安徽煤电龙头，业绩增长可期

证券研究报告|公司首次覆盖皖能电力(000543.SZ) 2024年05月13日 买入（首次） 皖能电力（000543.SZ）：安徽煤电龙头，业绩增长可期 所属行业：公用事业/电力 当前价格(元)：8.78 证券分析师 郭雪 资格编号：S0120522120001 联系人 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 刘正 市场表现 邮箱：liuzheng3＠tebon.com.cn 皖能电力沪深300 投资要点 安徽火电龙头，装机规模稳步扩张。截至2023年底，公司控股发电装机容量为1494万千瓦，其中经营期装机1138万千瓦，建设期装机356万千瓦，燃煤发电机组除江布电厂2台66万千瓦机组及英格玛电厂2台66万千瓦机组在新疆外， 其余均落地安徽，公司控股在运省调火电机组装机容量占比22.8%。近年来公司业绩快速增长，2018年至2023年，公司营收从134.2亿元增长至278.7亿元， 年复合增长率达为15.7%；归母净利润由5.6亿元增长至14.3亿元，年复合增长率为20.8%。 57% 43% 29% 14% 0% -14% -29% 2023-052023-092024-01 沪深300对比1M2M3M绝对涨幅(%)-1.7920.6024.89相对涨幅(%)-7.2218.7415.98 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶。（1）量：公司存量机组优质，新建装机盈利能力强。公司煤电机组参数高、容量大、运行效率高、煤耗低，近三年来供电煤耗持续下降，同时公司在“吉-泉线”上布局了新疆皖能江布电厂（2×66 万千瓦）和英格玛电厂（2×66万千瓦），总装机容量264万千瓦，预计每年向安徽输送电量140亿千瓦时，两家电厂均可利用新疆当地优质、低廉的煤炭资源，盈利情况均有望呈现出较好水平。（2）价：安徽地处长三角，经济保持高速发展，用电需求强劲，且需承担皖电东送任务，电价有望保持高位；2021-2023年安徽省电价上调明显，直接交易电量成交均价由2020年的346.8元/MWh上涨至 2023年的460.3元/MWh。考虑容量电价之后，从2024年1-4月的电网代理购电 价格来看，安徽省整体电价基本保持在2023年的水平。（3）成本：龙年春节假期之后，煤价步入快速下行区间，公司控股、参股电厂多分布于安徽煤炭资源丰富区域，我们认为24年公司有望受益长协煤占比提升+坑口煤价快速下降双重利好，发电成本或将明显降低。 集团优质资产注入，加速新能源发展。2023年，公司收购皖能环保51%的股权和响水涧抽水蓄能电站、响洪甸抽水蓄能电站、琅琊山抽水蓄能电站、天荒坪抽水蓄能电站部分股权，向综合能源运营商转变。新能源方面，公司“十四五”期 间计划新增400万千瓦可再生能源装机，2023年公司宿州褚兰30万千瓦风电顺 利开工建设并取得新疆奇台80万千瓦光伏项目建设指标，有望加速新能源装机建设。 投资建议与估值：公司作为安徽煤电龙头，装机规模持续扩张，在电价维持高位的情况下，随着长协煤比例提升叠加坑口煤价下降，公司的盈利能力有望不断提升。我们预计公司2024年-2026年的收入分别为295.79亿元、314.00亿元、 316.13亿元，增速分别为6.1%、6.2%、0.7%；归母净利润分别为20.25亿元、 22.79亿元、24.58亿元，增速分别为41.7%、12.5%、7.8%。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：煤炭价格波动风险、电价大幅下调风险、装机速度不及预期等。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 股票数据总股本(百万股)： 2,266.86 流通A股(百万股)： 2,266.86 52周内股价区间(元)： 5.63-8.97 总市值(百万元)： 19,903.06 总资产(百万元)： 61,823.24 每股净资产(元)： 6.29 资料来源：公司公告 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 25,740 27,867 29,579 31,400 31,613 (+/-)YOY(%) 22.4% 8.3% 6.1% 6.2% 0.7% 净利润(百万元) 499 1,430 2,025 2,279 2,458 (+/-)YOY(%) 137.6% 186.4% 41.7% 12.5% 7.8% 全面摊薄EPS(元) 0.22 0.63 0.89 1.01 1.08 毛利率(%) 2.4% 6.9% 9.9% 12.2% 13.1% 净资产收益率(%) 3.5% 10.3% 13.4% 13.7% 13.5% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 内容目录 1.安徽火电龙头，装机规模稳步扩张6 1.1.安徽省属能源平台，成长性十足6 1.2.装机电量持续增长，盈利能力大幅提升7 2.量、价、成本齐向好，驱动业绩再上台阶9 2.1.量：存量机组优质，新建机组盈利能力强9 2.2.价：安徽电力供需偏紧，看好电价保持高位12 2.3.成本：用煤成本下降，公司盈利能力有望提升15 3.集团优质资产注入，加速新能源发展18 3.1.注入抽蓄与环保电厂，转型综合能源运营商19 3.2.十四五新能源规划新增400万千瓦20 4.盈利预测及投资建议21 4.1.盈利预测21 4.2.投资建议22 5.