轻工制造行业周报（24年第20周）：地产迎诸多利好政策，关注家居龙头的估值修复

本周研究跟踪与投资思考：近期提振地产政策相继发布，以去库存为基调，一揽子去库存方案形成政策组合拳，楼市迎来多重利好，预计短期有望提振市场信心、带动地产链的估值修复，中长期看随着购房需求释放，提振家居需求，行业增长中枢或有上修预期，建议关注处于估值底部的家居板块。 近期地产迎诸多利好政策，提振预期。5月17日，央行等部门发布下调购房首付款比例与公积金贷款利率、取消房贷利率下限、拟设立3000亿保障性住房再贷款等地产政策组合拳。时隔10年地产去库再次启动，下调后的首套与二套房的房贷首付比例与多地公积金贷款利率等均为历史新低，同时以国企收储消化库存，楼市或有望迎来底部复苏。参考上一轮（2014-2016年）一揽子地产政策带来的去库效果：在2015/3/30下调房贷首付比例后住宅销售累计增速即刻底部回升，2015/6棚改货币化政策发布后，住宅竣工与新开工累计增速均自9-10月扭转下行趋势、迎来反弹，政策效果可谓立竿见影。再回看当下，本轮同样是供需两端宽松政策频出，也都涉及下调房贷首付、放松公积金政策等，但从政策力度与去库发力点、所处地产周期以及宏观环境等方面来看已然有所不同，政策落地的效果或有差异，而从政策激活市场到楼市走出底部的历史路径依然有望复刻。 关注低估值、稳健增长的家居龙头。地产下行三年以来，家居龙头通过变革转型、多渠道全品类拓展与降本增效等多措并举，抵抗了地产与原材料扰动的压力，实现稳健增长。近期地产政策的密集出台，预计短期有望提振市场情绪、带来地产链的估值修复；中长期看，虽然家居行业地产红利消退、进入存量房市场的基本面未改变，同时地产政策组合拳落地的效果有待观望，但政策拉动下行业增长中枢或依然有上修预期，且龙头凭借深化内功加速整合、格局优化。建议关注目前处于估值底部的家居龙头欧派家居（15.2x）、索菲亚（15.7x）、志邦家居（14.0x）以及顾家家居（15.5x）。 重点数据跟踪：市场回顾：上周轻工板块+2.76%，周相对收益+2.44%。家居板块：4月家具类零售额同比+1.2%，3月建材家居卖场销额同比-7.4%；上周TDI国内现货价上涨150元/吨，纯MDI下跌300元/吨，软泡聚醚市场价下跌25元/吨。浆价纸价：上周外盘针、阔叶浆报价持平；内盘针/阔叶浆分别上涨200元/吨、持平；上周内盘溶解浆价格持平，废纸现货价下跌4元/吨；上周双胶纸、白卡纸市场价均持平，箱板纸、瓦楞纸价格均持平。 地产数据：4月我国商品房住宅新开工/竣工/销售面积分别同比-13.7%/-13.4%/-17.1%，降幅有所收窄，4月30大中城市商品房成交面积同比-38.9%，二手房成交面积同比-1.1%。出口数据：4月我国家具及其零件、纸浆及纸制品累计出口额增速分别为+8.7%/-3.6%。 投资建议：随着地产利好及促消费政策加码，看好家居龙头经营与估值修复，重点关注欧派家居/索菲亚/顾家家居/公牛集团/瑞尔特；关注造纸的盈利弹性，重点推荐太阳纸业，推荐大包装战略持续推进的纸包装龙头裕同科技； 建议关注补库逻辑与跨境出海驱动的轻工出口链板块，重点推荐家具家居垂类跨境出海龙头致欧科技，海外仓业务带动二次增长的乐歌股份。 风险提示：消费复苏不及预期；地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化。 1.核心观点与投资建议 2024Q1家居龙头经营彰显韧性，盈利端受益于原材料红利、产品结构优化与降本增效而提升。随着地产利好与促家居消费等政策组合拳落地，有望逐渐体现在订单与终端销售。行业格局优化下龙头长期成长性凸显，看好基本面较强的家居龙头估值率先修复，推荐整装模式引领增长的定制家居龙头欧派家居，整家战略下客单值提升明显的索菲亚，以及多元布局综合实力强的软体家具龙头顾家家居； 推荐新老业务与新老渠道同步发力的公牛集团；看好成长性较好、弹性较大的智能家居标的，推荐出口迎复苏、智能坐便器放量的卫浴龙头瑞尔特，以及智能晾晒品牌认知与全渠道布局优势领先、全面发力智能家居赛道的好太太。 