5月转债买什么？

年报：下游消费行业盈利能力增长，全行业现金流改善。盈利能力：下游消费行业盈利能力突出，周期行业表现不佳。美容护理、社会服务、汽车等下游消费行业增速居前，归母净利润增速前五的行业分别为石油石化、传媒、轻工制造、商贸零售和纺织服饰，其中石油石化、轻工制造和纺织服饰的归母净利润增速扭负为正。现金流：石油石化、有色金属等中上游周期行业净流出规模增长明显。除建筑装饰行业外其余行业的经营性现金流均实现净流入，中上游周期行业中石油石化、钢铁和煤炭经营性现金流净流入规模位居前三；投资性现金流净流出规模明显减弱的行业包括传媒、公用事业、国防军工、钢铁等。 一季报：盈利增长，经营性现金流转负。盈利能力：盈利能力有所回升，汽车和美容护理行业表现强劲。全行业营业收入增长率为5%，增速同比增加4pct，受益于油价维持在高位，石油石化行业业绩表现优秀，此外，营业收入增速同比涨幅较大的行业还包括电子、汽车等“出口含量”较高的行业；全行业归母净利润增速为7%，对比2023年同期，增速转正，相较于去年同期，TMT行业的电子、计算机，下游消费行业的纺织服饰、汽车、家用电器，以及石油石化、轻工制造的增速由负转正，而电力设备、传媒、煤炭的增速持续下跌。现金流：经营性现金流净流出。煤炭、商贸零售、美容护理行业经营性现金净流入规模较大，石油石化经营性现金流净流出明显；中上游周期行业中石油石化、有色金属，中游制造行业中轻工制造、建筑材料、机械设备、电气设备，下游消费行业中食品饮料、商贸零售，以及医药生物、电子、国防军工，公用事业的投资性现金流净流出规模缩小。 4月转债涨跌幅表现好于正股。4月转债和正股涨跌幅分别为1%和-1%，对比正股，21个行业转债表现好于正股。从平价来看，各平价转债均上涨，其中120-130元平价转债也是唯一一类转债好于正股的转债；绝对价格在120-130元的转债涨幅最好，且转债表现好于正股；高YTM转债表现较弱；高股息转债依然亮眼。 百元平价转债转股溢价率整体平稳，偏股型转债估值相对处于较低分位数。截至4月30日，百元平价转债转股溢价率为23.9%，环比提升2pct，处于75%分位数；偏股型转债在4月表现较好，但所处分位数仍相对较低，具有较大投资空间。多价位平价转债转股溢价率上升，除80元以下平价转债转股溢价率较上月末有所下行外，其余价位的平价转债转股溢价率均上升。 预计5月转债需求继续好转。根据我们《Q1转债供需有哪些变化？》（20240413）的预测，二季度转债预计发行规模205亿元，该发行规模仍低于2019-2023年的二季度水平，仅好于彼时供给尚未放量的2018年。随着风险偏好上升，转债需求或好于供给。 展望5月，业绩披露期已过，业绩不及预期导致的信用风险担忧逐步缓解，10年期国债收益率自4月24日以来上行，或反映了基本面预期有所改善，市场风险偏好有望逐步修复。转债投资建议，我们认为可循着以下3个思路自下而上寻找标的： 1）出口景气度向好，一季报业绩表现较好的转债行业大多是出口相关，建议关注海外业务占比高的相关行业。海外业务占比高的行业主要包括电子、汽车、机械设备等，其中电子板块建议关注景23转债；汽车板块建议关注转债估值具备性价比的爱迪转债、拓普转债，产能释放标的正裕转债；机械设备板块建议关注运机转债。 2）化工品涨价带来的业绩驱动。标的方面建议关注惠云转债、神马转债、锦鸡转债。 3）低空经济概念或仍有催化。今年以来，从底层设计到地方政府推动，低空经济概念活跃。产业实际落地需要时间，但低空经济概念并非仅是情绪催化，其有望成为经济增长新的引擎。个券方面，建议关注广联转债、广泰转债。 风险提示：股债市场超预期调整、数据统计不准确等风险。 五月已至，上市公司年报及一季报也基本披露完毕，本文回顾了转债对应正股年报季报情况以及四月份转债表现，并给出五月投资建议，以供投资者参考。 