4月中债登、上清所托管数据点评：银行配债节奏放缓，基金保险大幅增持

银行配债节奏放缓，基金保险大幅增持4月中债登、上清所托管数据点评 证券研究报告固定收益点评2024年5月20日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 邮箱：xiaoyuztscomcn 联系人：张可迎执业证书编号： 邮箱：zhangky04ztscomcn 投资要点 托管量环比少增。2024年4月末，中债登、上清所托管量合计14411万亿元，较3月末增加7152亿元，增加额环比减少723亿元。其中：中债登债券托管量10639万亿元，环比减少2884亿元，增量主要来源于政金债（3260亿元），减少的量主要来自国债（1030亿元）和商业银行债（2498亿元）；上清所债 券托管量3772万亿元，环比增加10036亿元，主要系同业存单（4034亿元）、商业银行债（3323亿元）环比增加明显。 分债券类型看，4月份利率债、信用债净融资额均环比下降，同业存单净融资额环比上升，利率债、信用债、同业存单托管量均环比增加，但环比增加幅度可能受到净融资规模影响，分别为下降、下降和上升。 分主要券种来看，存单、利率债、信用债均增持。1）利率债：4月份利率债托管量增加2323亿元，其中广义基金增持3026亿元。3月份商业银行是利率债的主要增持方，增持6756亿元，而4月份降至990亿元。2）信用债：4月份托管量环比增加1735亿元，除广义基金和保险分别增持2993亿元、137亿元 外，其余机构均减持。3）同业存单方面，4月份托管量环比增加4035亿元，政策行、大行、广义基金（含银行理财）和其他非银机构均增持同业存单，中小行减持同业存单。 4月份，债市主要投资机构持债（利率债信用债同业存单）力量对比为：广义基金商业银行政策行保险机构境外机构其他证券公司。托管规模净变动分别为8307、2517、1687、915、468、778、2362亿元。 1）商业银行增持同业存单和利率债，减持信用债。4月，商业银行增持利率债 990亿元，（3月份6756亿元），主要为增持926亿元政金债、481亿元国债， 减持416亿元地方债；减持信用债594亿元，其中企业债、短融、超短融、中 票分别环比变动126、35、221、283亿元；增持同业存单2121亿元。商业银行增持政府债速度放缓，3月份政府债增持近6000亿元，4月份不足100亿元。 2）广义基金增持利率债、地方债和同业存单力度较强，均环比多增。4月，广义基金增持利率债3026亿元，其中国债、地方债和政金债分别增持479亿元、 535亿元和2012亿元；增持信用债2993亿元，主要为增持1851亿元中票和 1329亿元超短融；增持同业存单2289亿元。 3）券商减持同业存单以外的各类型券种。4月，券商减持2314亿元利率债， 主要为减持1639亿元国债和496亿元政金债；增持信用债118亿元；增持同业存单70亿元。2024年以来，券商对利率债、信用债和同业存单的单月新增托管规模持续走低，反映收益率下行背景下，券商可能在绝对收益诉求下加仓动力有限。 4）保险机构增持利率债、信用债和同业存单。4月，保险机构增持772亿元利率债，主要为增持79亿元国债、469亿元地方债和224亿元政金债；增持信用 债137亿元，主要为增持139亿元中票；增持同业存单6亿元，2023年7月 份以来首次转正。国债收益率下行背景下，保险配置利率债的性价比降低，从3 月份以来转而向信用债要收益，单月增持幅度有所上升。 5）境外机构增持利率债和同业存单，减持信用债。4月，境外机构增持120亿元利率债，其中减持270亿元国债，增持379亿元政金债；减持信用债25亿 元；增持同业存单374亿元。境外机构自2月份以来连续减持国债、大幅增持同业存单，可能是在国债收益率下行至低位时采取止盈策略。 杠杆率连续6个月上升。预计4月末债市杠杆率为1096，较3月末增加073个百分点。 风险提示：货币政策超预期变动；信用风险大幅增加；数据更新不及时等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 内容目录 一、中债登上清所托管量环比少增3 二、主要券种：存单、利率债、信用债均增持5 三、分机构：商业银行增持政府债速度放缓6 四、杠杆率连续6个月上升8 、小结9 图表目录 图表1：债券托管量环比增加值（亿元）3 图表2：利率债主要券种托管量变化（亿元）4 图表3：信用债主要券种托管量变化（亿元）4 图表4：同业存单托管量变化（亿元）4 图表5：4月各券种及机构托管数据变动（亿元）5 图表6：商业银行配置变动（亿元）6 图表7：广义基金配置变动（亿元）7 图表8：券商配置变动（亿元）7 图表9：保险公司配置变动（亿元）8 图表10：境外机构配置变动（亿元）8 图表11：银行间杠杆率走势（）9 2024年4月末，中债登、上清所债券总托管量14411万亿元，较上月 增加7152亿元。我们从主要券种和不同机构配债行为两方面进行分析，供投资者参考。 一、中债登上清所托管量环比少增 2024年4月末，中债登、上清所托管量合计14411万亿元，较3月末 增加7152亿元，增加额环比减少723亿元。其中：中债登债券托管量 10639万亿元，环比减少2884亿元，增量主要来源于政金债（3260亿元），减少的量主要来自国债（1030亿元）和商业银行债（2498亿元）；上清所债券托管量3772万亿元，环比增加10036亿元，主要系同业存单（4034亿元）、商业银行债（3323亿元）环比增加明显。 图表1：债券托管量环比增加值（亿元） 环比新增中债环比新增上清所环比新增总量 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 5000 202103 202106 202109 202112 202203 202206 202209 202212 202303 202306 202309 202312 202403 10000 来源：WIND、中债登、上清所，中泰证券研究所 分债券类型看，4月份利率债、信用债净融资额均环比下降，同业存单净融资额环比上升，利率债、信用债、同业存单托管量均环比增加，但环比增加幅度可能受到净融资规模影响，分别为下降、下降和上升。 