Q1纸浆震荡偏强走势，上游成本走强支撑部分纸价提涨落地，关注造纸链的盈利弹性，重点推荐太阳纸业与特种纸龙头仙鹤股份，推荐多元业务布局、大包装战略持续推进的纸包装龙头裕同科技。 出口链方面，基于补库逻辑与跨境电商驱动，外销板块高景气有望延续。重点推荐家居家具垂类跨境出海龙头致欧科技，以及海外仓业务带动二次增长的线性驱动龙头乐歌股份，建议关注境外业务稳步拓展的软体龙头顾家家居。 文娱行业随着线下消费复苏而迎来修复，龙头通过调结构扩品类、产品优化升级与区域扩张等举措实现稳健经营，重点推荐传统核心业务稳健、办公直销与零售大店快速增长的晨光股份。 2.本周研究跟踪与投资思考 近期提振地产政策相继发布，以去库存为基调，推出以购代建、下调购房首付款比例与公积金贷款利率、取消房贷利率下限等政策，一揽子去库存方案形成政策组合拳，楼市迎来多重利好。地产政策的密集出台预计短期有望提振市场信心、带动地产链的估值修复，中长期看随着购房需求释放，提振家居消费需求，上移增长中枢，建议关注目前处于估值底部的家居家具板块。 2.1、近期地产迎诸多利好政策，提振预期 时隔10年，地产去库存再次启动，政策组合拳发力供需两端，楼市或有望迎来底部复苏。2024年以来地产政策持续松绑，多地推出住房“以旧换新”，北京、深圳调整局部限购，杭州、西安等相继取消限购等政策，4月30日政治局会议定调房地产，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，而后自然资源部出台正式文件，提出商品住宅库存压力大、去化周期超过36个月的城市，将暂停新增商品住宅用地转让，消化待售住宅库存成为政策发力点。 5月17日，地产再迎一揽子重磅政策： 1）下调房贷首付比例：首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于15%，二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例调整为不低于25%； 2）下调公积金贷款利率：自5月18日起，下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点； 3）取消全国层面首套房和二套住房商业性个人住房贷款利率下限； 4）拟设立3000亿元保障性住房再贷款：央行拟设立3000亿元保障性住房再贷款，利率1.75%，期限1年，可展期4次，按照贷款本金的60%发放再贷款，可带动银行贷款5000亿元，以支持地方国有企业以合理价格收购已建成为出售商品房，用作配售型或配租型保障性住房。 此次地产政策力度较大，下调后的首套与二套房的房贷首付比例、多地公积金贷款利率等均为历史新低，将有利于降低居民购房成本、增强购房意愿和能力，从而盘活库存、发挥地产对经济运行牵一发而动全身的重要作用。 表1：2024年与2015年地产去库存政策组合拳对比 与上轮2014-2016年的地产去库相比，同样是供需两端宽松政策频出，均涉及下调房贷首付、放松公积金政策等，但在政策力度与去库发力点、地产周期以及所处宏观经济背景等方面仍然存在差异：1）上一轮核心以棚改货币化去库，本轮则聚焦以购代建，主要以地方收购库存房源充当保障房来消化；2）上轮去库存时地产处于上行周期，而当前地产仍处于购房需求萎缩、房企大面积经营困难的下行期；3）此外，与上轮棚改的抵押补充贷款PSL额度相比，此轮的保障性住房再贷款额度相较完成去库目标所需的收储金额仍有较大差距。 但参考2014-2016年的一揽子政策带来的明显地产去库效果：在2015/3/30下调房贷首付比例后住宅销售累计增速即刻底部回升，2015/6棚改货币化政策发布后，住宅竣工与新开工累计增速自2015/9-2015/10扭转下行、迎来反弹，政策效果可谓立竿见影。再回看当下，虽然所处的宏观环境与行业发展阶段已有所不同，政策落地的效果或有差异，但从政策激活市场—楼市走出底部的历史路径依然有望复刻。 