一、年报：下游消费行业盈利能力增长，全行业现金流改善 截至4月29日，转债市场共有539只转债对应的上市公司需披露2023年年报和2024年一季报，其中498家上市公司披露了2023年年报，披露率为92.39%；425家上市公司披露了2024年一季报，披露率为78.85%。 在已经披露2023年年报或2024年一季报的公司中，我们将剔除了金融行业之后的剩余公司作为我们的观察样本，2023年年报的观察样本数为479家，2024年一季报的观察样本数为410家。对于观察样本，我们的分析将集中于它们的盈利能力、现金流状况以及资本结构和偿债能力这三个方面。 图表1：2023年年报及2024年一季报观察样本行业一览（个） 1、盈利能力：美容护理、商贸零售、社服和轻工归母净利润增长明显 2023年全行业营业收入增速为3%，增速放缓。2023年全行业营业收入增速为3%，较2022年增速下降6pct。2023年，大部分行业的增速为正，但行业间增速分化明显，美容护理、社会服务、汽车等下游消费行业增速居前，尤其是美容护理，2023年营业收入增速达到36%；钢铁、石油石化、煤炭等中上游周期行业增速为负。除交通运输、食品饮料、计算机、建筑材料、建筑装饰、通信的营业收入增速实现正增长外，其余行业营业收入增速均有所下降。 图表2：2023年各行业营业收入增速对比（%） 2023年，美容护理、家用电器毛利率增幅较高。2023年全行业毛利率为23.1%，同比略微增长。2023年，美容护理和家用电器毛利率增幅居前，分别增长5.3pct和4.4pct；汽车、有色金属、计算机等20个行业的毛利率差处于-3%-2%区间；建筑装饰、煤炭、国防军工、传媒和农林牧渔毛利率下滑明显，其中农林牧渔下降了8.3pct。 图表3：2023年各行业毛利率对比（%） 2023年行业期间费用率普遍上升。仅下游消费行业的社会服务、食品饮料、商贸零售、美容护理，上游行业的石油石化和中游行业的建筑装饰的期间费用率收缩，其余行业期间费用率均上升，其中传媒行业期间费用率上升了6.9pct，上升幅度较大。 图表4：2023年各行业期间费用率对比（%） 2023年，归母净利润增速仍为负。2023年，全行业归母净利润增速为-8.8%，同比下降0.4pct，其中美容护理、商贸零售、社服和轻工归母净利润增长明显，国防军工、煤炭、农林牧渔三个行业跌幅较大，超过50pct；增速增长前五的行业分别为石油石化、传媒、轻工制造、商贸零售和纺织服饰，其中石油石化、轻工制造和纺织服饰的归母净利润增速扭负为正。 图表5：2023年各行业归母净利润增速对比（%） 2、现金流：石油石化、有色金属等中上游周期行业净流出规模增长明显 2023年，除建筑装饰行业外其余行业的经营性现金流均实现净流入，建筑装饰的经营性现金流从净流入转为净流出，中上游周期行业中石油石化、钢铁和煤炭经营性现金流净流入规模位居前三；全行业经营性现金流同比增长18%，石油石化行业同比增长规模同样位居前列。此外，TMT行业表现分化显著，计算机和通信同比增速居前，而电子、传媒同比跌幅明显。 图表6：2023年各行业经营性净现金流对比（亿元、%） 2023年，石油石化、有色金属等中上游周期行业净流出规模增长明显。上游行业净流出规模较大，石油石化和煤炭行业分别净流出31亿和53亿；社会服务、美容护理、纺织服饰等下游消费行业，石油石化、有色金属等中上游周期行业净流出规模增长明显；投资性现金流净流出规模明显减弱的行业包括传媒、公用事业、国防军工、钢铁等。 2023年，除环保、家用电器、食品饮料、纺织服饰和石油石化外，其余行业筹资性现金流均为净流入，煤炭和通信行业筹资性现金流净流入规模较大，超过10亿元。下游消费行业中商贸零售、美容护理、社会服务和中游行业的轻工制造、建筑材料、钢铁、建筑装饰的筹资性现金流从净流出转为净流入；而家用电器、环保、石油石化从净流入转为净流出；纺织服饰、食品饮料净流出规模较2022年进一步扩大。 