光大证券食品饮料行业周报（20240429-20240505）：业绩平稳落地，板块韧性凸显

2024年5月7日 行业研究 业绩平稳落地，板块韧性凸显 ——光大证券食品饮料行业周报（20240429-20240505） 要点 白酒：一季报业绩平稳兑现，龙头恒强逻辑持续演绎。23Q4和24Q1白酒板块合计营收同比增长约15%、归母净利同比增长约17%。此前市场对于业绩兑现度存疑，但一季报平稳落地，其中高端白酒彰显较强韧性、次高端和地产酒内部分化明显。23Q4和24Q1销售回款同比增长约12%、略慢于收入增速，或与旺季酒企支持政策有关。板块结构升级的趋势延续、毛利率整体上行，部分次高端酒企产品结构阶段性下移、大众价位成长性更加突出。费用端整体较为平稳，渠道管控精细化与执行力强的酒企在数字化手段的赋能下、费用投放更加精细，此外税金率对单季净利率有所扰动。整体看强者恒强的逻辑继续演绎，品牌力和战略执行力较强的酒企持续不错表现，如老窖/汾酒等，地产酒继续深耕基地市场、市占率或进一步提升，如古井/迎驾/今世缘/金徽酒一季报表现可圈可点，次高端需求仍需恢复、200元左右价位贡献主要增量。 餐饮供应链：消费仍有承压，企业主动寻找突破口。1）卤制品：4Q23+1Q24绝味/煌上煌收入合计同比持平/下滑6%，企业亦主动求变，如绝味食品积极优化加盟商体系和加盟门店结构，继续强化线上抖音平台投入和新品推出，周黑鸭探索“热卤+鲜货”的新店型模式，意在挖掘增量；2）冻品：4Q23+1Q24安井 /三全/千味收入同比增长4%/4%/17%，安井食品过往的销地产模式进一步升级 为“产地研”+“产地销”模式，三全食品进一步拓展团餐、大B等渠道，且针对旅游经济开发适配景区等渠道的产品，千味央厨开始拓展区域性连锁客户，以延伸自身在大B渠道的能力；3）烘焙：4Q23+1Q24立高/海融/南侨收入同比 增长11%/9%/3%，烘焙行业当前主要的焦点在于第二成长曲线的开拓，立高食 品除了稳住在冷冻烘焙（产品）及流通饼店、商超（渠道）的优势外，亦在加紧探索奶油、餐饮等渠道，同时公司注重老品新作，从自己更有优势的品类上开发产品。此外，2024年公司在采购、费用管控、物流上均有升级，盈利能力提升确定性较高，后续业绩存在超预期的可能。 休闲食品:年货节增长略有回落，上游布局持续推进。近两年零食量贩、抖音等 食品饮料 买入（维持） 作者分析师：叶倩瑜 执业证书编号：S0930517100003021-52523657 yeqianyu@ebscn.com 分析师：杨哲 执业证书编号：S0930522080001 021-52523795 yangz@ebscn.com 分析师：李嘉祺 执业证书编号：S0930523070005021-52523658 lijq@ebscn.com 分析师：董博文 执业证书编号：S0930524030003 021-52523798 dongbowen@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 10% 2% -6% -13% -21% 05/2307/2309/2311/2301/24 新渠道快速发展，零食板块渠道流量愈发分化，渠道拓展为零食企业的主要增长食品饮料沪深300 来源。从23年及24Q1表现来看，1）生产型企业年货节收入虽在基数提升下增 速略有放缓，盐津铺子/甘源食品/劲仔食品23Q4+24Q1营业收入同比增速分别为28%/28%/25%，但新渠道拓展空间仍存，公司增长逻辑未变。2）渠道型企业差异化策略下形成分化，门店端零食量贩对比传统零食门店优势较为明显，23 年万辰集团/良品铺子门店分别为4726/3293家。三只松鼠社区零食店开至149家，公司通过“抖音+N”的新战略在24Q1实现收入92%的同比增长，其中抖音平台收入达10亿级以上体量。3）终端对性价比的追求下，为让利终端价格， 各公司转向供应链要效率。