图1：2015年地产复盘：政策定调后住宅销售、竣工与新开工增速先后迎来回升 2.2、关注低估值、稳健增长的家居家具龙头 地产下行三年以来，家居龙头通过变革转型、多渠道全品类拓展与降本增效等多措并举，抵抗了地产与原材料扰动的压力，实现了稳健增长、彰显经营韧性。近期地产政策的密集出台，预计短期有望提振市场情绪、带来地产链的估值修复； 中长期看，虽然由于城市化进程放缓，家居行业地产红利消退、进入存量房市场的基本面未改变，同时地产政策组合拳落地的效果有待观望，但在政策拉动作用下行业增长中枢或依然有上修预期，且龙头凭借深化内功加速整合、格局优化。 建议关注目前处于估值底部的定制龙头欧派家居（15.2x）、索菲亚（15.7x）、志邦家居（14.0x）以及软体龙头顾家家居（15.5x）。 表2：近年来家居龙头公司的收入与业绩展现出较强韧性 图2：家居龙头当前估值（PETTM）已普遍处于历史低位 3.上周行情回顾 上周轻工板块+2.76%，沪深300指数+0.32%，相对收益+2.44%。上周轻工二级子板块指数均上涨，其中造纸、包装印刷、家居用品、文娱用品分别+0.07%、+0.67%、+6.23%、+1.52%。 图3：上周轻工板块实现相对正收益 图4：上周轻工子板块指数均上涨 上周A股轻工板块涨幅榜前五的公司分别为亚振家居（+41.0%）、江山欧派（+26.5%）、尚品宅配（+19.2%）、爱丽家居（+17.9%）以及志邦家居（+17.2%）； 港股轻工板块涨幅榜前五的公司分别为敏华控股（+17.0%）、思摩尔国际（+15.0%）、中烟香港（+11.4%）、玖龙纸业（+7.6%）、晨鸣纸业（+5.1%）。 表3：A股与港股轻工制造板块涨跌幅前五名 4.重点数据跟踪 4.1家居板块：4月家具零售额延续回升，上周软体原料价格分化 销售跟踪：4月家具类零售额同比+1.2%，3月建材家居卖场销售额同比-7.4%。 根据国家统计局数据，2024年4月我国社会消费品零售总额35699亿元，当月同比+2.3%，1-4月社会消费品累计零售总额156026亿元，累计同比+4.1%；4月家具类零售额110亿元，当月同比+1.2%，1-4月家具类累计零售额447亿元，累计同比2.5%。根据中国建筑材料流通协会，3月建材家居卖场销售额1197亿元，当月同比-7.41%，1-3月累计销售额3128亿元，累计同比-2.46%。 图5：家具类零售额当月及累计同比 图6：建材家居卖场销售额当月及累计同比 原料跟踪：软体家具上游方面，截至5月17日，TDI国内现货价14600元/吨，较上周上涨150元/吨；纯MDI报价18400元/吨，较上周下跌300元/吨；截至5月17日，软泡聚醚市场价9225元/吨，较上周下跌25元/吨。 图7：TDI国内现货价（元/吨） 图8：纯MDI现货价（元/吨） 图9：软泡聚醚华南地区市场价（元/吨） 4.2造纸板块：上周国内针叶浆价格上涨，成品纸价格稳定 原料价格：近期针阔叶浆外盘报价小幅抬升。截至5月17日，外盘阔叶浆金鱼报价为750美元/吨，环比上周持平；外盘针叶浆银星报价820美元/吨，环比上周持平。 近期针/阔叶浆国内现货报价提升。截至5月17日，华南地区针叶浆银星市场价6500元/吨，较上周上涨200元/吨；华南地区阔叶浆金鱼市场价5850元/吨，较上周持平。 溶解浆内盘价格持续回落后震荡波动上行，截至5月17日，溶解浆内盘价格7700元/吨，较上周持平；废纸现货价相对平稳，截至5月17日，废纸现货价1474元/吨，较上周下跌4元/吨。 图10：外盘针叶浆阔叶浆价格（美元/吨） 图11：国内针叶浆阔叶浆现货价格（元/吨） 图12：溶解浆内盘价格指数（元/吨） 图13：废纸现货价格（元/吨） 成品纸价格：文化纸方面，近期白卡纸双胶纸价格走势下跌，截至5月17日，白卡纸（250g）市场均价为4560元/吨，较上周持平；双胶纸(70g华夏太阳)市场均价为5800元/吨，较上周持平。包装纸方面，箱板纸瓦楞纸价格下行后底部平稳，截至5月17日，箱板纸（140g）出厂均价为4570元/吨，较上周持平；瓦楞纸（140g）出厂均价3345元/