跟踪报告：纯电新车型发布推迟，2Q24E毛利率仍将承压

1Q24业绩披露：1Q24理想收入同比+36.4%/环比-38.6%至256.3亿元，毛利率同比+0.2pcts/环比-2.9pcts至20.6%，Non-GAAP归母净利润同比-9.4%/环比-71.6%至12.8亿元。我们判断，毛利率表现符合预期、Non-GAAP归母净利润表现低于我们预期，主要由于春节因素+MEGA表现承压导致交付量与规模效应不及预期（1Q24交付量同比+52.9%/环比-39.0%至8.0万辆）。 2Q24E毛利率承压：1）1Q24理想汽车收入同比+32.3%/环比-39.9%至242.5亿元（ASP同比-13.5%/环比-1.5%至30.2万元，主要由于终端优惠/权益活动放大）；汽车业务毛利率同比-0.5pcts/环比-3.4pcts至19.3%。2）1Q24研发费用率同比+2.0pcts/环比+3.5pcts至11.9%，SG&A费用率同比+2.9pcts/环比+3.8pcts至11.6%。3）1Q24Non-GAAP单车盈利同比-40.7%/环比-53.4%至1.6万元。4）1Q24自由现金流净流出约50.6亿元（截至1Q24末，在手现金合计约989亿元）。我们判断，1）2Q24E毛利率仍将承压；2）预计 2H2 4E L6爬坡有望带动毛利率趋稳改善，但仍需聚焦市场竞争/定价与爬坡节奏。 纯电新车型发布推迟，静待全新组织调整效果显现：管理层指引，2Q24E交付量10.5-11.0万辆（同比增长21%-27%）、营收299-314亿元（同比增长4%-9%）； 全新纯电车型将延迟至1H25E发布。我们判断，1）理想Mega销量不及预期主要由于车型/价格定位偏高、以及配套充电设施相对滞后；同时，门店展位空间有限也影响了1Q24主力车型7-8-9的销量表现。对此，公司已加大超充网络投建（已投入运营400座超充站，计划年底建成超2,000座）、以及推进门店展位升级（截至目前，今年新开的43家零售中心有约50%以上的门店可同时陈列9辆展车）。我们预计超充网络、以及门店展位空间的完善，有望为2025E纯电新车型推出夯实基础。2）理想已全面启动并落地组织架构升级和流程优化，预计组织架构升级的效果或将于2H24E-2025E逐步显现。 下调至“增持”评级：鉴于纯电新车型发布延迟、以及插混/增程市场竞争加剧，下调2024E/2025E/2026ENon-GAAP归母净利润至75亿元/146亿元/204亿元（vs.之前预计分别约189亿元/252亿元/266亿元）。我们长期看好理想基于家庭用户的明确定位与智能化的兑现能力；但鉴于短期战略调整与新产品节奏调整，下调目标价至US$22.5（对应约23x 2024E P/E），下调至“增持”评级。 风险提示：需求不及预期+订单回落；竞争加剧；毛利率不及预期；市场风险等。 公司盈利预测与估值简表