23年顺利收官，期待小B渠道表现

投资要点 事件：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营收19亿元，同比+27.7%；实现归母净利润1.3亿元，同比+31.8%；其中23Q4实现收入5.7元，同比+25%，实现归母净利润0.4亿元，同比+24.1%；同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.90元（含税）。24Q1公司实现收入4.6亿元，同比+8%，实现归母净利润0.35亿元，同比+14.2%；公司业绩符合市场预期。 Q1收入小幅承压，全年主业维持高增。24Q1实现收入4.8亿元，同比+8%，Q1收入增速有所放缓，主要受开年以来整体餐饮需求偏弱及部分大客户自身策略调整所致。分产品看，2023年公司油炸类/烘焙类/蒸煮类/菜肴类产品分别实现收入8.7/3.6/3.7/2.9亿元，同比分别+24.2%/+29.2%/+26.4%/+38.6%，其中菜肴类产品增速较快主要得益于蒸煎饺和预制菜产品快速放量，其他主营产品均维持较快增速。分渠道看，2023年公司直营/经销渠道分别实现收入11.2/7.8亿元，同比分别+15.7%/+49.9%；大B直营渠道实现高增主要得益于上半年同期存在高基数，叠加公司加强对大客户服务力度所致；小B渠道受整体社会餐饮环境变化影响，增速有所放缓。公司持续加大对核心经销商培育扶持力度，2023年前20%经销商销售额同比+18.43%，优于经销渠道整体增速。截至23年末，公司经销商数量净增长389家至1541家。 毛利率稳步提升，带动盈利能力上行。2023年公司毛利率为25.5%，同比+0.3pp；其中24Q1毛利率为25.5%，同比+1.5pp，毛利率提升主要系产品结构提升与原材料成本下行。费用率方面，2023/24Q1公司销售费用率分别为4.7%/5.9%，同比+0.76pp/+0.81pp；主要系公司加大线下渠道投放及线上推广费用所致。2023/24Q1管理费用率分别为8.4%/8.4%，同比分别-0.9pp/+0.5pp。 综合来看，公司2023/24Q1净利率同比分别+0.2pp/+0.5pp至7.4%/7.4%。 大B+小B双轮驱动，经营势能持续提升。展望未来：1）大B方面，公司持续加强对核心大客户的新品研发及服务力度，大客户门店数量持续增长叠加连锁餐饮渠道持续回暖，存量客户有望维持高增；此外公司亦积极拓展新大B客户，借助品类扩张持续带来收入增量。2）小B方面，公司将继续支持重点经销商做大做强，一方面对经销商赋能帮助其提升管理能力，另一方面与经销商携手开发团餐早餐等新渠道，随着社会餐饮需求逐步复苏，团餐及乡厨等渠道有望加速放量，小B端预计将成为今年拉动公司收入增长的重要引擎。公司作为餐饮供应链龙头企业，在生产能力及规模效应方面已形成坚实壁垒，伴随公司持续探索餐供行业需求并发掘新兴机会，长期业绩有望维持高增。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为1.68元、2.09元、2.60元，对应动态PE分别为21倍、17倍、14倍，给予“持有”评级。 风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险；食品安全风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：公司在油条品类上深耕多年，具备丰富的生产经验及产品储备，随着24年连锁餐饮渠道的明显复苏，借助大B客户自身成长性持续，油条品类有望维持高增，预计2023-2025年油炸类销量增速分别为10%、9%、8%。 假设2：公司蒸煮类业务旗下拥有核心大单品蒸煎饺，以及春卷、米糕等潜力大单品，随着社会餐饮渠道持续复苏，叠加公司自身加强对核心经销商扶持力度，预计2023-2025年蒸煮类销量增速分别为20%、15%、12%。 假设3：公司烘焙类业务旗下拥有挞皮等成熟大单品，此外公司亦在上海成立研发中心积极研发烘焙类新品。随着茶饮赛道核心客户如瑞幸等持续加快拓店速度，叠加公司在小B渠道渗透烘焙产品，预计2023-2025年烘焙类销量增速分别为25%、23、20%。 表1:主营业务收入分拆