汽车及工业行业：制造业调研首站-雅迪：行业龙头有望受益于集中度提升

交银国际研究 消息快报 汽车及工业 2024年5月24日 汽车及工业行业 制造业调研首站—雅迪（1585HK）：行业龙头有望受益于集中度提升 近期我们与客户组织了一次江浙区域的制造业实地调研，参观了三家公司，包括雅迪（1585HK/未评级）、敏实（425HK/未评级）和海天国际（1882HK/未评级）。通过与管理层交流及参观工厂等活动，我们深入考察公司基本面，并得以洞悉制造业的发展近况。电动两轮车行业的雅迪（1585HK/未评级）是我们本次调研的首站。 电动两轮车行业：预计今年行业总销量相较去年大致平稳。今年年初因南京电动两轮车火灾事故，有关部门加大了对行业的抽查力度，对终端门店销售产生了短期的影响。但因为消费者对于两轮车的需求属于刚性，且电动两轮车保有量巨大（全国约3.5-4亿辆），支持稳定的置换需求（电动自行车（电自）寿命3-5年，电动摩托车（电摩）寿命5-7年），雅迪预计全国两轮车+三轮车销量维持在6000万台左右。公司早前参与了国家发改委召开的消费品以 旧换新座谈会，预计针对电动两轮车的以旧换新政策可能要等到今年11月锂电新标准落实后才会出台，对明年的销量或有提振作用。 行业集中度有望进一步提升。今年4月份，政府部门密集出台四份文件，规范电动两轮车的行业标准，行业规范的落实将加快尾部企业出清（目前行业仍有100+家企业和800家工厂）。雅迪作为行业的龙头，将起带头作用，积极进行经销商和门店管理，有望抢占更多市场份额。雅迪去年的市占率已经提升至30%，未来市占率的目标在45%-50%。 公司2024年销量预计同比持平，产品结构持续改善，带动均价和毛利率提升。从今年1-4月的公司销量来看，由于市场观望情绪和门店抽查的影响，对比去年有一定缺口，鉴于行业整体处于逐步回暖状态，公司预计全年销量同 比持平；预计单车均价约2,200-2,300元（2023年上半年/下半年分别为2,075/2,132元），毛利率有望改善2个百分点（去年全年毛利率16.9%）。从原材料的角度看，尽管铅目前在涨价，但原材料价格上涨以往通常会推动均价上涨、且行业打价格战的概率较低，因此对公司的盈利不会有很大影响。 出口1-2年后开始上量，利润高于內地。在出口方面，雅迪采取稳扎稳打战略，需要一段时间的试运行、接受消费者的反馈，不同的市场客户需求不同。越南市场以电摩和电轻摩为主，而印尼市场主要卖电自产品，因为该地对电摩的速度要求很高，以日系品牌为主导；而电自作为妇女、老人、青少年的交通工具，需求正快速增长。去年雅迪出口销量20万台， 今年的目标是30万台，明年目标翻番达到50万台以上。海外市场由于定价较高，毛利率高于內地市场，未来上量后将带动公司整体盈利水平提升。 投资启示：我们认为雅迪作为电动两轮车的行业龙头，有望在行业进一步整合、规范化的大环境下抢占市场份额，并通过优化产品结构提升盈利能力。未来潜在的催化剂包括：（1）以旧换新政策落地，（2）钠电产品渗透率提升，和（3）海外销量迅速增长。根据彭博一致预期，目前雅迪（1585HK/未评级）远期市盈率约10.8倍，股息率约3.0%。 陈庆 angus.chan@bocomgroup.com (86)2160653601 李易,CFA iris.li@bocomgroup.com (852)37661850 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:交银国际汽车行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3808HK 中国重汽 买入 18.92 26.49 40.0% 2024年03月26日 重卡 2338HK 潍柴动力 买入 15.00 18.60 24.0% 2024年03月14日 重卡 2015HK 理想汽车 买入 78.90 120.34 52.5% 2024年05月24日 整车厂 9866HK 蔚来汽车 买入 39.95 59.88 49.9% 2024年05月16日 整车厂 1211HK 比亚迪股份 买入 211.60 306.48 44.8% 2024年03月27日 整车厂 175HK 吉利汽车 买入 10.04 12.50 24.5% 2023年08月23日 整车厂 2333HK 长城汽车 买入 13.96 12.25 -12.2% 2023年07月17日 整车厂 2238HK 广汽集团 中性 3.32 3.34 0.6% 2024年04月01日 整车厂 9868HK 小鹏汽车 沽出 32.80 29.96 -8.7% 2024年03月20日 整车厂 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年5月23日 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 落后：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数不具吸引力。香港市场的标竿指数为恒生综合指数，A股市场的标竿指数为MSCI中国A股指数，美国上市中概股的标竿指数为标普美国中概股50（美元）指数 总机:(852)37661899传真:(852)21074662 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与 发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份 ，一位分析师持有英伟达之股份。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司 、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司、极兔速递环球有限公司、山西省安装集团股份有限公司、富景中国控股有限公司、中军集团股份有限公司、佳民集团有限公司、集海资源集团有限公司、君圣泰医药、天津建設發展集團股份公司、長久股份有限公司、乐思集团有限公司、出门问问有限公司及趣致集团有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件 所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。 交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。