转债配置策略及“十强转债”组合2023年11月

投资策略·固定收益国信宏观固收 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 证券研究报告|2023年11月1日 转债配置策略及“十强转债”组合 2023年11月 证券分析师：王艺熹 021-60893204 wangyixi@guosen.com.cnS0980522100006 证券分析师：董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 联系人：吴越 021-60375496 wuyue8@guosen.com.cn 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图2：转债市场平均平价与平价指数（元） 图1：转债分平价转股溢价率（%）-231026 •10月股债行情回顾：主要宽基指数创阶段新低、北向资金持续流出，债市总体震荡偏弱； •股市方面，节后市场情绪整体较为悲观，三大指数持续下探，18日国家统计局公布前三季度经济数据后，市场对政策预期进一步减弱，沪指失守3000点并逼近2900点关口，北向资金连续多个交易日净卖出；在中央汇金增持四大行和ETF、中央财政增发万亿国债下，投资者信心获得提振，市场回暖迹象明显；截至10月26日上证/全A指数月内-3.93%/-4.14%； •10月申万一级行业基本收跌，仅汽车行业（+3.41%）受益于华为问界M7系列大定实现上涨，电子（-0.86%）、钢铁（-1.54%）、公用事业 （-1.74%）等行业跌幅较小，美容护理（-11.55%）、社会服务（-9.96%）、传媒（-9.21%）、通信（-8.34%）等调整幅度靠前； •债市方面，受宏观经济各项数据有所改善、全月资金整体偏紧影响下，十年期国债利率较上月底上行4.01BP至2.72%； •10月转债行情回顾：市场成交依旧低迷，转股溢价率压缩后企稳； •截至10月26日，中证转债指数月内下跌2.78%，转债全月收涨/跌数量为61/472(排除新上市、退市标的），平均平价-3.05%，价格指数-2.91%， 全市场转债平均转股溢价率有所企稳，但平价[80,90)和[120,130)区间转股溢价率压缩仍较为明显；月内市场成交量依旧低迷； •个券层面，除部分双高券或次新券外，涨幅靠前的较多集中在汽车行业（瑞鹄、上声、沿浦、汽模转02等）和医药生物行业（博瑞、百洋、特一等），而超达、新港、北方等转债以及公告强赎的亚康、中钢转债跌幅较大； 图5：10月转债价格变动幅度分布 图6：10月转债正股价格变动幅度分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 表1：转债市场关键指标一览 算术平均价格 算术平均平价 全体-算术平【90,125)转股【130+)转股溢价 日期（元） （元） 均转股溢价 率（%） 溢价率-算术平率-算术平均（%）均（%） 图3：转债平价分布-230928 图4：转债平价分布-231026 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债价格（元）分布-231026 图8：10月转债转股溢价率变动分布 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 2022/10/31 129.18 92.15 53.69 21.21 11.78 2023/1/3 127.28 93.96 44.92 20.49 7.57 2023/9/28 128.92 91.56 49.95 25.56 8.09 2023/10/26 124.54 88.77 50.37 23.65 5.57 与年初相比 -2.74 -5.20 5.45 3.16 -2.00 与月初相比 -4.38 -2.79 0.42 -1.91 -2.52 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 •债市展望：政策效应不断累积，利率底已现； •9月国内经济景气较8月继续上升，其中制造业投资、消费的景气度继续上升，显示国内经济的内生增长动能继续加强;预计四季度国内消费仍会继续向上修复，从而支持国内经济运行在合理的增长区间； •增量政策方面，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到 48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右。本次特别国债发行释放积极政策信号，将有效支撑经济复苏; •总的来看，9月经济延续向好，经济探底过程基本结束，预计随着政策效应不断累积，经济动能进一步好转，利率底部已现；随着经济逐步企稳回升，无风险利率有望向过去三年均值水平（2.9%）温和回归； •股市展望：市场有望转为“股强债弱”，国债增发利好上游顺周期相关行业； •基本面指标体系下，市场有望转为“股强债弱”。从基本面指标展望后市，综合通胀指标和房地产市场均指示股债跷跷板的成立，意为股债双杀进入终局；货币+信用框架也提示资本市场将有望步入股牛债熊格局； •从历史经验看行业比较，国债增发利好上游顺周期相关行业： •从行业视角来看，增发国债对资金投放领域的相关行业提振作用最为显著，如2000年增发的国债以振兴基建为目标，催升了建筑相关行业的行情；2007年增发的国债以购汇为目的，催升了银行业和出口产业链相关板块的行情。2020年增发的国债以基建和抗疫为目的，催升了建筑相关行业和消费行业的行情； •本次国债增发重点在基建领域，与2000年和2020年相似，对顺周期相关行业提振效果预计更强。结合行业收支所处的位置，钢铁、建筑、环保、机械设备等顺周期板块处在资本开支和盈利增速占优的象限，在国债增发的政策红利下存在利好支持； •此外，建议关注景气周期触底回升、产业政策催化高成长的半导体、疫苗、创新药、人形机器人、卫星产业链等板块； •转债估值仍具脆弱性，适度布局2024产业周期向上的板块：10月底转债平价和估值均跟随权益市场走出了“V”型行情，转债估值压缩现象已有所趋缓；但本次万亿国债增发带来的流动性变化或将对债券市场情绪造成一定扰动，叠加当前转债估值仍居历史高位，估值压缩压力仍存，择券时建议控制绝对价格； •择券方面，月底上市公司三季报披露完毕对市场影响出清，建议关注估值切换行情，布局2024产业周期向上的板块。