1）4月利率债发行量为20430亿元，环比回落21，净融资3211亿元，环比回落394，利率债托管量环比增加2323亿元（3月份增加值为5585亿元）。国债、地方债、政金债4月份净融资分别环比变动2396 亿元、2299亿元、2608亿元，托管量分别环比变动1030亿元、93亿元、3260亿元。 2）4月信用债（含企业债、中票、短融、超短融口径）发行量为9384 亿元，环比减少119，净融资额为1892亿元，净融资规模环比减少 228。信用债托管量环比增加1735亿元，其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动558亿元、1427亿元、230亿元、1096亿元。 3）4月同业存单发行量28475亿元，环比减少25，净融资为4078 亿元，环比增加3595亿元。同业存单托管量环比增加4035亿元。 图表2：利率债主要券种托管量变化（亿元） 20000 16000 12000 8000 4000 0 4000 202101 8000 国债环比亿元地方债环比亿元政金债环比亿元 202104 202107 202110 202201 202204 202207 202210 202301 202304 202307 202310 202401 202404 来源：WIND、中债登、上清所，中泰证券研究所 图表3：信用债主要券种托管量变化（亿元） 4000 企业债环比（亿元）中票环比（亿元）短融环比（亿元）超短融环比（亿元） 2000 0 2000 4000 202101 202104 202107 202110 202201 202204 202207 202210 202301 202304 202307 202310 202401 202404 6000 来源：WIND、中债登、上清所，中泰证券研究所 图表4：同业存单托管量变化（亿元） 同业存单环比亿元 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2000 4000 6000 8000 来源：WIND、中债登、上清所，中泰证券研究所 二、主要券种：存单、利率债、信用债均增持 4月国债、地方债净融资环比回落，政金债净融资放量，利率债净融资 3211亿元（环比回落2087亿元）。利率债托管量增加2323亿元，其中广义基金增持3026亿元。3月份商业银行是利率债的主要增持方，增持6756亿元，而4月份降至990亿元。 国债发行规模环比增加1350亿元，净融资环比减少2396亿元，商业银行、广义基金增持规模较大，分别为481亿元和479亿元；券商和境外机构减持规模较大，分别减持1639亿元、270亿元。 地方债发行规模环比减少2855亿元，净融资规模环比减少2299亿元，广义基金和保险机构增持规模较大，分别为535亿元和469亿元；商业银行减持规模较大，为416亿元。 政金债发行规模环比上升1065亿元，净融资额环比增加2608亿元，广义基金和商业银行增持规模较大，分别为2012亿元和926亿元；广券 商减持496亿元。 信用债方面，4月份托管量环比增加1735亿元，除广义基金和保险分别增持2993亿元、137亿元外，其余机构均减持。 同业存单方面，4月份托管量环比增加4035亿元，政策行、大行、广义基金（含银行理财）和其他非银机构均增持同业存单，中小行减持同业存单。 图表5：4月各券种及机构托管数据变动（亿元） 利率债 信用债 国债 地方债 政金债 企业债 短融 超短融 中票 政策性银行 904 444 1742 19076 商业银行 全国性商业银行分支行 4808 4162 9258 1258 346 2206 2825 21207 14482 城商行 53 238 43 7041 农商行农合行 207 265 12 9580 外资银行 25 31 45 2073 其他银行 00 00 34 3685 广义基金（含银行理财） 4786 5349 20120 959 913 13292 18511 22885 5768 非银机构 证券 16387 1787 4961 638 150 107 286 700 2152 保险 790 4693 2237 31 13 25 1387 56 1445 境外机构 2699 110 3785 26 46 07 186 3738 135 信用社 410 555 1765 05 22 00 87 214 67 单位：亿元同业存单商业银行债 来源：WIND、中债登、上清所，中泰证券研究所 注：中债登不再披露政策性银行托管数据，表中仅统计上清所中政策性银行信用债、存单等的托管数据。 三、分机构：商业银行增持政府债速度放缓 分机构，4月托管数据有几个关注点：第一，商业银行增持政府债速度放缓，3月份政府债增持近6000亿元，4月份不足100亿元；第二，广义基金增持利率债、地方债和同业存单力度均较强；第三，券商减持同业存单以外的各类型券种，且绝对收益诉求下加仓动力有限；第四，保险机构增持利率债、信用债和同业存单，国债收益率下行背景下，保险配置利率债的性价比降低，从3月份以来转而向信用债要收益，单月增 持幅度有所上升；第，境外机构自2月份以来连续减持国债、大幅增持同业存单，可能是在国债收益率下行至低位时采取止盈策略。 4月份，债市主要投资机构持债（利率债信用债同业存单）力量对比为：广义基金商业银行政策行保险机构境外机构其他证券公司。托管规模净变动分别为8307、2517、1687、915、468、778、2362亿 元。 商业银行增持同业存单和利率债，减持信用债。4月，商业银行增持利率债990亿元（3月份6756亿元），主要为增持926亿元政金债、481 亿元国债，减持41