化妆品代工专题：品牌幕后，化妆品代工把握成本方能乘风而上.PDF

证券研究报告 品牌幕后，化妆品代工把握成本方能乘风而上 ——化妆品代工行业报告 西部证券研发中心 2024年3月31日 分析师|李雯S080052302000213418643430 机密和专有 未经西部证券许可，任何对此资料的使用严格禁止 核心结论 •影响化妆品代工利润率的核心因素是成本控制，核心驱动是下游化妆品消费的不断扩张。 •行业现状：下游需求拉动，化妆品代工行业规模增速较高，但竞争格局尚分散。代工模式根据业务和能力的不同，可以分为OEM、ODM、OBM三种。利润率上，化妆品代工企业毛利率和净利率相对稳定，整体低于品牌端和原料，其原材料成本占到公司营业收入的6-7成。受到化妆品下游需求拉动，根据灼识咨询数据，2017-2021年我国化妆品代工行业规模CAGR达16.49%。未来随新兴化妆品牌产品放量，我国化妆品代工行业市场规模有望持续扩大，预计2022-2025年行业规模CAGR可达12.79%，2025年有望达到622.9亿元。竞争格局上，化妆品代工行业集中度较低，预计规模处于前列的国内公司仍有较大的成长空间。 •行业趋势：需求拉动、政策收紧和成本变化驱动行业成长。1）需求：短期承压，长期向好。下游化妆品消费需求受消费下行等影响，有所承压。长期来看，增长空间仍然较大。细分迭代加快，需要柔性供应链和较强的研发生产能力支撑。2）政策：强监管下，行业集中度提高，龙头受益。化妆品行业新规增强全流程的监管，加速中小企业出清，行业向头部集中，提高了检测成本，预计产能丰富、客户资源优质且绑定较深的头部代工企业有望获益。3）成本：原料成本的波动让成本控制更关键。原料成本和供应的波动，为代工企业带来利润压力，成本控制成为关注要点。 •投资建议：强监管下行业向头部集中，重点关注产能丰富、客户资源深厚的企业：1）嘉亨家化（300955.SZ）：优质日化品一站式供应商，化妆品代工和塑包业务协同发展，近年建设湖州工厂突破产能瓶颈，随产能利用率爬坡利润有望改善；2）青松股份（300132.SZ）：收购诺斯贝尔成为化妆品ODM龙头，逐步剥离原有松节油业务聚焦化妆品代工，疫情导致业绩承压，2024年拐点将至；3）芭薇股份（837023.BJ）:北交所化妆品代工第一股，收入和利润表现较为稳健，具备较为稀缺的检测业务。 •风险提示：化妆品下游需求疲软风险、原材料成本价格上涨风险、产能扩建但订单不如预期的风险、行业监管加强的风险。 请仔细阅读尾部的免责声明2 01行业概况： 下游需求驱动持续行业持续扩张，竞争格局分散 目录 CONTENTS 02 行业趋势： 需求拉动、政策收紧和成本变化驱动行业成长 目 录 CONTENTS 03 重点公司和投资建议： 关注客户和产能资源优质的企业 04 风险提示 1.1化妆品代工模式包括OEM、ODM、OBM，增值服务能力逐级提升 品牌商生产化妆品的方式主要包括自产和代工两种模式。自产对固定资产和资金实力要求较高，但品牌方能更好地把控质量和生产的自主性。代工则速度更快。 代工模式根据业务和能力的不同，可以分为OEM、ODM、OBM三种，其中ODM和OBM对设计能力有一定要求，OEM则仅包括生产加工， 不具备设计能力。 美妆企业自产模式 表1：化妆品代工模式对比 品牌商自建工厂生产 代工模式模式介绍生产加工自主品牌设计能力增值服务能力 模式介绍 OEM 委托加工的一种合作方式。指按原公司（品牌公司）委托合同进行产品制造，用原公司商标、设计，由原公司销售或经营的合作经营生产方式。 委托加工的一种合作方式。指按 √××× 1、产品开发速度较快，可帮助品牌迅速上线新产品； 2、为美妆企业提供较为齐全的化妆品原料 对固定资产投入与资金实力要求较高 对品牌商要求 ODM 原公司（品牌公司）的规格要求 来设计和生产产品，用原公司的商标，由原公司销售或经营的合作经营生产方式。 