具体建议关注： •（1）万亿国债利好大基建，关注顺周期板块机会： •本次增发国债主要用于疫后恢复以及各项基建工程，9月PMI站上荣枯线，建议密切跟踪顺周期板块高频数据的表现，关注钢铁 、建筑建材、水利环保、机械设备等顺周期板块机会（本钢、中特、柳工、合力等）； •银行经历净息差收窄（降息+存量房贷利率下调）、资产规模收缩（提前还贷）、不良率上升等一系列，估值已处于历史极低位置，利空出净经济企稳回升，优质标的估值有望修复，建议关注成长性较强的江浙城农商行、区域位置优越的成都银行等； •（2）景气周期触底回升的板块有望实现困境反转： •下半年以来全球半导体销售额明显回暖、消费电子旺季备货需求增加，推荐关注有望受益于消费电子周期回升、汽车电子业务贡献第二增长极、半导体材料设备国产替代进程加速的相关标的（冠宇、韦尔、立讯、飞凯、华特、晶瑞、南大、精测等）； •医药行业已处估值、业绩底，Q4临床数据读出、医保谈判、潜在的海外授权等有望催化行情（关注微芯、康泰等）； •（3）关注产业政策催化高、成长性较强板块的主题性行情： •人形机器人掀起新一波浪潮，建议关注产业链中磁材（正海、金田等）、以及汽车零部件中其他有望切入机器人供应链的标的 （拓普、精锻、豪能等）； •ChatGPT催生大量算力需求，关注算力生态链中AI算力租赁、卫星通信、数据要素入表相关转债（佳力、盟升、宏图等）； •华为Mate60和问界M7问世拉动产业链上下游需求，建议关注华为手机（福蓉、兴森、韦尔等）、问届汽车（沿浦、明新、文灿 等）供应链中有望受益的标的； •综合市场观点及转债价格、溢价率、余额等，2023年11月“十强转债”组合如下： 表2：2023年11月十强转债组合基本信息 转债代码 转债名称 正股简称 行业 余额（亿元） 转债价格（元） 转债平价（元） 转股溢价率 （%） 评级 推荐原因 113055.SH 成银转债 成都银行 城商行Ⅱ 51.97 119.13 94.52 26.04 AAA 顺周期+高股息，区位环境优越 127084.SZ 柳工转2 柳工 工程机械 30.00 123.02 84.30 45.93 AAA 顺周期，有望受益于工程机械内需转暖 113061.SH 拓普转债 拓普集团 汽车零部件 25.00 127.95 92.05 39.01 AA+ Tier0.5汽零部件，单车价值量高，切入人形机器人板块 113662.SH 豪能转债 豪能股份 汽车零部件 5.00 124.43 92.15 35.04 AA- 汽零部件，差速器、减速器及航空部件助力高成长 127074.SZ 麦米转2 麦格米特 其他电源设备 12.20 124.52 92.99 33.92 AA- 业绩佳，中报后一致盈利上调，工业电源需求较好 113054.SH 绿动转债 绿色动力 环境治理 23.60 106.02 71.15 49.01 AA+ 垃圾发电主营稳定，有望受益于CCER重启 123119.SZ 康泰转2 康泰生物 生物制品 19.99 122.48 90.47 35.37 AA 疫苗龙头，疫情影响消除中报业绩佳，管线储备丰富 118033.SH 华特转债 华特气体 电子化学品Ⅱ 6.46 124.13 81.67 51.98 AA- 特气龙头，有望受益于电子材料国产替代 113045.SH 环旭转债 环旭电子 消费电子 34.50 116.22 76.93 51.08 AA+ 低估值高债底+有望受益于消费电子需求复苏 113616.SH 韦尔转债 韦尔股份 半导体 24.33 114.72 67.60 69.71 AA+ 消费电子需求回暖新品贡献增量+汽车电子第二增长极 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 •成都银行（601838.SH）-西部城商行标杆，积极探索精细化、数字化、大零售转型 •区位环境优越助力业绩高增：公司立足成都，牢牢把握成渝双城经济圈、西部金融中心建设等战略机遇，深入城市更新、基础设计建设项目，并注重招商引资补链强圈提供持续发展基础，截至9月末公司总资产突破万亿，达到10630.39亿元； •小微及普惠业务贡献增量收入来源：公司深化行业龙头企业业务合作，存款归集规模不断提升；为小微企业推出政银合作、供应链金融和场景化金融三类产品，高效精准拓客，同时打磨团队素质提升服务能力，普惠贷款规模半年增幅23.1%；在个人金融领域以“金融+零售”模式精准获客，线下入社区，线上扩场景，全力做大AUM规模； •资产质量优异：公司类贷款质量改善，截至三季度末公司不良率进一步下降为0.71%，拨备覆盖率达到516.47%，居上市银行前列; 表3：成银转债基本信息 图9：正股PE（倍）和申万二级行业PE（倍）走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 转债价格（元）/转股溢价率（%）119.13/26.04 转债信用等级/余额（亿元）AAA/51.97 正股PE(TTM)4.13 正股PE历史分位数0.00% 申万行业分类银行--城商行Ⅱ--城商行Ⅲ 公司市值（亿元）473.31 2022年营业收入（亿元）202.41 不良率（%）0.00 ROE（TTM，%）16.37% 2022年归母净利润（亿元）100.42 资产负债率（%）93.31% 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图10：公司营业收入（亿元）及同比增速（%）图11：公司归母净利润（亿元）及同比增速（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图12：不良率（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图13：净息差（%） 资料来