信用债月度观察：发行量环比增长，信用利差整体收窄

1、信用债发行与到期 整体来看，截至2023年8月末，我国存量信用债余额为27.38万亿元。2023年8月1日至8月31日，信用债共发行13638.41亿元，月环比增长31.57%； 总偿还额11324.07亿元，净融资2314.34亿元。 城投债方面，截至2023年8月末，我国存量城投债余额为15.29万亿元。2023年8月的城投债发行量达7451.53亿元，环比增长52.69%，同比增长38.11%； 2023年8月的城投主体净融资额为2520.94亿元。 产业债方面，截至2023年8月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.09万亿元。2023年8月的产业债发行量达6186.88亿元，环比增长12.78%，同比增长5.23%；2023年8月的产业主体净融资额为-206.61亿元。 2、信用债成交与利差 城投债方面，2023年8月，我国城投债成交量为12548.44亿元，环比有所小幅下降，同比增长较大。2023年8月城投债换手率为8.21%。我国各等级城投债信用利差较2023年7月有所下降。 产业债方面，2023年8月，我国产业债成交量为13420.32亿元，环比和同比均有所小幅下降。2023年8月产业债换手率为11.1%。我国各等级产业债信用利差较2023年7月有所下降。 3、风险提示 数据统计口径不同；部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。 1、信用债发行与到期情况 1.1、信用债发行情况 该篇报告中信用债的统计口径为狭义口径信用债（企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具）。截至2023年8月末，我国存量信用债余额为27.38万亿元。2023年8月1日至8月31日，信用债共发行13638.41亿元，月环比增长31.57%；总偿还额11324.07亿元，净融资2314.34亿元。 1.1.1、城投债 我们以Wind城投和YY城投的并集为此篇报告城投债的统计样本。整体来看，截至2023年8月末，我国存量城投债余额为15.29万亿元。2023年8月的城投债发行量达7451.53亿元，环比增长52.69%，同比增长38.11%；2023年8月的城投主体净融资额为2520.94亿元。 图表1：城投债发行量及净融资额 分区域来看，发行量方面，江苏省城投债发行量位列各省级区域第一位，达1646.37亿元；浙江省、山东省、天津市和四川省居其后，城投债发行量分别为723.6亿元、670.98亿元、526.37亿元和439.69亿元。剩余省级区域中，城投债发行量超过300亿元的区域包括河南省、湖南省、重庆市、湖北省、江西省和广东省。海南省、宁夏回族自治区、辽宁省和内蒙古自治区的城投债发行规模较小，分别为6亿元、7.9亿元、8亿元和10亿元。青海省和西藏自治区无城投债发行。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表2：城投债发行量区域分布情况 发行量变化方面，2023年8月，大多数省级区域的城投债发行量较2023年7月有所增长，其中，江苏省、天津市、山东省、四川省和湖南省的城投债发行量较上月增长较多，分别增长572.48亿元、265.07亿元、261.8亿元、236.01亿元和232.82亿元。辽宁省、河北省、北京市和上海市的城投债发行量较上月所有减少。 图表3：2023年8月，各省级区域城投债发行量变化额及变化幅度 净融资额方面，我国各省级区域中，大部分省级区域的净融资额为正。山东省、江苏省、四川省、重庆市和河南省的净融资额为正且规模较大。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表4：城投主体净融资额区域分布情况 分评级来看，AAA级城投主体债券发行量为2335.83亿元，占2023年8月城投债发行总量的比值为31.35%；AA+级城投主体债券发行量为3282.37亿元，占比达44.05%；AA级城投主体债券发行量为1755.95亿元，占比达23.56%。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表5：城投债发行量评级分布情况 1.1.2、产业债 整体来看，截至2023年8月末，我国存量产业债（狭义口径信用债中的非城投债部分）余额为12.09万亿元。2023年8月的产业债发行量达6186.88亿元，环比增长12.78%，同比增长5.23%；2023年8月的产业主体净融资额为-206.61亿元。 图表6：产业债发行量及净融资额 分行业来看，发行量方面，根据申万一级行业分类，公用事业的狭义口径信用债发行量位列所有行业第一名，达1024亿元。非银金融业、交通运输业、建筑装饰业和房地产业居其后，债券发行量均超过500亿元。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表7：产业债发行量行业分布情况 净融资额方面，建筑装饰业、食品饮料业和非银金融业的净融资额较大，净融资额均高于100亿元。公用事业和煤炭业的净融资额为负且绝对值较大，净融资额绝对值均高于100亿元。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表8：产业主体净融资额行业分布情况 分评级来看，AAA级产业主体债券发行量为5351.52亿元，占2023年8月产业债发行总量的比值为86.5%；AA+级产业主体债券发行量为653.66亿元，占比达10.57%；AA级产业主体债券发行量为162亿元，占比达2.62%。