Semi ： 2024 年全球代工行业趋于稳定 ， 预计 2025 年温和复苏 ； 启动华虹买入

全球代工行业在2024年企稳，预计2025年温和复苏；启动华虹买入 根据Counterpoint的数据，2023年全球代工销售额达到1170亿美元.在AI芯片需求激增和库存补充的帮助下，该行业在下半年显示出稳定的迹象。根据Counterpoint，市场增长在第三季度/第四季度季度环比转正至6.5%和9.8%。 中国半部门 杨莉莉博士(852) 3916 3716 我们对半铸造行业持乐观态度。展望未来，我们预计代工行业将在1）AI基础设施持续投资，2）内存产品和电子需求恢复，3）技术进步，4）半导体国产化方面实现增长。 代工纯玩市场非常集中。根据Counterpoint数据，台积电在23年第四季度以61%的份额处于领先地位，其次是三星(14%)和GlobalFoundries (6%)。中芯国际和华虹半导体分别以5%和1%的份额位居第五和第六。展望未来，我们预计台积电将获得更多市场份额由于其在人工智能相关芯片制造和产能方面的领先地位。该公司预计全球代工市场将在2024年增长中-高- 10%，但由于与同行相比AI曝光率更高，对其自身业务增长(低- 20%)仍较为乐观。我们相信中芯国际和华虹半也应获得份额关于国内技术自立计划。 张凯文(852) 3761 8727 相关报告；1. 英伟达：保持增长更长时间（链接）2.半全球中小企业投资将加速技术进步，中国本地化；发起Naura w / BUY（链接）3.InnoLight（300308 CH）-第1季度的业绩为2024年加速增长奠定了基础-2024年4月24日（链接）4.半-半-英伟达GTC 2024：快速拍摄- 2024年3月20日（链接）5.Semi - Nvidia继 续 留 下 深 刻 的 印 象-2024年2月22日（链接）6.Semi - Hyperscalers的FY23结果回顾- 2024年2月7日（链接）7.Innolight（300308 CH）- AI价值链的真正受益者- 2024年1月26日（链接）8.光收发器的半市场前景- 2024年1月26日（链接）9.主题投资和大趋势：AI销售暴露现实检查，按数字- 2024年1月12日（链接）10.CES 2024总结- 2024年1月10日（链接）11.Synopsys着眼于Ansys：一个潜在的软件巨头- 2024年1月10日（链接）12.国内AI芯片制造商加速推动Nvidia的替代品- 2023年12月14日（链接）13.人工智能供应链将继续顺风顺风，因为英伟达确认数据中心将增长到2025年- 2023年11月23日（链接）14.HyperScalers部署更多自定义AI芯片以优化和集成AI基础架构，以实现最大性能– 2023年11月17日（链接）15.Humane的AI驱动的无屏幕设备会成为智能手机的继任者吗？- 2023年11月14日（链接）16.主题投资和大趋势：CSP3和Meta增加支出以保持在AI前线- 2023年11月10日（链接）17.关于英伟达中国定制AI芯片的思考-2023年11月10日（链接） 地缘政治紧张局势促使全球主要经济体追求弹性而不是效率，导致大量投资以增强国内芯片制造能力。最近，国家集成电路产业投资基金的第三阶段已经积累了47.5亿美元。中国的半导体本地化努力正在推动中芯国际和华虹等本地代工厂朝着更大的技术进步，产能扩张和市场份额增强的方向发展。 作为中国第二大代工厂和领先的成熟节点代工厂，华虹半导体在过去几年中利用了各种终端市场需求的激增。尽管公司在2023年面临需求下降和ASP下降的问题，但其利用率在第1季度恢复到92%（而根据公司管理层的说法，第四季度为84%），预计第二季度将达到100%。此外，华虹半导体积极扩大其12英寸晶圆产能，为下一个恢复周期做准备，并支持半导体国产化。我们认为，考虑到与下游客户的更强合作，该公司的定位优于其他本地成熟节点同行。.