零售周观点：政策鼓励下，看好跨境电商和海外仓发展前景

国务院发布政策，鼓励拓展跨境电商出口推进海外仓建设。我们认为此次《意见》发布，后续对企业是否有实质性利好仍要看配套措施出台，或有望体现在金融支持、人才培养等方面，但在方向上可以明晰对海外仓、跨境电商发展的支持与鼓励。推荐海外仓占比不断提升，盈利能力不断增强的乐歌股份，26年自建仓落地有望进一步提升公司毛利率； 推荐聚焦“一带一路”国家的小商品城，以及发力日韩及东南亚市场的吉宏股份；推荐收购通拓科技增强协同效应的华凯易佰，推荐积极布局海外仓的赛维时代，建议关注致欧科技、大健云仓。 新兴电商平台Temu、Shein纷纷布局“半托管”模式，有望提升家具线上渗透率及海外仓需求。24年1月，速卖通开放半托管模式。24年3月，Temu在美国上线半托管模式，半托管模式中，商家需要负责供货、物流仓储和广告、售卖等环节。但不论是全托管还是半托管，产品的定价权依旧在Temu手上。5月Shein也在美国上线半托管模式，卖家提供供货价后，可以在SHEIN的协助下参与定价与运营，同时享有选品的自主权。 相同的是，SHEIN半托管的选品也需在海外本地有库存，可以本土履约。2022年，美国线上家具渗透率为24.6%，相比2018年的19.4%大幅提升，随着新兴电商平台的快速扩张，发力“本对本”，线上渗透率有望进一步提升，同时带动海外仓需求增长。 大健云仓："供应链前置"业务模式，提高竞争力降低交易风险。公司业务分为三部分，①1P模式，即自营模式，平台从供货商手中直接买入产品，拥有货权，卖出产品赚取商品差价。②3P模式中，平台负责撮合交易，根据平台GMV收取佣金，卖家负责定价、库存管理、营销与客户服务，平台提供仓储和物流服务。③非平台电子商务，公司向第三方电子商务平台或通过第三方电子商务平台销售自有库存。24Q1 GigaCloud 3P收入占比26.85%。2024年7月加州新仓投入运营后，大健云仓全球交付中心已达42个，布局于美国、英国、德国、加拿大和日本，总面积超1050万平方英尺。大健云仓独特定位（大件B2B）以及丰富的活跃买卖方用户，形成公司的优势壁垒。截至2023年，公司在其平台上拥有815个活跃卖家和5010个活跃买家，客户主要集中在美国、欧洲和亚洲市场。2023年GigaCloudGMV同比增长53.28%至7.94亿美元。 投资建议：①美妆板块，推荐珀莱雅、巨子生物、上美股份、科思股份、水羊股份、丸美股份、福瑞达、嘉亨家化、华熙生物、贝泰妮、润本股份、上海家化。②零售板块，推荐小商品城、乐歌股份、华凯易佰、重庆百货、丽尚国潮；推荐明月镜片、博士眼镜，推荐全球零售商龙头名创优品，推荐专业母婴零售龙头孩子王。③培育钻石板块，建议关注力量钻石、沃尔德、惠丰钻石、四方达、黄河旋风等。④珠宝板块，推荐周大生、老凤祥、菜百股份、潮宏基、中国黄金、曼卡龙，建议关注周大福等。⑤医美板块，推荐爱美客、锦波生物、昊海生科、朗姿股份、美丽田园，建议关注普门科技。 风险提示：新品推广不及预期，行业竞争格局恶化等。 重点公司盈利预测、估值与评级 1本周观点：政策鼓励下，看好海外仓发展前景 1.1大健云仓："供应链前置"业务模式，提高竞争力降低交易风险 1.1.1商业模式：1P&3P双模式，收入来源为商品差价和交易佣金 公司采用“1P+3P”双模式，将亚洲的制造商，以及美国、亚洲和欧洲的经销商连接起来，提供相应的海运和海外仓储能力。1P模式即自营模式，平台从供货商手中直接买入产品，拥有货权，卖出产品赚取商品差价。3P模式中，平台负责撮合交易，根据平台GMV收取佣金，卖家负责定价、库存管理、营销与客户服务，平台提供仓储和物流服务。 表1：大健云仓各类业务简介业务业务内容 公司收入包括三个来源：GigaCloud 1P、GigaCloud 3P以及非平台电子商务。其中24Q1GigaCloud3P收入占比26.85%，1P业务占比超过7成。