红利风格投资价值跟踪（2024W21）：红利估值位置适中，近期ETF资金净买入

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 红利估值位置适中，近期ETF资金净买入 ——红利风格投资价值跟踪（2024W21） 2024年6月1日 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003 联系电话：+8618511558803 邮箱：zhoujinming@cindasc.com 证券研究报告金工研究 金工专题报告 于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 周金铭金融工程与金融产品 分析师 执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803 邮箱：zhoujinming@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 红利风格投资价值跟踪（2024W21）：红利估值位置适中，近期ETF资金净买入 2024年6月1日 宏观维度：美国商务部于5月30日与5月31日公布了最新PCE数据，显示美国第一季度核心PCE物价指数年化季率修正值为3.6%，预估为3.7%，初值为3.7%，低于预期。4月核心PCE物价指数环比上升0.2%，为2023年12月以来新低，预估为0.3%，低于预期，前值为0.3%；美国4月核心PCE物价指数同比上升2.8%，预估为2.8%，前值为2.8%。通胀数据降温使得市场对美联储降息预期较上周有所提前。根据CMEFedWatchTool，上周数据显示，9月降息概率为49.3%，而11月降息概率为61.6%，12月降息概率为81.5%；本周数据显示，9月降息概率为54.8%，11月降息概率为65.9%，12月降息概率为85%。结合国内M2同比与M1同比-M2同比剪刀差走弱的情况，模型仍然维持看多红利的观点。 估值维度：中证红利近三年的绝对估值位于60.88%分位点，一个月前为51.13%分位点，当前估值位置适中，回归模型预计未来一年绝对收益为9.68%。近三年的相对估值位于81.31%分位点，一个月前为69.96%分位点，当前相对估值偏高，回归模型预计未来一年超额收益为0.91%。 价量维度：短期价量维度较为拥挤。价格方面，中证红利成分股合计86.42%的权重位于半年均线以上，一个月前为82.82%，回归模型预计未来一年绝对收益为0.32%。成交量方面，中证红利成交额处于近三年84.65%百分位，一个月前为93.86%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为1.52%。 资金面维度：A股主动权重公募基金在2024年第一季度的暴露度为0.32，加仓趋势较2023年第四季度有所放缓，但仍保持正配。北向资金红利风格暴露度为0.85，上月值为0.82，在红利风格上有一定的资金回流。在红利ETF资金近期连续4个交易日净流入，近一月红利类ETF合计净流入2.95亿元。 红利50优选组合：组合近一年绝对收益21.93%，超额收益6.26%。近三月绝对收益4.96%，超额收益-0.67%。 风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。 目录 一、红利估值位置适中，近期ETF资金净买入4 1、宏观：美国通胀数据降温4 2、估值：绝对估值近三年60.88%，相对估值近三年81.31%5 3、价量：交易拥挤度下降但仍于高位6 4、资金：红利类ETF呈净流入7 5、总结：中长期仍有空间，短期警惕反转风险11 风险因素12 表目录 表1：CMEFedWatchTool利率预计表4 表2：红利相关ETF列表9 表3：各维度观点汇总11 表4：红利50优选组合绝对收益与超额收益11 图目录 图1：美国10年期国债收益率及其均线4 图2：国内M2同比及其均线5 图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线5 图4：中证红利全收益收盘价与PETTM近三年百分位5 图5：中证红利未来一年绝对收益与近三年绝对估值百分位5 图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位6 图7：中证红利未来一年超额收益与近三年相对估值百分位6 图8：中证红利全收益与120日均线上权重合计6 图9：中证红利未来一年绝对收益与120日均线上权重合计6 图10：中证红利全收益与成交额百分位7 图11：中证红利未来一年绝对收益与成交额百分位7 图12：中证红利绝对收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露8 图13：中证红利超额收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露8 图14：中证红利绝对收益与北向持仓红利风格暴露8 图15：中证红利超额收益与北向持仓红利风格暴露8 图16：中证红利全收益收盘价与红利类ETF单日净流入（亿元）9 图17：红利50优选组合绝对收益净值与超额收益净值11 一、红利估值位置适中，近期ETF资金净买入 1、宏观：美国通胀数据降温 本周市场震荡走弱，万得全A跌0.2%，红利风格防御价值凸显，收涨0.45%，相对万得全A的超额收益为 0.65%。 在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于，“全球流动性：10年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2同比”、“国内经济预期：国内M1-M2同比剪刀差”的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为10.08%，今年超额择时收益为17.38%。 美国商务部于5月30日与5月31日公布了最新PCE数据，显示美国第一季度核心PCE物价指数年化季率修正值为3.6%，预估为3.7%，初值为3.7%，低于预期。4月核心PCE物价指数环比上升0.2%，为2023年12月以来新低，预估为0.3%，低于预期，前值为0.3%；美国4月核心PCE物价指数同比上升2.8%，预估为2.8%，前值为2.8%。 