一定的设 √×计能力 筛选； 3、资源部门配套齐全，可提供产品备案、法规审核、产品功效与安全性测试等服务；4、提供市场趋势分析，利于美妆企业的产品设计定位，抓住市场流行趋势。 能为品牌商带来较强的规模效应，在降低生产成本的同时，有利于品牌方把控生产的自主性和控制质量 指代工厂经营自有品牌（即生产 在ODM提供的增值服务基础上，还能提供： 1、在前期提供品牌命名和注册服务。明确 优势分析 OBM 商自行创立产品品牌），搭建营 销网络，生产、销售拥有自主品 牌的产品。 √√较强的设计能力 品牌和产品定位，并确定消费者群体。在生产端包揽配方设计和生产制造； 2、在品牌初期为其提供销售渠道推广及运营服务，利于品牌成长。 1.2产业链：代工位于化妆品产业链上游，连接原料和品牌商 化妆品产业链主要包括原料商、制造商、品牌方、经销商/代运营、渠道商和终端消费者六个环节。美妆产业链的核心价值集中于品牌端与渠道端。 代工行业为化妆品行业制造端，处于化妆品产业链上游，连接上游原料商和中游品牌商。制造端以B2B业务为主，客户端稳定 性较强。 图1：产业链化妆品行业产业链和利润分布图 原料商 制造商 品牌方 经销商 /代运营 渠道商 消费者 国际品牌 女性群体 新生代小镇青年成分党 白领 100元 7.5元 10元 15元 42元 65元 OEM/ODM/OBM 新锐品牌 经典国货 品牌自主研发生产 •B2C平台 •C2C平台 •垂直电商平台 •自荐网站等 •日化运营店 •超市及大卖场 •百货 •单品牌店等 线下 线上 经销商 •总代理 •一级代理 •二级代理 •… 代运营（线上） 海外原料公司 国内原料公司 包装材料公司 毛利率 15%-50% 净利率 5%-15% 15%-30% 5%-15% 60%-80% 5%-30% 20%-40%30%-40% 按终端价100元，利率取中位 数测算 5%-15%5%-15% 1.2产业链：化妆品代工企业毛利率和净利率相对稳定，整体低于品牌端和原料端 毛利率：头部代工企业毛利率主要在20%-30%，毛利率相对较为稳定，青松股份净利率低主要由于2021年扩建产能但订单未达预期。净利率：头部代工企业净利率主要在0%-10%之间。 图2：2022年化妆品产业链各环节龙头公司毛利率 90% 原料商毛利率 20%-50% 75.8% 品牌商毛利率 50%-80% 78.4% 代运营毛利率 25%-35% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 24.1% 47.2% 32.1%34.7%36.9%36.7% 71.5% 代工毛利率 20%-30% 21.4%21.3%25.4% 4.9% 24.0%30.5% 72.4% 69.7% 55.9% 75.2%69.7% 57.1% 68.4% 53.1% 33.6%33.6% 27.1% Symrise Ashland DSM Croda BASF 科华莹 思熙特 股生丽 份物 科科青 丝玛松 美集股 诗团份 嘉芭欧雅资亨薇莱诗生家股雅兰堂化份黛 贝珀华 LG 泰 莱 熙 海 美 羊 羽 网 人 妮 雅 生 家 股 股 臣 壹 丽 物 化 份 份 创 妆 生活健 上丸水 若壹丽 图3：2022年化妆品产业链各环节龙头公司净利率康 30% 20% 原料商净利率 0%-25% 11.0% 6.3% 22.0% 15.1% 代工净利率 0%-10% 6.6%8.2% 15.3%14.9% 21.0% 品牌商净利率 0%-25% 13.0%15.1% 6.6%9.7% 代运营净利率 0%-20% 13.8% 10% 0% -0.5%4.9%6.3% 5.8% 2.6% Ashland DSM Croda BASF 0.2% 3.3%4.8% 2.6% 2.8% -4.4% -10% -20% -30% 科华莹科 Symrise 思熙特丝 股生丽美 份物诗 科嘉 青松股份 玛亨 集家 团化 -25.4% 芭欧雅资 LG 薇莱诗生生股雅兰堂活份黛健 康 贝珀华上丸泰莱熙海美妮雅生家股 物化份 水若壹丽 羊羽网人 股臣壹丽 份创妆 注：图中原料端和品牌端华熙生物的毛利率分别为原料产品和功能性护肤品的毛利率，青松股份毛利率为化妆品品类的毛利率。 