公司的盈利模式主要通过收取商品差价、仓储费、物流费和平台服务费实现，而主要成本则包括仓储、物流和平台运营成本。 图1：大健云仓收入结构（单位：亿元） 图2：大健云仓整体及各业务毛利率（%） 2024年7月的总仓面积相比2023年3月增长169%。新的加州安大略地区交付中心，占地约56.21万平方英尺，计划于2024年7月投入运营。届时大健云仓全球交付中心已达42个，布局于美国、英国、德国、加拿大和日本，总面积超1050万平方英尺，比2023年3月31日的390万平方英尺增长了169%。 图3：大健云仓仓库分布：包括美国、加拿大、英国、德国、日本、澳大利亚 大健云仓的客户群体包括全球各地的制造商、经销商和零售商。截至2023年，公司在其平台上拥有815个活跃卖家和5010个活跃买家，客户主要集中在美国、欧洲和亚洲市场。公司的客户涵盖了从大件家具到家用电器、健身器材等多个品类，通过高效的物流网络和仓储服务，帮助客户实现跨境交易和快速交付。2020年在疫情下，大健云仓具备提前备货优势，平台活跃的买家从441个增长至1689个，平均买家支出从8万美金增长至超11万美金。 表2：大健云仓活跃用户及GMV情况 1.1.2财务状况：20年疫情下快速增长，21年后受外部成本因素影响较大 疫情下得益于提前备货优势，收入利润快速增长。2020年新冠疫情的致使各地港口运营受限，海外零售商陷入了全球供应链危机，同时叠加本地防疫政策限制开工，具备现货优势的企业在一定程度上快速补足供给缺口。大健云仓的1P模式下，公司提前在海外仓备货，有大量现货，致使业务收入快速增长。叠加低基数的原因，2020Q2，大健云仓GMV同比增长122.9%，达到历史最高点。 图4：大健云仓收入及yoy 图5：大健云仓归母净利润及yoy 2021-2022年受租赁与海运成本影响，毛利率下滑，利润下滑。截至2024年5月，公司在全球拥有42个交付中心，仓库及货架主要从第三方公司租赁，计入了公司产品成本；此外，公司的跨境运输业务主要是通过与航运、卡车运输和货运服务提供商合作，海运费等运输费计入成本。2020年下半年，全球需求反弹造成港口拥堵，以及2021年发生的苏伊士运河阻塞事件，船公司联合提升价格，以及美国港口卡车司机罢工，集装箱滞留港口等均影响了中国跨境出口的航线运输，带来海运成本的不断上升。此外，1P模式下提前备货在交易便利的同时，也有库存积压风险，21年后存货周转效率下降也影响公司的利润水平。 图6：大健云仓费用率变化 图7：大健云仓毛利率及净利率 图8：公司存货周转天数（天） 1.2海外仓竞争格局：根据服务产品类型，分为中小件与中大件海外仓 美国海外仓竞争格局正从分散走向集中，主要“玩家”业务较为成熟。截至22年末，美国海外仓数量已达1178个，以绝对优势居全球领先地位，存量市场较大。 然而，整体行业仍处于发展前期，竞争格局相对分散，尚未形成除亚马逊之外的海外仓运营巨头。在面临市场竞争加剧、租金上涨等压力下，在美运营海外仓的国内企业正经历洗牌出清、两极分化的过程，竞争格局正逐步集中化。当前实力突出的主要国内“玩家”包括：以中小件商品物流为主的谷仓海外仓、递四方等，也有专注于中大件综合物流的乐歌股份、大健云仓、无忧达等公司。 图9：全球海外仓分布数量（个）及增速 谷仓海外仓：提供头程干线+海外仓储+尾程配送+合同物流服务。1）头程干线：整合优质国际干线运力资源和海外清关资源，支持港到仓/仓到仓一站式送仓物流服务；2）海外仓储：在美4仓共计60.5万平米仓储资源，全流程全节点精细运营，支持标准仓和定制仓服务；3）尾程配送：谷仓快递、卡派和G2G服务，全面支持B2C（FBA/平台仓/独立站）和B2B（品类商店/直销商/商场卖场/专柜门店）等多渠道配送，助力全渠道营销；4）合同物流：“一企一案”式企业级定制服务，助力客户构建端到端供应链与垂直优势阵地。 图10：谷仓海外仓提供的服务 递四方：提供全球直发+订单履约+逆向物流+多元化B2B专线服务。