通过对上游的延伸布局寻求生产端优化，如盐津铺子 对魔芋、鹌鹑蛋等品类的上游布局，有望在24年进一步显现。甘源食品对棕榈 油、青豌豆、夏威夷果等重点品类进行提前锁价锁量，有望实现采购成本的下行。投资建议：1）白酒：一季报平稳落地。后续淡季继续跟踪价盘情况。推荐：①基本面确信度高的贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒；②此前受损严重、目前渠道风险逐步释放的标的，主要为水井坊、舍得酒业，以及行业压力下彰显出较强成长性的港股标的珍酒李渡(H)；③地产名酒成长势能依旧较足，继续推荐今世缘。2）大众品：零食板块依旧维持高景气，推荐盐津铺子和劲仔食品。餐饮供应链期待需求恢复，布局弹性标的绝味食品/安井食品/立高食品；建议关注业绩稳健、估值合理、股息率有提升预期的细分龙头，推荐伊利股份。 风险分析：宏观经济下行风险，原材料成本波动，食品安全问题。 资料来源：Wind 目录 1、本周观点4 2、重点数据跟踪4 3、重要公司公告7 4、重点公司盈利预测、估值及评级8 5、重点报告汇总8 6、投资建议9 7、风险分析9 图目录 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）5 图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍）5 图3：高端白酒单品批价（元）5 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元）5 图5：次高端白酒主要单品批价（元）6 图6：白条鸡平均批发价6 图7：白鲢鱼平均批发价6 图8：大豆现货平均价7 图9：玉米平均价7 图10：豆粕平均价7 图11：生鲜乳平均价7 表目录 表1：行业重点上市公司盈利预测、估值与评级8 表2：建议关注4月1日发布的武汉“良之隆”食材电商节调研报告8 1、本周观点 白酒：一季报业绩平稳兑现，龙头恒强逻辑持续演绎。23Q4和24Q1白酒板块 合计营收同比增长约15%、归母净利同比增长约17%。此前市场对于业绩兑现度存疑，但一季报平稳落地，其中高端白酒彰显较强韧性、次高端和地产酒内部分化明显。23Q4和24Q1销售回款同比增长约12%、略慢于收入增速，或与旺季酒企支持政策有关。板块结构升级的趋势延续、毛利率整体上行，部分次高端酒企产品结构阶段性下移、大众价位成长性更加突出。费用端整体较为平稳，渠道管控精细化与执行力强的酒企在数字化手段的赋能下、费用投放更加精细，此外税金率对单季净利率有所扰动。整体看强者恒强的逻辑继续演绎，品牌力和战略执行力较强的酒企持续不错表现，如老窖/汾酒等，地产酒继续深耕基地市场、市占率或进一步提升，如古井/迎驾/今世缘/金徽酒一季报表现可圈可点，次高端需求仍需恢复、200元左右价位贡献主要增量。 餐饮供应链：消费仍有承压，企业主动寻找突破口。当前消费环境仍有承压，各企业亦针对性进行策略调整，具体来讲：1）卤制品：2023年绝味/周黑鸭/煌上煌收入同比变动+10%/+17%/-2%，4Q23+1Q24绝味/煌上煌收入合计同比持平 /下滑6%，整体消费承压，叠加休闲卤味可选属性，Q1企业收入端表现仍待改善，但同时企业亦主动求变，如绝味食品积极优化加盟商体系和加盟门店结构， 继续强化线上抖音平台投入和新品推出，周黑鸭探索“热卤+鲜货”的新店型模式，意在挖掘增量；2）冻品：2023年安井/三全/千味央厨收入同比变动 +15%/-5%/+28%，4Q23+1Q24收入同比增长4%/4%/17%，表现仍然稳健，随着渠道进一步碎片化，企业亦加强产品及渠道运作的精细化，安井食品过往的销地产模式进一步升级为“产地研”+“产地销”模式，三全食品进一步拓展团 餐、大B等渠道，且针对旅游经济开发适配景区等渠道的产品，千味央厨开始拓展区域性连锁客户，以延伸自身在大B渠道的能力；3）烘焙：立高/海融/南侨2023年收入同比增长20%/10%/8%，4Q23+1Q24收入同比增长 11%/9%/3%，烘焙行业当前主要的焦点在于第二成长曲线的开拓，其中，立高食品除了稳住在冷冻烘焙（产品）及流通饼店、商超（渠道）的优势外，亦在加紧探索奶油、餐饮等渠道，同时公司注重老品新作，从自己更有优势的品类上开发产品。