制造业和出口强势，支撑估值....................................................12图23：今年A股结构呈现出低风险偏好特征........................................................13图24：红利指数长期累计增长倍数远强于股基......................................................13图25：恒生指数和中国经济走势高相关............................................................14图26：恒生指数和美元指数负相关................................................................14图27：央行购金量.........................................................