1）全球直发：专注于快件、邮政小包的快速发货、直运及末端派送的整体服务；2）订单履约：基于庞大的仓储网络，在美6仓共计24.5万平米资源，利用先进的ERP系统，提供一站式物流仓储外包服务；3）逆向物流：个性化海外本地退货服务； 4）多元化B2B专线：个性化空海运到港/到门/派送一条龙，以及2B仓到仓、2C门到门的一件代发云仓服务。 乐歌股份：为中大件产品跨境卖家提供头程海运+海外仓储+一件代发+FBA转运+代理出口+供应链服务等。1）海外仓储：在美已布局9仓共计27.08平米仓储资源，24年拟新建美东美西两个仓库；2）FBA转运：FBA库存不足时，可及时从海外仓发货补足库存；3）代理出口：提供合规报关出口、收汇及代办退税服务；4）供应链：与多家银行合作，提供优质国内采购支持。 图11：乐歌股份乐仓服务流程 大健云仓：基于“供应链前置”的创新模式，专注于为全球供应商和零售商提供跨境B2B交易系统+物流仓储服务。1）”供应链前置”模式：工厂可以从制造产品、现货出海到终端销售，跨境卖家则能够进行轻资产模式运营。2）B2B交易系统：线上/线下综合跨境交易及交付服务。3）物流仓储：在美共15仓覆盖有近40平米面积，拥有完善的仓储物流网络体系及尾程配送能力，致力于打造“全球家居流通骨干网”。 无忧达：专注于中大件海外仓+国际海运+端到端物流服务。1）中大件海外仓：在美4仓共计约26.9万平米仓储资源，擅长10kg以上中大件产品的一件代发、仓储、超大件派送等服务；2）国际海运：自有COSCO、OOCL、EMC等船东服务，舱位可控、专业清关；3）端到端物流：国内首批亚马逊SPN物流服务商，开发多条海运专线产品，提供多平台官方仓库直送服务，及第三方/无忧达自营仓库头程物流服务。 表3：海外仓“玩家”简介公司 1.3国务院发布政策，鼓励拓展跨境电商出口推进海外仓建设 事件：5月24日召开的国务院常务会议，审议通过《关于拓展跨境电商出口推进海外仓建设的意见》。会议指出，①发展跨境电商、海外仓等外贸新业态，有利于促进外贸结构优化、规模稳定，有利于打造国际经济合作新优势。②要积极培育跨境电商经营主体，鼓励地方立足特色优势支持传统外贸企业发展跨境电商，加强跨境电商人才培养，为企业提供更多展示对接平台，持续推进品牌建设。③要加大金融支持，加强相关基础设施和物流体系建设，优化监管与服务，积极开展标准规则建设与国际合作。要加强行业自律，引导有序竞争，更好赋能产业链上下游发展。 点评：此次国务院发布会议，延续国家对跨境电商及海外仓业务发展的支持，22年9月，商务部出台《支持外贸稳定发展若干政策措施》，指出在依法合规、风险可控的前提下，进一步加强出口信用保险对海外仓建设和运营的支持力度；优化海关备案流程，支持海外仓出口货物运输。《意见》发布后对企业是否有实质性利好仍要看配套措施出台，或有望体现在金融支持、人才培养等方面，但在方向上可以明晰对海外仓、跨境电商发展的支持与鼓励。 新兴电商平台Temu、Shein纷纷布局“半托管”模式，有望提升家具线上渗透率及海外仓需求。24年1月，速卖通开放半托管模式。24年3月，Temu在美国上线半托管模式，半托管模式中，商家需要负责供货、物流仓储和广告、售卖等环节。但不论是全托管还是半托管，产品的定价权依旧在Temu手上。5月Shein也在美国上线半托管模式，卖家提供供货价后，可以在SHEIN的协助下参与定价与运营，同时享有选品的自主权。相同的是，SHEIN半托管的选品也需在海外本地有库存，可以本土履约。2022年，美国线上家具渗透率为24.6%，相比2018年的19.4%大幅提升，随着新兴电商平台的快速扩张，发力“本对本”，线上渗透率有望进一步提升，同时带动海外仓需求增长。 当前多家国内公司布局海外仓，1）乐歌股份：截至23年末，公司拥有海外仓12个，总计28.96万平方米，23年海外仓收入同比+94.03%至9.51亿元，占比总营收提升9.10