网易：交银国际研究：预计2024年1季度收入符合预期，亏损缩窄好于预期

交银国际研究 公司更新 教育 收盘价 美元3.59 目标价 美元5.10↓ 潜在涨幅 +42.1% 2024年5月6日 有道(DAOUS) 预计2024年1季度收入符合预期；亏损缩窄好于预期 预计2024年1季度业绩符合此前预期。我们预计有道2024年1季度收入同比增16%至13.5亿元（人民币，下同），与此前预期一致，市场预期为  公司战略以减亏为主要方向，聚焦高中及广告业务增长，素质教育及硬件 20%10% DAOUS MSCI中国指数 调整持续。预计学习服务/硬件/广告收入同比+2%/-9%/+90%，其中广告收 0% 入在技术驱动转化率提升的带动下仍将保持高速增长，学习服务及硬件收 -10% 入因业务调整表现弱于此前预期。学习服务中，预计高中业务在收入保持 -20%-30% 20%+同比增长，素质教育及成人教育以减亏为主要目的，收入仍为下降 -40% 趋势。 -50% 5/23 9/23 1/24 5/24 13.45亿元。预计调整后净亏损为4600万元，对比此前预期的亏损9700万元以及市场预期的亏损8700万元，预计业务健康度调整带动盈利改善好于预期，营销费用占收比下降趋势持续。 全年高中业务快速增长持续，预期公司整体实现盈亏平衡。我们维持此前对全年高中业务25%-30%增长预期，主要考虑强需求及优质供给更为集中的利好，预计高中业务运营利润率也将在规模效应的带动下持续提升。考虑素质教育及硬件业务调整影响，我们下调2024年收入预期2%，但维持公司实现调整后净利润盈亏平衡的预期不变。 大模型搭载硬件产品，提升产品竞争力及使用率。2024年初，有道更新大模型“子曰”至2.0版本，发布学习机X20以及AI家庭教师，为学生提 个股评级 买入 1年股价表现 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)6.70 52周低位(美元)3.08 市值(百万美元)110.57 日均成交量(百万)0.07 年初至今变化(%)(8.88) 200天平均价(美元)3.93 供全学科习题精讲和分步骤答疑，准确度好于通用大模型，大模型加持将 资料来源:FactSet 提升公司硬件产品竞争力及长期商业化潜力。 估值:基于分布加总估值法，我们将目标价从5.3美元下调至5.1美元，其中对应高中业务15倍2024年市盈率以及硬件业务0.7倍2024年市销率不变。我们维持买入评级，公司虽短期业务减亏调整持续，但核心高中业务增长确定性强，大模型落地有望带动长期增长机会。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 5,013 5,389 6,177 7,134 8,297 同比增长(%) 24.8 7.5 14.6 15.5 16.3 净利润(百万人民币) (640) (475) 2 177 337 每股盈利(人民币) (5.18) (3.92) 0.02 1.47 2.80 同比增长(%) -20.1 -24.3 -100.5 7,534.9 90.0 前EPS预测值(人民币) 0.02 1.47 2.80 调整幅度(%) 2.2 0.0 0.0 市盈率(倍) NA NA 1,346.9 17.6 9.3 每股账面净值(人民币) (12.47) (17.87) (16.91) (15.69) (12.99) 市账率(倍) (2.08) (1.45) (1.54) (1.66) (2.00) 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年1季度有道损益表预测调整 人民币，百万元 1Q23 4Q23 现预测 1Q24E 原预测 1Q24E 变动 (%) 环比(%) 同比(%) 2023 2024E 2025E 2026E 净收入 1,163 1,481 1,354 1,354 0 9 16 5,389 6,177 7,134 8,297 彭博一致预期 1,345 6,161 7,011 8,040 学习服务 732 784 746 804 -7 5 2 3,148 3,337 3,767 4,280 智能硬件 213 222 194 234 -17 15 -9 909 914 959 1,007 广告 218 474 414 316 31 14 90 1,332 1,926 2,408 3,010 收入成本 (561) (742) (677) (675) 0 9 21 (2,622) (3,139) (3,506) (4,038) 毛利润 602 739 676 679 0 9 12 2,767 3,038 3,628 4,259 毛利润率 52 50 50 50 51 49 51 51 运营费用 (798) -663 -722 -776 -7 -8 -10 -3,234 -3,014 -3,405 -3,857 营销推广 (565) (441) (488) (542) -10 -10 -14 (2,268) (2,000) (2,309) (2,624) 研发开支 (183) (168) (179) (179) 0 -6 -2 (743) (784) (867) (966) 一般开支 (50) (53) (55) (55) 0 -3 10 (222) (230) (230) (267) 占收比 营销推广 -49 -30 -36 -40 -42 -32 -32 -32 研发开支 -16 -11 -13 -13 -14 -13 -12 -12 一般开支 -4 -4 -4 -4 -4 -4 -3 -3 运营利润 (196) 76 (46) (97) (466) 24 223 401 税前利润 (203) 57 (55) (106) (539) (15) 183 362 净利润 (204) 56 (53) (104) (550) (29) 142 296 调整后运营利润 (185) 79 (39) (90) (436) 55 258 443 调整后运营利润率 -16 5 -3 -7 -8 1 4 5 调整后净利润 (194) 69 (46) (97) (475) 2 177 337 彭博一致预期 (87) (101) 116 234 调整后净利润率 -89 15 -11 -31 -9 0 2 4 调整后摊薄每股收益（人民币） (1.59) 0.58 (0.38) (0.81) (3.92) 0.02 1.47 2.80 资料来源:公司资料，交银国际预测 股价目标价买入中性沽出 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 图表2:有道（DAOUS）目标价及评级 US$ 30.00 股价 目标价 买入 中性 沽出 25.00 20.00 15.00 10.00 6.30 5.305.10 5.00 0.00 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际互联网和教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 113.41 135.00 19.0% 2024年04月11日 广告 TMEUS 腾讯音乐 买入 13.50 13.00 -3.7% 2024年03月20日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 97.15 104.00 7.1% 2024年03月01日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 14.83 13.00 -12.3% 2024年01月24日 文娱内容 1024HK 快手 买入 62.20 75.00 20.6% 2024年01月23日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 5.08 5.60 10.2% 2024年01月19日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 33.77 37.00 9.6% 2024年03月19日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.19 6.60 6.6% 2024年03月15日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 30.05 29.00 -3.5% 2024年02月21日 文娱内容 BABAUS 阿里巴巴 买入 81.33 111.00 36.5% 2024年04月11日 电商 PDDUS 拼多多 买入 140.18 180.00 28.4% 2024年01月12日 电商 JDUS 京东 中性 32.87 28.00 -14.8% 2024年03月07日 电商 DAOUS 有道 买入 3.59 5.10 42.1% 2024年05月06日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 63.90 89.00 39.3% 2024年04月25日 教育 GOTUUS 高途 买入 6.98 9.10 30.4% 2024年02月28日 教育 TALUS 好未来教育 买入 13.18 15.50 17.6% 2024年01月26日 教育 700HK 腾讯控股 买入 364.40 395.00 8.4% 2024年04月15日 游戏 NTESUS 网易 买入 103.02 127.00 23.3% 2024年04月10日 游戏 777HK 网龙网络 买入 11.30 15.00 32.7% 2024年03月28日 游戏 3888HK 金山软件 中性 27.05 26.00 -3.9% 2024年03月20日 游戏 3690HK 美团 买入 119.70 111.00 -7.3% 2024年03月25日 本地生活 9690HK 途虎 买入 23.30 26.00 11.6% 2024年03月18日 本地生活 9699HK 顺丰同城 买入 10.30 11.30 9.7% 2024年03月27日 物流 2618HK 京东物流 买入 9.16 9.50 3.7% 2024年03月07日 物流 DADAUS 达达集团 中性 2.17 2.00 -7.8% 2024年01月09日 物流 9878HK 汇通达网络 中性 29.90 30.00 0.3% 2024年03月28日 商户服务 9923HK 移卡 中性 11.44 14.00 22.4% 2024年03月27日 商户服务 780HK 同程旅行 买入 21.10 24.00 13.7% 2024年03月20日 在线旅行社 9961HK 携程集团 买入 402.40 440.00 9.3% 2024年02月22日 在线旅行社 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年5月3日 财务数据 损益表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 5,013 5,389 6,177 7,134 8,297 主营业务成本 (2,427) (2,622) (3,139) (3,506) (4,038) 毛利 2,586 2,767 3,038 3,628 4,259 销售及管理费用 (2,557) (2,490) (2,230) (2,