1.3行业现状：化妆品代工规模增速较高，行业集中度较低 下游需求拉动，化妆品代工行业规模增速较高。2017-2021年我国化妆品代工行业规模CAGR达16.49%。未来随新兴化妆品牌产品放量，由于自建工厂投入较高，其需要依托化妆品代工厂进行大规模快速生产，以满足消费者需求，拉动我国化妆品代工行业市场规模的扩大。预计2022-2025年行业规模CAGR可达12.79%，2025年有望达到622.9亿元，行业发展空间广阔。 化妆品代工行业集中度低，海外龙头公司在国内市场份额较高。目前国内化妆品生产许可获证企业5000余家，行业市场竞争激烈，市场集中度较低，总体销售规模不足2亿的中小企业居多。国内竞争公司如诺斯贝尔（全国最大的面膜代工厂）市占率达6.36%，嘉亨家化（化妆品代工和塑料包装生产）的市场占有率达1.60%，芭薇股份市占率为1.06%，行业集中度较低，规模处于前列的公司仍有较大的成长空间。图6:2017-2025E中国化妆品代工市场规模（亿元）和YOY 图4：中国化妆品代工行业梯队 科丝美诗 诺斯贝尔 第一梯队 嘉亨家化科玛中国莹特丽上海臻臣 第二梯队 图5：2021年中国化妆品代工行业竞争格局 销售规模超20亿 诺斯贝尔,嘉亨家化, 700 600 500 400 300 200 100 市场规模（亿元）yoy 20.4%20.4% 14.6% 1 10.8% 2.6%1 557 214 258 344 310 394 1 0.1% 434 4.1%1 495 1.8% 623 25% 20% 15% 10% 5% 6.36% 1.60% 00% 201720182019202020212022E2023E2024E2025E 第三梯队 第四梯队 销售规模5-12亿 芭薇股份乐宝股份栋方股份销售规模2-5亿 其他公司（5000家以上） 销售规模不足2亿 其他公司,90.98% 芭薇股份,图7:2015-2022年中国化妆品生产企业数量（家） 生产企业数量（家） YOY 1.06% 4,542 4,798 5,0605,447 4,975 5,512 4,304 4,664 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 20152016201720182019202020212022 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 1.3行业需求：品牌商出于效率和成本考虑，会寻求代工 对于品牌商，代工具备高效、快速、投入低等优势。品牌商生产化妆品有自产和代工两种方式，品牌选择时会考虑品控、供应链稳定性和开发速度等。自产对固定资产和资金实力要求较高，但能为品牌方带来规模效应，且更好地把控质量。代工厂可以保证较快的产品开发速度，且能在特殊时点作为企业产能的补充，且品牌在在各个生命阶段仍对代工厂有不同类型的需求。 提高生产效率：代工厂配套资源齐全提高生产测试等效率； 提升新品开发速度：代工厂可以帮助企 业提高新品开发和产品上市速度； 大促期间的产能补充：在特殊营销的时期节点如双11等（部分头部护肤企业Q4销售额在全年中占比超过35%），代工生产可保障较大的产能，对特定或不擅长品类委托代工生产可节约一定成本。 代工厂的主要优势 自建工厂的主要优势 图9：化妆品公司不同生命阶段对代工的不同需求 加强生产自主性和稳定性：有利于企业自主把控工艺质量和生产节奏，且能够更好保障供应链的稳定性； 更好控制生产成本和定价：品牌自产达到规模化生产后易对生产成本进行控制，从而更好地对产品进行定价。 对代 VS 工的需求 比品牌初期资金及精力有限，