我们开始覆盖华虹Semi（1347 HK），买入评级和目标价为24港元。 估价表 台积电2330 TT NR 688, 164 865 NA 21.95 17.7 5.34 4.40三星005930 KS NR 335, 926 77, 600 NA 13.6 9.1 1.29 1.13GlobalFoundries GFS US NR 27, 786 50.0 NA 38.1 24.4 2.34 2.16UMC 2303 TT NR 22, 033 56.4 NA 14.8 12.1 1.95 1.82 资料来源：公司数据，CMBIGM估计；截至2024年5月28日收盘的数据 价格上限上涨/ Contents 投资汇总表3 全球铸造行业显示出稳定的迹象4 超额预订和产能供过于求几乎被消化；在人工智能需求的支持下，开始了一个新的周期基础设施........4在过去的几个季度中，纯铸造厂的表现各不相同6展望未来，更多接触GenAI的铸造厂将受益更多7 竞争格局：23年第四季度前6家铸造厂占市场93% 9 尽管挑战仍然存在，但对中国铸造厂的展望是积极的11 中国的半供应链本地化应该推动当地铸造厂走向更大的技术进步，并加快替换.....................................11从AI推动中逐步恢复需求14 公司概况16 公司历史16主要产品概述17能力分析20财务分析21估值与风险23 投资汇总表 根据Counterpoint,2023年全球代工收入下降12%至1170亿美元由于供应链中断和全球芯片短缺，连续三年增长(2020/21/22年为24%/33%/29%)。 自2023年底以来，铸造业似乎正在企稳，对人工智能的需求强劲，库存水平正常化。在第三季度，市场见证了销售的首次反弹（最终季度环比增长6％，但仍同比下降15％），这主要是由于电子供应链的紧急订单和对AI芯片的强劲需求。全球代工收入在第四季度环比增长了10％，但仍同比下降了5％。 展望未来，我们预计铸造行业将在1）对人工智能基础设施的持续投资，2)恢复对内存产品和电子产品的需求，3)技术进步，以及4)半导体国产化。 至于竞争格局，市场非常集中。根据Counterpoint的数据，23年第四季度前6家铸造厂占93%的份额：台积电（61%）、三星代工（14%）、环球铸造厂（6%）、联电（6%）、中芯国际（5%）和华虹半导体（1%）。 在过去的几个季度中，纯铸造厂的表现有所不同。根据最新的收益报告，前6名纯玩铸造厂的表现各不相同。台积电，联电和环球铸造厂的收入连续下降，而中芯国际和华虹Semi报告的收入在第四季度有所增长。 展望未来，由于台积电在AI相关芯片制造和产能方面的领先地位，我们预计台积电将获得进一步的市场份额。中芯国际和华虹半导体也应在国内技术自力更生计划中获得份额。中国的半导体本地化努力正在推动中芯国际和华虹半导体等本地铸造厂朝着更大的技术进步，产能扩张和市场份额增强的方向发展。 我们开始承保华虹Semi (1347 HK)，买入和TP为24港元，基于0.8倍2024E P / B，即2年历史平均远期P / B，我们的目标价格隐含38倍2024E P / E和21倍2025E P / E，这也是该股2年历史平均远期P / E（21倍）。 我们认为公司正在从周期底部复苏。我们看到晶圆出货量和利用率增加的积极迹象。尽管ASP可能会面临一些挑战，但鉴于华虹Semi与客户的强大合作，我们认为华虹Semi能够管理影响。 潜在风险：1）来自全球同行和国内同行的成熟节点竞争加剧；2）终端市场需求依然疲弱；3）美国及其盟友对中国的出口限制升级；4）外汇风险，因为2023年公司约22%的收入以中国人民币以外的货币计价。 全球铸造行业显示出稳定的迹象 超额预订和产能供过于求几乎被消化；在AI基础设施需求的支持下，开始了一个新的周期 根据Counterpoint，经过2020 - 2022年连续三年的增长（24％/ 33％/ 29％），2023年全球代工收入下降了12％，至1170亿美元。