2024年6月转债配置策略及“十强转债”组合240530

投资策略·固定收益国信宏观固收 证券研究报告|2024年5月30日 转债配置策略及“十强转债”组合 2024年6月 证券分析师：王艺熹 021-60893204 wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006 证券分析师：董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 联系人：吴越 021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 01 2024年5月转债市场回顾 02 2024年6月转债配置策略 03 2024年6月“十强转债”组合 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图2：转债市场平均平价与平价指数（元） 图1：转债分平价转股溢价率（%）-240426 •5月股债行情回顾：权益市场进入震荡期，行业轮动速度加快，债券市场利率震荡； •股市方面，5月沪指在3100点附近震荡，月初至月中市场表现较好，上证指数收复3100点后5月下旬下跌；受夏日用电高峰临近和电价政策改革影响，电力设备板块表现活跃；各地商品房限购政策放松及首付比例下降地产板块有阶段性表现；截至5月28日，上证/全A指数月内 +0.15%/-0.92%；5月申万一级行业多数收涨，截至5月28日，公用事业（+3.80%）、煤炭（+3.36%）、建筑材料（+2.82%）、环保（+2.71%）、 农林渔牧（+2.36%）、银行（+2.30%）、交通运输（+1.97%）等行业涨幅靠前，美容护理（-5.49%）和传媒（-4.11%）跌幅居前； •债市方面，十年期国债利率5月28日收于2.294%，与上月末2.353%相比下行6bp； •5月转债行情回顾：配置力量有所强化，风险偏好修复，转债估值上行； •截至5月28日，中证转债指数月内上涨1.78%，转债全月收涨/跌数量为267/266(排除新上市、退市标的）；截至4月28日，平均平价+1.30%，价格指数+1.58%，全市场转债平均转股溢价率有所回落，[120,130)区间转股溢价率降幅较大，而[130,及以上)区间提升最多；月内市场成交量上升，可转债ETF规模快速扩张； •个券层面，华钰（资源品）、惠城（危废处理业绩大增）、正丹（TMA）、英力（AIPC）、九洲转2（电力设备）等转债涨幅靠前；跌幅靠前的主要为年报被问询，公司被实施风险警示个券（如岭南、东时等）； 图5：5月转债价格变动幅度分布 图6：5月转债正股价格变动幅度分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 表1：转债市场关键指标一览 算术平均价格 算术平均平价 全体-算术平【90,125)转股【130+)转股溢价 日期（元） （元） 均转股溢价 率（%） 溢价率-算术平率-算术平均（%）均（%） 图3：转债平价分布-240430 图4：转债平价分布-240528 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债价格（元）分布-240528 图8：5月转债转股溢价率变动分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2023/12/29 125.26 90.38 44.92 20.49 7.57 2024/1/2 125.46 90.46 45.48 23.39 4.12 2024/4/30 117.84 82.08 60.12 22.23 5.33 2024/5/28 119.86 83.15 62.93 21.23 7.71 与年初相比 -5.60 -7.31 17.45 -2.16 3.59 与月初相比 2.02 1.07 2.81 -1.00 2.38 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 市场震荡期配置力量主导转债估值，仓位过于防御或错失上涨行情，建议保留部分弹性个券持仓： •4月底以来转债市场估值由资金驱动的迹象较为明显，可转债ETF规模大幅增长，权重个券溢价率明显上行；我们认为资金流入趋势及时点难以预判，归根结底仍是转债赚钱效应回归带来资金流入，权益市场走向对转债配置资金多寡与市场整体走向有决定性影响； •若经济数据继续走平，则基本面难以成为主要指数边际方向变化的主导力量；近期企业家座谈会及各地楼市新政均对资本市场风险偏好起到提振作用；七月三中全会将重点研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题，我们看好重要会议前股市保持积极表现； •上轮权益熊市的疤痕效应仍旧存在，且3月以来权益市场连续上涨但经济数据未见改善，导致部分投资者积累一定谨慎情绪，近期对风险事件的敏感度明显提升，近期市场波动加大可能反映此部分资金的止盈需求；然而，主要指数没有大幅回撤的基础，若此时将仓位全面转向防御板块有一定错失上涨行情的可能性，可保留产业趋势明确、正股低位的弹性个券持仓； 依据行业中期确定性趋势进行板块配置，优选正股资质佳业绩向上的标的，高股息及出海为加分项，关注四条主线： •电力市场改革：电力市场改革推动虚拟电厂及微电网建设，关注电网领域市占率较高的无线载波芯片龙头力合转债，输电配网设备升 级的中能转债和白电转债，风电下半年交付规模增长受益的起帆转债； •半导体三期大基金落地：有望推动晶圆制造、设备及材料国产化进程；择券兼顾弹性与安全边际，关注公司新品及客户突破对的业绩改善，包括CIS芯片设计的韦尔转债，电子特气相关的华特转债、金宏转债，半导体加工设备的精测转债、博杰转债、光力转债等； •汽车以旧换新政策提振销量：单车价值量较高的拓普转债，差速器产能放量且同步器随重卡出口的豪能转债，海外产能放量的新泉转债，布局锂电池回收业务的新化转债等； •节能降碳及产能出清：中上游高耗能行业低效率尾部产能出清，而头部企业市占率及盈利能力有望提升，关注硅料龙头通22转债，建材中玻璃旗滨转债、玻纤的山玻转债和长海转债等；工业企业环保设备升级关注龙净转债； •综合市场观点及转债价格、溢价率、余额等，2024年6月“十强转债”组合如下： 