通胀数据降温使得市场对美联储降息预期较上周有所提前。根据CMEFedWatchTool，上周数据显示，9月降息概率为49.3%，而11月降息概率为61.6%，12月降息概率为81.5%；本周数据显示，9月降息概率为54.8%，11月降息概率为65.9%，12月降息概率为85%。 传导至美债利率端，美国10年期利率在5月30日与5月31日有所下降，但60日均线维持在250日均线以上，显示长期利率中枢仍上行，模型仍然维持看多红利观点。 图1：美国10年期国债收益率及其均线表1：CMEFedWatchTool利率预计表 5.2 5 4.8 4.6 4.4 4.2 4 3.8 3.6 3.4 美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年:MA60 美国:国债收益率:10年:MA250 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2023年6月1日至2024年5月31日 资料来源：CMEFedWatchTool、信达证券研发中心数据日期：2024年6月1日 国内宏观层面，国家统计局于5月11日公布了4月份经济数据，4月国内M2同比为7.2%，前值为8.3%。M1-M2同比剪刀差为-8.6%，前值为-7.2%。国内宏观流动性无显著改善，资金活跃程度较弱，模型仍看好红利超额收益的持续性。 图2：国内M2同比及其均线图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线 148 6 134 122 0 11-2 10-4 -6 9-8 8-10 -12 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 7-14 中国:M2:同比中国:M2:同比:MA3中国:M1-M2:同比中国:M1-M2:同比:MA3 中国:M2:同比:MA12中国:M1-M2:同比:MA12 资料来源：万得、信达证券研发中心数据日期：2020年5月至2024年4月 资料来源：万得、信达证券研发中心数据日期：2020年5月至2024年4月 2、估值：绝对估值近三年60.88%，相对估值近三年81.31% 在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数估值进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。 在绝对估值层面，中证红利近三年估值百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-32.08%，回归T统计值为-16.17。根据估值与收益散点图，当中证红利估值处于历史低位时，收益相对安全，但若估值处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。 截至2024年5月31日，中证红利近三年绝对估值位于60.88%百分位，一个月前为51.13%百分位；近五年绝对估值为36.67%百分位，一个月前为30.66%百分位，当前估值位置适中。将近三年绝对估值百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为9.68%。 中证红利未来一年绝对收益 图4：中证红利全收益收盘价与PETTM近三年百分位图5：中证红利未来一年绝对收益与近三年绝对估值百分位 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 200% 150% 100% 50% y=-0.3111x+0.2862 R²=0.1029 0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% -50% 近三年绝对PETTM百分位 PE_TTM（近三年百分位，右轴）中证红利全收益 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2022年5月12日至2024年5月31日 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2014年1月2日至2023年5月19日 在相对估值层面，以中证红利PETTM估值除以万得全APETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-28.51%，回归T统计值为-14.20。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对估值处于历史低位时，有较为可观的超额收益赔率，但若相对估值过高，可以看到超额收益赔率逐渐下降，性价比有所降低。 截至2024年5月31日，中证红利近三年相对估值位于81.31%百分位，一个月前为69.96%百分位；近五年相对估值位于64.29%百分位，一个月前为50.12%百分位，当前估值位置偏高。历史回溯显示，在今年2月与4月，相对估值百分位接近90%水平时，之后超额收益皆有一定程度的回撤。将近三年相对估值百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年超额收益为0.91%。 中证红利未来一年超额收益 图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位图7：中证红利未来一年超额收益与近三年相对估值百分位 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 50% 40% 30% y=-0.0965x+0.0876 R²=0.0813 20% 10% 0% 0%20%40%60%80%100% -10% -20% 近三年相对PETTM百分位 相对PE_TTM（近三年百分位，右轴）超额收益 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2022年5月12日至2024年5月31日 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2014年1月2日至2023年5月19日 3、价量：交易拥挤度下降但仍于高位 A股历史上短期反转效应强于动量效应，因此在价的维度，我们通过计算所有位于1