2024年三季报点评：Q3业绩增长明显，煤电铝主业增长可期

事项： 公司发布2024年三季报，Q1-3实现营收218.10亿元，同比+10.54%；归母净利润44.00亿元，同比+22.73%。Q3单季实现营收76.83亿元，同比/环比分别+17.81%/+13.28%；归母净利润14.55亿元，同比/环比分别+45.26%/+45.55%； 扣非后归母净利润14.05亿元，同比/环比分别+46.68%/+45.61%；销售毛利率33.74%，同比/环比分别+3.61pct/+2.79pct；销售净利率20.69%，同比/环比分别+3.37pct/+2.20pct。 评论： 煤炭业务：褐煤价格Q3环比稳中有升，盈利能力稳健。Q3煤炭业务景气度回升，Q3蒙东褐煤车板价同比/环比分别+2.59%/+0.11%；产销方面，24H1公司煤炭产销分别为2267/2222万吨，同比-2.94%/-4.01%，完成全年目标4800万吨的47.2%。进一步考虑到价格平稳的情况下公司Q3业绩环比增长明显，或系公司煤炭产销增长贡献。公司下属核心煤矿为露天煤矿，开采成本和热值均较低，但公司煤炭下游消纳稳健，长协比例高，受市场影响较小，在煤炭中枢下移的背景下业绩韧性凸显。 电解铝业务：Q3价格环比下降，Q4成本支撑价格持续上行。公司控股子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限责任公司拥有年产86万吨电解铝生产线，且电解铝所需电力全部来自鸿骏铝电公司所属电厂，自备电厂加持下成本优势显著。Q3电解铝价格环比-2.55%，Q4截止目前均价环比Q3+6.1%。11月将进入铝消费淡季，需求或有回落，但供给端同样增量有限，枯水期到来后水电价格或开始上涨，电解铝价格成本线抬升。据Mysteel统计，截至9月底，中国电解铝建成产能初值4528.85万吨/年，环比增持平，同比增加1.49%；运行产能约4348万吨，9月运行产能环比增加0.5万吨/年产能，预计10月中国电解铝运行产能环比增加有限。后续铝价有望维持高位震荡，公司电解铝业务Q4或环比上升。 绿电转型稳步向前，盈利增量可期。截至2024年上半年，公司新能源装机477.98万千瓦，所在内蒙古区域新能源装机469.97万千瓦，依托区域良好的风、光资源优势，盈利能力突出。2024年公司计划投产规模约70万千瓦，2025年计划投产规模约200万千瓦。一方面，公司新增新能源项目要求资本金内部收益率达到8%以上，盈利增量可期；另一方面，公司的绿电项目也将有助于提升电解铝产能绿电比例。目前公司已形成的86万吨电解铝产能绿电比例约30%，随着扎铝二期及配套新能源项目的投运，公司121万吨电解铝产能绿电比例预计有望进一步提高；集团公司此前承诺注入白音华二、三号矿，合计产能3500万吨，且土地使用证相关手续已办理完毕，公司煤炭产能增量值得期待。 投资建议：近年来公司新能源业务稳步发展，主营业务收益稳定，电解铝格局持续优化，结合公司前三季度业绩和我们对四季度市场情况的判断，调整2024-2026年归母净利润分别从54.26/60.75/65.53亿元到57.04/59.35/63.87亿元，对应PE分别为8x、8x、8x。参考公司近三年历史估值，我们给予公司2025年10倍目标PE，对应目标价26.50元，维持“推荐”评级。 风险提示：绿电装机量不及预期，电解铝需求下滑，长协价格变动 主要财务指标