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表9：产业债发行量评级分布情况 1.2、信用债到期情况 1.2.1、城投债 在统计各省级区域的城投债到期情况时，我们假设回售日在2023年8月31日之后的城投债将于回售日进行100%回售。2023年9-12月，江苏省、浙江省、山东省、天津市、湖南省和四川省的城投债到期规模较大，均高于1000亿元。 图表10：各省级区域城投债到期期限及规模情况 1.2.2、产业债 在统计各行业的信用债到期情况时，我们假设回售日在2023年8月31日之后的产业债将于回售日进行100%回售。2023年9-12月，公用事业、房地产业、非银金融业、建筑装饰业和交通运输业的信用债到期规模较大，均超过1500亿元。 图表11：各行业信用债到期期限及规模情况 2、信用债成交与利差 2.1、信用债成交情况 2.1.1、城投债 成交量方面，2023年8月，我国城投债成交量为12548.44亿元，环比有所小幅下降，同比增长较大。2023年8月城投债换手率为8.21%。 图表12：城投债成交量及换手率情况 2.1.2、产业债 成交量方面，2023年8月，我国产业债成交量为13420.32亿元，环比和同比均有所小幅下降。2023年8月产业债换手率为11.1%。 图表13：产业债成交量及换手率情况 2.2、信用债利差情况 2.2.1、城投债 整体来看，2023年8月，我国各等级城投债信用利差较上月有所下降。其中，AAA级城投的城投债平均信用利差为68bp，较2023年7月收窄8bp；AA+级城投的城投债平均信用利差为94bp，较2023年7月收窄15bp；AA级城投的城投债平均信用利差为130bp，较2023年7月收窄19bp。 图表14：各级城投债信用利差走势 分区域来看，AAA级城投中，利差水平方面，云南省、吉林省和天津市的城投债信用利差较大，分别达521bp、355bp和355bp。利差变化方面，我国大多数省级地区的AAA级城投债平均信用利差有所收窄。天津市、宁夏回族自治区和山西省的城投债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄168bp、23bp和21bp。 （注：本段所有数据均指2023年8月。） AA+级城投中，利差水平方面，甘肃省、云南省、青海省和宁夏回族自治区的城投债平均信用利差较其他省级地区处于较高位置，分别达936bp、881bp、808bp、和600bp。利差变化方面，我国大部分省级地区的AA+级城投债平均信用利差有所收窄，其中，甘肃省、辽宁省和吉林省的城投债平均利差收窄幅度较大，分别收窄86bp、40bp和40bp。云南省、陕西省和北京市的城投债平均利差有所走阔，分别达149bp、87bp和28bp。（注：本段所有数据均指2023年8月。） AA级城投中，利差水平方面，天津市和山东省的城投债平均信用利差较大，分别为590bp和402bp。利差变化方面，我国大多数省级地区的AA级城投债平均信用利差有所收窄。其中，山东省、河南省、湖南省、广西壮族自治区和重庆市的城投债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄85bp、53bp、39bp、36bp和35bp。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表15：各评级及各区域城投债平均信用利差 “-”意味着信息缺失 2.2.2、产业债 整体来看，2023年8月，我国各等级产业债信用利差较上月有所下降。其中，AAA级产业主体的债券平均信用利差为62bp，较2023年7月收窄7bp；AA+级产业主体的债券平均信用利差为94bp，较2023年7月收窄12bp；AA级产业主体的债券平均信用利差为127bp，较2023年7月收窄17bp。 图表16：各级产业债信用利差走势 分行业来看，AAA级产业主体中，利差水平方面，电子业、钢铁业和汽车业的信用债信用利差较大，分别达104bp、100bp和83bp。利差变化方面，几乎所有行业的AAA级信用债平均信用利差有所收窄。其中，钢铁业、汽车业和通信业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄14bp、11bp和11bp。（注：本段所有数据均指2023年8月。） AA+级产业主体中，利差水平方面，钢铁业、轻工制造业、化工业和家用电器业的信用债平均信用利差处于较高位置，分别为308bp、285bp、273bp和193bp。 利差变化方面，大部分行业的信用债平均信用利差有所收窄。钢铁业、有色金属业、纺织服装业和非银金融业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别收窄28bp、21bp、19bp和19bp。农林牧渔业和化工业的信用债平均信用利差有所走阔，分别走阔12bp和5bp。（注：本段所有数据均指2023年8月。） AA级产业主体中，利差水平方面，非银金融业、采掘业和化工业的信用债平均信用利差较大，分别为428bp、378bp和301bp。利差变化方面，医药生物业的信用债平均信用利差走阔幅度较大，走阔幅度达71bp。食品饮料业和商业贸易业的信用债平均信用利差收窄幅度较大，分别达60bp和25bp。（注：本段所有数据均指2023年8月。） 图表17：各评级及各行业产业债平均信用利差 3、风险提示 数据统计口径不同；部分行业基本面恢复速度较慢，流动性恶化的前提下，债券违约风险可能超出预期；若相关政策收紧，需要警惕再融资滚续压力，资质较差的主体风险暴露速度将加快。