此外，2024年公司在采购、费用管控、物流上均有升级，盈利能力提升确定性较高，后续业绩存在超预期的可能。 休闲食品:年货节增长略有回落，上游布局持续推进。近两年零食量贩、抖音等新渠道快速发展，零食板块渠道流量愈发分化，渠道拓展为零食企业的主要增长来源。从23年及24Q1表现来看，1）生产型企业年货节收入虽在基数提升下增速略有放缓，盐津铺子/甘源食品/劲仔食品23Q4+24Q1营业收入同比增速分别为28%/28%/25%，但新渠道拓展空间仍存，公司增长逻辑未变。2）渠道型企业差异化策略下形成分化，门店端零食量贩对比传统零食门店优势较为明显，23年万辰集团/良品铺子门店分别为4726/3293家。三只松鼠社区零食店开至149 家，公司通过“抖音+N”的新战略在24Q1实现收入92%的同比增长，其中抖音平台收入达10亿级以上体量。3）终端对性价比的追求下，为让利终端价格，各公司转向供应链要效率。通过对上游的延伸布局寻求生产端优化，如盐津铺子 对魔芋、鹌鹑蛋等品类的上游布局，有望在24年进一步显现。甘源食品对棕榈油、青豌豆、夏威夷果等重点品类进行提前锁价锁量，有望实现采购成本的下行。 2、重点数据跟踪 截至2024年4月30日，食品饮料板块估值水平（PETTM，剔除负值）为24倍，较年初下跌约1.4%，其中中信白酒指数PE（TTM，剔除负值）为24倍， 较年初下跌约1.8%；中信饮料指数PE（TTM，剔除负值）为19倍，较年初下跌约7.0%；中信食品指数PE（TTM，剔除负值）为24倍，较年初上涨约2.3%。 图1：食品饮料板块市盈率（TTM，整体法，倍）图2：食品饮料板块市盈率（TTM，中值，倍） 图表标题 食品饮料(中信) 白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 食品饮料(中信)白酒(中信)饮料(中信)食品(中信) 3850 36 45 34 3240 3035 28 2630 2425 22 2020 2023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/04 2023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/04 资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2024年4月30日资料来源：wind，光大证券研究所，注：截至2024年4月30日 截至2024年5月3日，飞天茅台散装批价2570元，环周上涨10元。整箱批 价2780元，环周下降20元。八代五粮液批价960元，环周维持不变。高度国 窖1573批价875元，环周维持不变。 图3：高端白酒单品批价（元） 图4：飞天茅台整箱/散瓶批价（元） 3,500 4000 3,000 3500 2,500 3000 2,000 2500 1,500 2000 1,000 2021/03 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 500 1500 1000 0 2016年3月2017年3月2018年3月2019年3月2020年3月2021年3月2022年3月2023年3月2024年3月 散瓶飞天茅台八代五粮液高度国窖1573 散瓶飞天整箱飞天 资料来源：今日酒价，注：截至2024年5月3日资料来源：今日酒价，注：截至2024年5月3日 图5：次高端白酒主要单品批价（元） 700 600 500 400 300 200 100 2021/04 2021/05 2021/