图表7：2023年各行业筹资性净现金流对比（亿元、%） 3、资本结构和偿债能力：有息债务率突破60%，短期偿债能力同步提升 2023年，全行业资产负债率接近50%，超半数行业资产负债率超过平均水平。石油石化、商贸零售、通信等15个行业的资产负债率超过50%，其中近一半属于中上游企业；社会服务的资产负债率上升幅度较大，同比上升16.4pct；石油石化、环保、电力设备、纺织服饰、公用事业和传媒的资产负债率同比有所下降。 图表8：2023年各行业资产负债率对比（%） 2023年，全行业有息债务率突破60%，同比上升4pct，仅环保、纺织服饰的有息债务率轻微回落。超半数行业有息债务率超过平均水平，其中石油石化、有色金属、基础化工、公用事业、社会服务的有息债务率水平较高，超过70%；社会服务有息债务率增幅显著，同比增长61pct。 图表9：2023年各行业有息债务率对比（%） 2023年，全行业流动比率为1.78，同比略有提升。下游消费行业中社会服务、美容护理、食品饮料，TMT行业的电子、计算机，以及国防军工、医药生物、机械设备、基础化工的流动比率超过2，其中社会服务流动比率较为突出，达到5.8。 图表10：2023年各行业流动比率对比（%） 2023年，全行业期末现金及现金等价物余额对短期有息债务的覆盖倍数为1.01，短期偿债能力整体有所提升。TMT行业的传媒、通信，下游消费行业的纺织服饰、汽车，中上游周期行业，以及电力设备、环保、农林牧渔、交通运输的期末现金及现金等价物余额对短期有息债务的覆盖倍数不足1，其余行业的覆盖倍数均超过1，其中美容护理的覆盖倍数显著居前，达到了15。 二、一季报：盈利增长，经营性现金流转负 1、盈利能力：归母净利润增速7%，由去年同期的亏损转正 一季度，全行业营业收入增长率为5%，增速同比增加4pct。下游消费行业的汽车、美容护理、社会服务，和通信、交通运输一季度营业收入增速超过20%。受益于油价维持在高位，石油石化行业业绩表现优秀，增速同比增加26pct，除此之外，营业收入增速同比涨幅较大的行业还包括电子、汽车等“出口含量”较高的行业；传媒和国防军工同比跌幅明显，分别下降了33pct和50pct。 图表11：2024年Q1各行业营业收入增速对比（%） 图表12：转债各板块海外业务收入占比（%） 2024年一季度，超半数行业毛利率下跌，全行业毛利率有所下降。下游消费行业中美容护理、纺织服饰、汽车毛利率同比增幅居前，美容护理行业延续2023年的势头，2024年一季度毛利率同比上升7.6pct； 中游行业中钢铁、机械设备、电力设备、有色金属、建筑材料，下游消费行业中商贸零售、社会服务，TMT行业中电子、传媒，以及基础化工、公用事业、医药生物、交通运输、国防军工、煤炭毛利率同比下降，由于煤炭价格较去年下跌，煤炭毛利率下跌超10pct。 图表13：2024年Q1各行业毛利率对比（%） 2024年一季度，全行业期间费用率持续上升，传媒行业增幅明显，同比上升16pct。下游消费行业中社会服务、纺织服饰、商贸零售、食品饮料，TMT行业中计算机、通信，以及轻工制造、有色金属、医药生物、石油石化期间费用率收缩，其余行业期间费用率同比上升。 图表14：2024年Q1各行业期间费用率对比（%） 2024年一季度，全行业归母净利润增速为7%，由去年同期的亏损转正。相较于去年同期，TMT行业的电子、计算机，下游消费行业的纺织服饰、汽车、家用电器，以及石油石化、轻工制造的增速由负转正，而电力设备、传媒、煤炭的增速持续下跌。 图表15：2024年Q1各行业归母净利润增速对比（%） 2、现金流：经营性现金流净流出，投资性现金流净流出规模有所收窄 2024年一季度，全行业经营性现金流相较于去年同期从净流入转为净流出。煤炭、商贸零售、美容护理行业经营性现金净流入规模较大，尤其是煤炭行业，2024年一季度经营性现金流净流入15亿元；净流出规模较大的行业包括计算机、通信、石油石化，其中石油石化经营性现金流净