此前的增长是由供应链中断和全球芯片短缺推动的。随着终端市场变软，晶圆厂利用率下降，2023年增长放缓。全球代工销售额在第1季度降至280亿美元（同比下降13%，环比下降16%），在第2季度保持在类似水平（同比下降15%，环比下降3%）。直到23年第三季度，市场才出现了第一次反弹（最终季度环比增长6%，但仍同比下降15%），这主要是由电子供应链和人工智能芯片的紧急订单推动的。 似乎铸造行业自2023年底以来趋于稳定，对人工智能的需求强劲，库存水平正常化全球代工收入在第四季度环比增长了10%，但仍同比下降了5%。2023年全年，全球铸造厂的销售额同比下降12%。根据TredForce的数据，第四季度的增长在很大程度上得益于智能手机库存的补充和对AI的强劲需求。台积电强劲的3m和5m工艺销售（占第四季度收入的15％和35％）是这种增长的真实证明，这帮助该公司占领了全球总晶圆厂市场的60％以上。然而，由于全球宏观经济的逆风，各铸造厂的业绩各不相同。 展望未来，我们预计代工行业将在1）AI基础设施持续投资，2）内存产品和电子产品需求恢复，3）技术进步，4）半导体国产化方面实现增长。 来源：Counterpoint，CMBIGM 来源：Counterpoint，SEMI，CMBIGM 我们期望鉴于AI的强劲需求，先进节点晶圆厂的利用率将首先提高。整个代工行业的增长速度有望赶上全球半导体市场，预计2024年将增长18% (我们对多个行业预测的平均估计)。 这是因为晶圆厂的销售已经增长到半市场销售的很大一部分（根据我们的分析，2023年全球晶圆厂销售额占全球半销售额的23%）。许多半公司已经从垂直集成模式(IDM)转变为无晶圆厂模式，将制造外包给纯粹的代工厂(例如。Procedre，台积电，GlobalFodries），以降低成本并专注于设计和创新。这一趋势得到了无晶圆厂半公司崛起的支持(例如。Procedre，AMD，Nvidia，Qalcomm）以及维护尖端制造设施的成本不断上升，只有少数公司能够负担得起。此外，全球对更先进的人工智能工具的需求激增，增加了对铸造厂大批量生产能力的依赖。 根据Trendforce / Garner / Omdia /台积电的数据，预计2024年全球代工销售将以12% / 12% / 16% /中高比例增长。 来源: Counterpoint, SEMI, CMBIGM来源: Counterpoint, SEMI, CMBIGM 在过去的几个季度中，纯铸造厂的表现各不相同 在过去的几个季度中，纯铸造厂的表现各不相同。根据最新的收益报告，前6家纯正铸造厂的表现各不相同。台积电，联电，环球铸造厂和PSMC的收入连续下降，而中芯国际和华虹Semi的收入则有所增长。总的来说，这六个铸造厂的收入同比增长了8％，但季度环比下降了4％。 GlobalFoundries、UMC和中芯国际面临GPM和NPM下降，而台积电的利润率保持稳定。华虹Semi和PSMC均显示GPM和NPM有所改善。 来源：公司数据, CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 展望未来，我们预计全球的铸造厂将平衡ASP与利用率，以实现收入最大化。由于最近几个季度的库存调整，晶圆ASP可能出现了一些修正。同时，尽管收入下降，但大多数排名前六的铸造厂在第1季度仍连续增加了晶圆出货量。这表明尽管收入下降，但随着铸造厂调整策略以优化定价和产能使用，生产活动仍然强劲。 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 展望未来，与GenAI有更多接触的铸造厂将受益更多 根据最近的财报电话会议，人工智能是唯一拥有强劲需求前景的终端市场。其他市场要么处于缓慢复苏中，要么处于持续库存消化中。 在4月18日的财报电话会议上，台积电预测不包括内存在内的全球半导体市场今年将