风险提示22 图表目录 图1：公司股权架构（截至2024年3月底）6 图2：公司历年总装机量（含在建机组）变化（单位：万千瓦）7 图3：公司历年发电量变化（单位：亿千瓦时）7 图4：2018-2023营业收入（亿元）及增速（右轴）7 图5：2018-2023归母净利润（亿元）及增速（右轴）7 图6：公司近年销售毛利率与销售净利率8 图7：2020-2023年公司各项费用以及总费用变化（百万元）8 图8：2020-2023年公司财务费用占期间费用比例变化8 图9：2018-2023年经营现金流量净额（亿元）9 图10：2018-2023年资产负债率9 图11：公司火电装机明细（截至2023年底）10 图12：近年公司供电煤耗水平（单位：克/千瓦时，左轴为全口径机组煤耗，右轴为常规机组、综合利用机组煤耗）11 图13：准东—皖南±1100千伏特高压直流输电工程路线图11 图14：2018-2023年安徽省GDP及增长率（右轴）12 图15：安徽省2019-2023年用电量及增速（右轴）12 图16：安徽省近年各发电类型发电量情况12 图17：2023年全国陆地70米高度年平均风速分布13 图18：2023年全国年水平面太阳能总辐照量分布13 图19：江苏省、浙江省电力消费量（亿千瓦时）13 图20：江苏省、浙江省电力消费量增速13 图21：安徽省历年直接交易电量成交均价（单位：元/MWh）14 图22：公司上网电价情况（单位：元/MWh）14 图23：安徽省电网代理购电价格（单位：元/MWh）15 图24：2018-2023年中国原煤产量（单位：亿吨）15 图25：2018-2023年中国动力煤进口情况（单位：万吨）15 图26：澳大利亚动力煤进口量累计值（单位：万吨）16 图27：2018-2023CCTD主流港口煤炭库存情况（单位：万吨）16 图28：全国煤炭企业月度库存（单位：万吨）16 图29：国内主要港口动力煤价格走势图（元/吨）17 图30：长协煤价格较现货价格低且稳定（单位：元/吨）18 图31：安徽省煤炭资源分布情况18 图32：安徽坑口动力煤价降幅快于港口18 表1：公司前十大股东持股情况（截至2024年3月底）6 表2：公司收购皖能环保及四家抽蓄电厂的具体情况19 表3：公司收购的四家抽蓄电站装机情况19 表4：公司控股、参股新能源项目（截至2022年底）20 表5：公司营收预测（单位：百万元）21 表6：可比公司估值22 1.安徽火电龙头，装机规模稳步扩张 1.1.安徽省属能源平台，成长性十足 皖能集团旗下电力运营平台，围绕火电深度发展。公司是安徽省第一批规范化改制的上市公司，于1993年12月20日在深圳证券交易所挂牌上市。重点布 局火电，战略发展风电、水电、核电等清洁能源，截至2023年底，公司控股发 电装机容量为1494万千瓦，其中经营期装机1138万千瓦，建设期装机356万千 瓦。公司控股股东为皖能集团，实际控制人为安徽省国资委，截至2024年3月底皖能集团直接间接持有公司56.74%的股份。 表1：公司前十大股东持股情况（截至2024年3月底） 序号 股东名称 持股数量(股) 持股比例 1 安徽省能源集团有限公司 1,245,208,342 54.93% 2 安徽省皖能能源物资有限公司 41,021,000 1.81% 4 基本养老保险基金一二零四组合 22,145,608 0.98% 3中国工商银行股份有限公司-交银施罗德趋势优先混合型证券投资基金 5中国农业银行股份有限公司-广发均衡优 28,797,9921.27% 选混合型证券投资基金 6 香港中央结算有限公司 16,582,084 0.73% 7 全国社保基金一一六组合 15,652,680 0.69% 8中国工商银行股份有限公司-广发价值优13,949,600 0.62% 9交通银行股份有限公司-永赢长远价值混13,919,007 0.61% 10招商银行股份有限公司-农银汇理策略收13,891,850 0.61% 20,948,5000.92% 势混合型证券投资基金 合型证券投资基金 益一年持有期混合型证券投资基金 资料来源：公司公告，IFinD，德邦研究所 图1：公司股权架构（截至2024年3月底） 资料来源：公司公告，IFinD，德邦研究所 1.2.装机电量持续增长，盈利能力大幅提升 安徽电力龙头，装机电量有序增长。截至2023年末，公司总装机容量（含在建机组）1494万千瓦，同比+2.9%。在装机量上升的背景下，公司发电量也逐步提升，由2018年的300亿千瓦时增长到2023年的512.6亿千瓦时，年复合增 长率达11.3%。从地域分布来看，公司燃煤发电机组除江布电厂2台66万千瓦 机组及英格玛电厂2台66万千瓦机组在新疆外，其余均落地安徽，2023年公司控股在运省调火电机组装机容量占比22.8%；从装机容量来看，公司在运煤电机组中60万千瓦及以上高效低能耗装机容量占比79%。 图2：公司历年总装机量（含在建机组）变化（单位：万千瓦）图3：公司历年发电量变化（单位：亿千瓦时） 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 1452 1494 1085 953 953 953 201820192020202120222023 600 500 400 300 200 100 0 513 431 372 349 366 300 201820192020202120222023 资料来源：公司公告，德邦研究所资料来源：公司公告，德邦研究所 营收稳步增长，利润大幅增加。2018年至2023年，公司营收从134.16亿 元增长至278.67亿元，年复合增长率达为15.7%；归母净利润由5.6亿元增长至 14.3亿元，年复合增长率为20.8%。2023年公司实现营收278.67亿元，同比 +8.3%，归母净利润14.3亿元，同比+186.4%。 图4：2018-2023营业收入（亿元）及增速（右轴）图5：2018-2023归母净利润（亿元）及增速（右轴） 300.0 250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 201820192020202120222023 营业收入(亿元)yoy 30% 257.4 278.7 210.3 160.9 167.5 134.2 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20.0 15.0 10.0 5