信用债月度观察（2024.05）：发行量环比减少，信用利差持续收窄

1、信用债发行与到期 整体来看，截至2024年5月末，我国存量信用债余额为28.1万亿元。2024年5月1日至5月31日，信用债共发行7255.89亿元，月环比减少48.49%；总偿还额7016.44亿元，净融资239.45亿元。 城投债方面，截至2024年5月末，我国存量城投债余额为15.35万亿元。2024年5月的城投债发行量达2900.64亿元，环比减少51.62%，同比减少13.22%； 2024年5月的城投主体净融资额为-480.49亿元。 产业债方面，截至2024年5月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.76万亿元。2024年5月的产业债发行量达4355.25亿元，环比减少46.18%，同比增长14.48%；2024年5月的产业主体净融资额为719.94亿元。 2、信用债成交与利差 城投债方面，2024年5月，我国城投债成交量为9927.46亿元，环比和同比均有所下降。2024年5月城投债换手率为6.47%。我国各等级城投的城投债信用利差较上月有所收窄。 产业债方面，2024年5月，我国产业债成交量为13424.19亿元，环比有所减少，同比小幅增长。2024年5月产业债换手率为10.52%。我国各等级产业债信用利差较上月有所收窄。 3、风险提示 数据统计口径不同；部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。 1、信用债发行与到期情况 1.1信用债发行情况 该篇报告中信用债的统计口径为狭义口径信用债（企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具）。截至2024年5月末，我国存量信用债余额为28.1万亿元。2024年5月1日至5月31日，信用债共发行7255.89亿元，月环比减少48.49%；总偿还额7016.44亿元，净融资239.45亿元。 1.1.1城投债 我们以Wind城投和YY城投的并集为此篇报告城投债的统计样本。整体来看，截至2024年5月末，我国存量城投债余额为15.35万亿元。2024年5月的城投债发行量达2900.64亿元，环比减少51.62%，同比减少13.22%；2024年5月的城投主体净融资额为-480.49亿元。 图表1：城投债发行量及净融资额 分区域来看，发行量方面，江苏省城投债发行量位列各省级区域第一位，达590.13亿元，山东省和浙江省居其后，城投债发行量分别为348.97亿元和276.28亿元。剩余省级区域中，城投债发行量超过150亿元的区域包括江西省、湖南省和四川省。甘肃省和吉林省的城投债发行规模较小，分别为8亿元和8.8亿元。西藏自治区、辽宁省、海南省、青海省、黑龙江省、宁夏回族自治区和内蒙古自治区无城投债发行。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表2：城投债发行量区域分布情况 发行量变化方面，2024年5月，仅贵州省的城投债发行量较上月有所增长，增长24.3亿元。江苏省、浙江省、山东省和河南省的城投债发行量较上月减少较多，分别减少475.16亿元、364.56亿元、248.21亿元和235.03亿元。 图表3：2024年5月，各省级区域城投债发行量变化额及变化幅度 净融资额方面，我国各省级区域中，江苏省、重庆市、河南省、天津市和湖南省的净融资额为负且数值较大。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表4：城投主体净融资额区域分布情况 分评级来看，AAA级城投主体债券发行量为1012.43亿元，占2024年5月城投债发行总量的比值为34.9%；AA+级城投主体债券发行量为1319.2亿元，占比达45.48%；AA级城投主体债券发行量为529.76亿元，占比达18.26%。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表5：城投债发行量评级分布情况 1.1.2产业债 整体来看，截至2024年5月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.76万亿元。2024年5月的产业债发行量达4355.25亿元，环比减少46.18%，同比增长14.48%；2024年5月的产业主体净融资额为719.94亿元。 图表6：产业债发行量及净融资额 分行业来看，发行量方面，根据申万一级行业分类，公用事业的狭义口径信用债发行量位列所有行业第一名，达911.7亿元。非银金融业、交通运输业和煤炭业居其后，债券发行量均超过400亿元。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表7：产业债发行量行业分布情况 净融资额方面，非银金融业、公用事业、石油石化业和煤炭业的净融资额较大，净融资额分别达299.72亿元、242.1亿元、190亿元和127.8亿元。房地产业的净融资额为负且绝对值较大，净融资额为-281.58亿元。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表8：产业主体净融资额行业分布情况 分评级来看，AAA级产业主体债券发行量为3880.65亿元，占2024年5月产业债发行总量的比值为89.1%；AA+级产业主体债券发行量为411.6亿元，占比达9.45%；AA级产业主体债券发行量为58亿元，占比达1.33%。