表2：2024年6月十强转债组合基本信息 转债代码 转债名称 正股简称 行业 余额（亿元） 转债价格（元） 转债平价（元） 转股溢价率 （%） 评级 推荐原因 110068.SH 龙净转债 龙净环保 环保设备Ⅱ 18.76 135.77 118.77 14.31 AA+ 香料新产能投产贡献增量业绩，萃取剂龙头布局锂电回收 110085.SH 通22转债 通威股份 光伏设备 119.84 109.79 64.79 69.45 AA+ 硅料、电池片龙头企业，成本优势行业领先 127091.SZ 科数转债 科华数据 其他电源设备 14.92 116.00 70.09 65.50 AA 算力需求增值拉动公司智算数据产品需求，储能业务高增 111000.SH 起帆转债 起帆电缆 电网设备 9.99 121.79 93.16 30.72 AA- 高毛利海缆订单中标交付有望助力公司业绩提升 118036.SH 力合转债 力合微 半导体 3.80 112.02 66.69 67.97 AA- 国内PLC芯片主要供应商，24Q1毛利大幅提升 113616.SH 韦尔转债 韦尔股份 半导体 24.33 112.87 57.33 96.87 AA+ CIS产品在高端手机及汽车市场放量，24Q1业绩高增 118033.SH 华特转债 华特气体 电子化学品Ⅱ 6.46 111.45 59.31 87.92 AA- 特气国产化进程加速，公司产品导入多家晶圆厂 113663.SH 新化转债 新化股份 化学制品 6.50 117.25 80.98 44.79 AA- 香料新产能投产贡献增量业绩，萃取剂龙头布局锂电回收 113061.SH 拓普转债 拓普集团 汽车零部件 25.00 121.92 79.95 52.49 AA+ Tier0.5模式汽零龙头业绩稳定增长 113662.SH 豪能转债 豪能股份 汽车零部件 5.00 124.95 101.43 23.19 AA- 环保业务稳健增长，背靠紫金拓展绿电储能业务 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 •龙净环保（600388.SH）-环保业务稳健增长，背靠紫金拓展绿电储能业务 •传统环保业务订单充足，稳固行业龙头地位：2023年公司新增环保工程合同102.87亿，同比增长5.11%，期末在手环保工程合同185.10亿， 有效支撑公司经营稳步发展； •海内外绿电项目建设稳步推进，预计年内实现并网贡献：公司预计西藏拉果错源网荷储一期光伏，新疆乌恰县一期光伏、黑龙江多宝山铜业一期风光、巴彦淖尔紫金风电、紫金锂元光伏、塞尔维亚一期光伏、圭亚那一期光伏等国内外项目均将于年内实现发电，并有多个项目处于前期计划准备之中； 图9：正股PE（倍）和申万二级行业PE（倍）走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 •储能业务顺利投产，初步形成客户基础：公司目前已完成龙净蜂巢一期年产2GWh储能电池PACK与系统集成项目与上杭5GWh电芯项目，且拥有一定的原客户基础，新增订单达15.6亿； 表3：龙净转债基本信息 转债价格(元）/转股溢价率(%） 135.72/14.08 转债信用等级/余额(亿元） AA+/18.76 正股PE(TTM) 24.89 正股PE历史分位数 69.46% 申万行业分类 环保--环保设备Ⅱ--环保设备Ⅲ 公司市值(亿元） 130.17 2023Q1-Q3营业收入(亿元） 75.31 销售毛利率(%） 23.67 ROE(TTM，%） 10.20% 2023Q1-Q3归母净利润(亿元） 6.42 资产负债率(%） 67.55% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图10：公司营业收入(亿元）及同比增速(%） 图11：公司归母净利润(亿元）及同比增速(%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图12：公司ROE(%）图13：公司综合毛利率(%）与净利率(%） •通威股份(600438.SH）-硅料、电池片龙头企业，成本优势行业领先 •硅料、电池片龙头，盈利能力领先行业：截至2023年底，公司已形成高纯晶硅年产能45万吨，太阳能电池年产能95GW，组件年产能75GW；其中高纯晶硅产量连续多年位居全球第一，全球市占率超过25%，电池出货量自2017年以来已连续7年全球第一，组件方面2023年公司出货量进入全球前五，各业务龙头地位稳固；公司成本管控有效，高纯晶硅成本、电池片非硅成本均优于行业水平； •产能稳步扩张，全产业链布局持续推进：公司云南、内蒙古高纯晶硅项目预计今年投产，并在内蒙及四川规划了配套的工业硅项目，进一步提升原材料保供能力，完善产业链一体化布局；此外，随着行业N型技术扩产，公司PERC产能升级和TNC新产能建设也在持续推进中； 图14：正股PE（倍）和申万二级行业PE（倍）走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 •行业竞争格局优化，龙头优势或进一步凸显：相关政策加强对于光伏产品价格销售恶性竞争的打击力度，供给侧出清有利于行业集中度进一步提升，公司作为行业龙头有望收益；硅料价格或将见底，后续价格企稳有望带动公司相关产品价格盈利能力提升。 表4：通22转债基本信息 转债价格（元）/转股溢价率（%）109.79/69.45 转债信用等级/余额（亿元）AA+/119.84 正股PE(TTM)24.74 正股PE历史分位数39.30% 申万行业分类电力设备--光伏设备--硅料硅片 公司市值（亿元）1035.45 2023Q1-Q3营业收入（亿元）1114.21 销售毛利率（%）29.32 ROE（TTM，%）31.59% 2023