血管介入领军企业，创新驱动，前景广阔

心脉医疗（688016） 公司研究/公司深度 血管介入领军企业，创新驱动，前景广阔 2024-05-17 报告日期： 投资评级：买入（首次） 主要观点： 介入行业发展潜力大，公司持续保持高增长 收盘价（元）121.50 总股本（百万股） 123 械市场规模为372亿元，预计到2030年市场规模将达到1402亿元， 流通股本（百万股） 107 CAGR约为15.9%。公司在主动脉介入、外周介入和肿瘤介入等领域均 流通股比例（%） 87.01 有产品布局，其中主动脉支架类产品为公司主要收入来源，2016-2023 总市值（亿元） 150 年公司主动脉支架销售收入由0.95亿元增长至9.40亿元，复合增速达 流通市值（亿元） 130 39%；外周介入类产品近年来收入高速增长，2023年增速达47%。 近12个月最高/最低（元210.30/120.28 介入治疗与传统内科、外科并列为临床三大支柱性学科，具有创伤小、恢复快等临床优势。根据弗若斯特沙利文，2021年我国心血管介入器 公司价格与沪深300走势比较 5/238/2311/232/245/24 35% 19% 3% -14% -30% 心脉医疗沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李婵 执业证书号：S0010523120002邮箱：lichan@hazq.com 联系人：钱琨 执业证书号：S0010122110012邮箱：qiankun@hazq.com 相关报告 公司自主创新能力强，拥有多款海内外独家产品 公司自主研发的Castor分支型主动脉覆膜支架于2017年获批上市，首次将TEVAR手术适应症拓展到主动脉弓部病变，是全球首款获批上市的治疗主动脉弓部病变的分支型主动脉支架，该产品奠定了公司在主动脉介入领域的领先地位。截至2023年底，公司先后有八款产品获批进入国家医疗器械创新“绿色通道”，其中5款已经获批上市。2024年，公司自主研发的肿瘤介入产品TIPS覆膜支架系统获批进入国家创新“绿色通道”，为公司第八款进入绿色通道的产品，有望成为TIPS覆膜支架领域的首个国产获批产品。 国产替代优势明显，海外市场持续发力 2021年国内胸主动脉腔内介入支架市场中，公司产品占比32%，超过美敦力，跃居首位。腹主动脉腔内介入手术中，公司产品占比23%，居国产首位。同时，公司产品持续向海外扩张，公司的13款已上市产品中5款产品拥有CE认证。截至2023年底，公司Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统在海外16个国家进入临床应用，Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统海外进入19个国家，HerculesLowProfile直管型覆膜支架及输送系统海外进入21个国家，为公司进一步拓展国际市场奠定坚实基础。 投资建议 综上，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为15.37亿元、19.79亿元和25.25亿元，同比增长分别为29.5%、28.7%、27.6%，归母净利润分别为6.50亿元、8.32亿元、10.59亿元,同比增长32.0%、27.9%、27.3%，2024-2026年对应的EPS分别为5.27、6.75、8.59元，当前股价对应PE分别为23、18、14倍。公司为国内血管介入器械的领军企业，自主创新能力强，后续多款在研项目梯队丰富，而且公司海外市 场拓展有望加速，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新品研发进度不及预期，集采影响超预期，行业竞争加剧。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 1187 1537 1979 2525 收入同比（%） 32.4% 29.5% 28.7% 27.6% 归属母公司净利润 492 650 832 1059 净利润同比（%） 38.0% 32.0% 27.9% 27.3% 毛利率（%） 76.5% 76.4% 76.3% 76.2% ROE（%） 12.8% 15.3% 16.4% 17.3% 每股收益（元） 6.81 5.27 6.75 8.59 P/E 28.58 22.83 17.85 14.02 P/B 4.19 3.50 2.92 2.42 EV/EBITDA 21.86 14.92 10.89 7.80 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1心脉医疗：心血管介入优秀企业，主动脉和外周业务持续高速增长5 1.1深耕心血管介入行业，产品矩阵不断丰富5 1.2公司业绩快速增长，主动脉和外周业务不断放量7 2行业分析：介入行业前景广阔，国产品牌大有可为8 2.1心血管介入行业：创伤小、恢复快，发展潜力大8 2.2主动脉介入：主动脉疾病发病率高，介入市场空间大9 2.3外周介入：患病人数持续增加，国产品牌期待破局13 2.4肿瘤介入：肿瘤患者众多，肿瘤介入市场广阔前景15 3公司分析：产品市场竞争力强，推动介入行业国产替代16 3.1主动脉介入：产品海内外市场份额攀升，国产替代优势明显16 3.2外周介入：产品线逐步完善，具备一定先发优势21 3.3肿瘤介入：多款肿瘤介入产品在研，有望打破进口产品垄断24 4盈利预测与估值25 4.1公司盈利预测与估值25 4.2公司投资建议26 风险提示：27 财务报表与盈利预测28 图表目录 图表1公司发展历程5 图表2股权结构图（截至2023年12月31日）6 图表3公司主要管理人员6 图表42016-2023年公司营业收入及增速7 图表52016-2023年公司归母净利润及增速7 图表62019-2023年公司分业务营业收入（亿元）8 图表72019-2023年公司国内外营业收入（亿元）8 图表82016-2023公司毛利率及净利率8 图表92016-2023公司期间费用率8 图表10心血管介入器械治疗领域分类9 图表11中国心血管介入器械市场规模（按出厂价计算，亿元）9 图表12主动脉结构示意图10 图表13主动脉夹层发病机制11 图表14主动脉夹层分型11 图表15孙氏手术流程示意图11 图表16主动脉瘤示意图错误!