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表9：产业债发行量评级分布情况 1.2信用债到期情况 1.2.1城投债 在统计各省级区域的城投债到期情况时，我们假设回售日在2024年5月31日之后的城投债将于回售日进行100%回售。2024年6月至12月，江苏省、浙江省、山东省、四川省和湖南省的城投债到期规模较大，均高于1700亿元。 图表10：各省级区域城投债到期期限及规模情况 1.2.2产业债 在统计各行业的信用债到期情况时，我们假设回售日在2024年5月31日之后的产业债将于回售日进行100%回售。2024年6月至12月，公用事业、非银金融业、交通运输业、房地产业和建筑装饰业的信用债到期规模较大，均高于2700亿元。 图表11：各行业信用债到期期限及规模情况 2、信用债成交与利差 2.1信用债成交情况 2.1.1城投债 成交量方面，2024年5月，我国城投债成交量为9927.46亿元，环比和同比均有所下降。2024年5月城投债换手率为6.47%。 图表12：城投债成交量及换手率情况 2.1.2产业债 成交量方面，2024年5月，我国产业债成交量为13424.19亿元，环比有所减少，同比小幅增长。2024年5月产业债换手率为10.52%。 图表13：产业债成交量及换手率情况 2.2信用债利差情况 2.2.1城投债 整体来看，2024年5月，我国各等级城投的城投债信用利差较上月有所收窄。 其中，AAA级城投的城投债平均信用利差为50bp，较2024年4月收窄7bp； AA+级城投的城投债平均信用利差为58bp，较2024年4月收窄9bp；AA级城投的城投债平均信用利差为69bp，较2024年4月收窄9bp。 图表14：各级城投债信用利差走势 分区域来看，AAA级城投中，利差水平方面，云南省、贵州省和天津市的城投债信用利差较大，分别达84bp、70bp和67bp。利差变化方面，我国各省级地区的AAA级城投债平均信用利差均有所收窄。其中，新疆维吾尔自治区、贵州省和河北省的城投债平均信用利差分别收窄15bp、14bp和13bp。（注：本段所有数据均指2024年5月。） AA+级城投中，利差水平方面，云南省、青海省和辽宁省的城投债平均信用利差较其他省级地区处于较高位置，分别达119bp、113bp和113bp。利差变化方面，我国大部分省级地区的AA+级城投债平均信用利差有所收窄，其中，宁夏回族自治区、辽宁省和北京市的城投债平均信用利差收窄幅度较大，分别达22bp、19bp和14bp。天津市和青海省的城投债平均信用利差有所走阔，分别达12bp和10bp。（注：本段所有数据均指2024年5月。） AA级城投中，利差水平方面，山东省、湖南省、天津市和重庆市的城投债平均信用利差较大，分别为161bp、97bp、94bp和94bp。利差变化方面，我国各省级地区的AA级城投债平均信用利差均有所收窄。其中，四川省和河南省的城投债平均信用利差收窄幅度较大，分别达57bp和21bp。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表15：各评级及各区域城投债平均信用利差 “-”意味着信息缺失 2.2.2产业债 整体来看，2024年5月，我国各等级产业债信用利差较上月有所收窄。其中，AAA级产业主体的债券平均信用利差为50bp，较2024年4月收窄6bp；AA+级产业主体的债券平均信用利差为65bp，较2024年4月收窄7bp；AA级产业主体的债券平均信用利差为74bp，较2024年4月收窄7bp。 图表16：各级产业债信用利差走势 分行业来看，AAA级产业主体中，利差水平方面，房地产业、汽车业和钢铁业的信用债信用利差较大，分别达73bp、59bp和59bp。利差变化方面，各行业的AAA级信用债平均信用利差均有所收窄。其中，农林牧渔业、食品饮料业、建筑装饰业、采掘业、商业贸易业和电子业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄10bp、8bp、7bp、7bp、7bp和7bp。（注：本段所有数据均指2024年5月。） AA+级产业主体中，利差水平方面，电子业和钢铁业的信用债平均信用利差处于较高位置，分别为360bp和115bp。利差变化方面，大部分行业的信用债平均信用利差有所收窄。轻工制造业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，收窄159bp。电子业、钢铁业和电气设备业的信用债平均信用利差有所走阔，分别达196bp、22bp和11bp（注：本段所有数据均指2024年5月。） AA级产业主体中，利差水平方面，医药生物业、采掘业和电子业的信用债平均信用利差较大，分别为287bp、232bp和201bp。利差变化方面，非银金融业、采掘业和医药生物业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别达207bp、51bp和42bp。（注：本段所有数据均指2024年5月。） 图表17：各评级及各行业产业债平均信用利差 3、风险提示 数据统计口径不同；部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。