未定义书签。 图表17主动脉外科手术示意图12 图表18TEVAR（胸主动脉腔内修复术）手术示意图12 图表19中国主动脉支架型腔内介入手术量（万台）13 图表20中国主动脉支架市场规模（亿元）13 图表21中国外周动脉疾病患病人数（百万人）14 图表22中国外周动脉介入支架和球囊市场（按出厂价，亿元）14 图表23中国外周静脉市场规模（亿元）15 图表24中国肿瘤介入器械市场规模（亿元）16 图表25TIPS示意图16 图表262018年和2021年中国主动脉腔内介入支架市场格局（按手术量）17 图表27公司胸主动脉覆膜支架系统产品18 图表28公司腹主动脉覆膜支架系统和球囊产品19 图表29主动脉支架类产品对比20 图表30公司术中支架类产品21 图表31公司主动脉支架类在研产品21 图表32公司外周球囊和支架类产品22 图表33外周血管介入类产品对比23 图表34公司外周介入类在研产品23 图表35HEPAFLOWTIPS覆膜支架系统介绍24 图表36公司收入拆分及预测25 图表37公司可比公司估值比较26 1心脉医疗：心血管介入优秀企业，主动脉和外周业务持续高速增长 1.1深耕心血管介入行业，产品矩阵不断丰富 专注于主动脉及外周血管介入领域，产品矩阵不断丰富。上海微创心脉医疗科技(集团)股份有限公司（以下简称“心脉医疗”或“公司”）正式成立于2012年，是港股上市公司微创医疗的控股子公司，2019年公司首批登陆科创板上市。公司主要从事主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售。 2017年，公司推出Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统，为全球首个分支型主动脉支架，奠定了公司在主动脉介入领域的领先地位。2019年，公司Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统获NMPA批准及CE认证，是国内最细外径支架之一，上市后快速放量贡献收入。近年来，公司积极开拓海外市场，Castor、Minos、Hercules、ReewarmPTX等产品在海外多个国家获批上市，为公司贡献新的增长点。同时，产品管线不断丰富，先后推出Fontus分支型术中支架系统、Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统、ReewarmPTX0.035系列药物球囊扩张导管等多款重磅产品。2024年，公司自主研发的肿瘤介入产品HepaFlowTIPS覆膜支架系统获批进入国家创新“绿色通道”，有望成为TIPS覆膜支架领域的首个国产获批产品。 图表1公司发展历程 资料来源：公司官网，公司招股说明书，华安证券研究所 公司股权结构稳定，控股股东为微创医疗。控股股东为MicroportEndovascularCHINACorp.Limited，其直接持有公司39.77%的股份。公司下设4家子公司，包括蓝脉医疗（主营外周静脉业务）、鸿脉医疗（主营外周动脉业务）、拓脉医疗（主营肿瘤介入业务）和美国子公司（MicroPortEndovastecBV）。 2020年，公司开启集团化运营，子公司蓝脉医疗和鸿脉医疗实现独立运营；2021年，子公司拓脉医疗成立。心脉医疗对子公司拓脉医疗控股100%，对子公司蓝脉医疗、鸿脉医疗均控股65%。 图表2股权结构图（截至2023年12月31日） 资料来源：iFinD，公司公告，华安证券研究所 管理层深耕医疗器械行业多年，具有丰富的研发、营销和管理经验。公司董事长JonathanChen先生拥有斯坦福大学经济学和生物科学双学士学位，已在微创公司工作20余年，有丰富的医药行业战略投资和商业规划经验。公司总经理朱清和副 总经理袁振宇、郭澜涛在大动脉、血管介入领域均具有15年以上的研发和管理经验，并曾先后在国内外知名医药企业任职，为公司研发和管理工作顺利拓展保驾护航。 图表3公司主要管理人员 姓名 在公司任职 从业背景 JonathanChen 董事长、董事 斯坦福大学的经济学学士学位和生物科学荣誉学士学位。曾就职于CreditSuisse担任投资银行部副总裁，于Angiotech制药公司担任商业发展及财务战略部资深副总裁，于2012年加入微创医疗科学有限公司担任国际业务与投资者关系执行副总裁，现任微创医疗科学有限公司首席国际业务官，洲际心律管理委员会主席，洲际骨科执行委员会委员。 朱清 邱根永 总经理、法人、董事 副总经理、董事会秘书 硕士研究生学历。2003年7月至2003年11月，担任上海工程机械厂研发工程师；2003年12月至2014年12月，先后担任上海微创大动脉研发工程师、研发主管、研发经理、研发总监；2015年1月至2018年6月担任心脉医疗研发副总裁；2018年7月至今担任心脉医疗副总经理，分管研发工作。朱清先生在行业内拥有逾15年工作经验，长期致力于主动脉及外周血管介入产品研发制造及技术创新工作，作为负责人曾承担和参与国家863计划项目、上海市科技支撑项目等多项科研项目，并入选2016年度“上海市青年科技启明星计划”、2018年“上海领军人才培养计划”。硕士研究生学历。1998年8月至2008年3月，先后担任海尔集团公司法律事务部法务经理、法务部长；2008年4月至2009年7月，担任浙江昱辉阳光能源有限公司法务部经理；2009年7月至2014年11月，先后担任上海药明康德新药开发有限公司法务部主任、高级主任、执行主任；2014年11月至2019年3月，担任上海合全药业股份有限公司董事会秘书；2019年4月至2022年4月，担任上海合全药业股份有限公司法务部执行主任。 袁振宇 副总经理 博士研究生学历。2007年3月至2014年12月，先后担任上海微创大动脉研发工程师、研发主管、研发经理；2015年1月至今，先后担任心脉医疗研发资深经理、研发总监、研发高级总监，目前担任公司研发资深总监，负责主动脉产品的研发。袁振宇先生为上海交通大学微