经营逐渐企稳，静待拐点

投资要点 业绩总结：公司发布] 2024年一季报和2023年年报。2024年一季度实现收入 7.1亿元（+5%），归母净利润1.7亿元（+2.5%），扣非后约1.7亿元（+4.2%）。 2023年公司实现收入28.5亿元（+4.7%），归母净利润5亿元（-8.7%），扣非后约4.8亿元（-8.4%）。 23年业绩承压，24年Q1业绩符合预期。公司2023年收入同比增长4.7%，净利润增速-6.1%。24年一季度收入增速5%，净利润增速3.2%。2023年公司种植收入（+7%）；正畸收入（-3.14%）；儿科收入（+2.9%）；修复收入（+6.7%）； 大综合收入（+8.3%）。23年受消费乏力、种植牙集采政策影响，业绩承压。 随着种植项目受集采影响逐步放量，业绩逐渐修复。 管理费用随新院区建立增加，降本增效净利率降幅收窄。公司2023年销售费用率为1%，较2022年持平，管理费用率为10.9%（+0.38pp）；2024年一季度销售、管理费用率分别为1%（+0.13pp）、10.1%（+0.15pp）。销售费用增加主要系新建和存量医院增加口腔普及宣传投入所致。管理费用增加主要系新建医院产生的人员、折旧与摊销所致。2023年、2024年一季度净利率分别为20.3%（-2.33pp）、28.8%（-0.5pp）。公司保持对运营成本合理控制，费用支出维持较低水平，净利率下降幅度收窄。 重视种植牙集采，响应行业政策提升市占率。2023年公司种植牙业务收入4.8亿元，占比17.8%；种植5.3万多颗，同比增长47%。公司向患者推出低价种植业务，推动高中低口腔超市的概念，提升市占率。同时，调整种植牙收费体系，区域总院三人组配合平台运营部种植季项目开展，在口腔行业价格差异不显著的情况下，提升医疗服务质量。 盈利预测与投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为6.2亿元、7.6亿元和9.6亿元，EPS分别为1.94元、2.38元、2.99元。根据行业平均估值，由于齿科行业种植牙集采导致的客单价下行风险出清，以及齿科行业市场集中度低，龙头公司有望持续扩张，此外公司经营企稳预计将持续向好，且未来计划省外通过收并购持续扩张，存在业绩反转可能，我们认为可以给予公司高于行业平均估值，维持“买入”评级。 风险提示：医院收入或不及预期；行业政策风险；医疗事故风险。 指标/年度 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：公司医疗服务业务中，已披露成熟医院门诊量受种植牙集采政策影响，门诊需求增加，预计2024-2026门诊量增速为3%/5%/5%，客单价维持不变； 假设2：公司医疗服务业务中，未披露成长期医院，由于店龄较新处于快速成长期，根据单店模型，预计2024-2026年门诊量增速为40%/40%/38%，客单价维持不变； 假设3：2024-2026年成长期医院逐步盈亏平衡、2024年公司新院区将投入运营，预计毛利率为40%/40%/38%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 预计公司2024-2026年营业收入分别为31.8亿元（+11.9%）、37.5亿元（+17.9%）和44.8亿元（+19.5%），归母净利润分别为6.2亿元（+24.6%）、7.6亿元（+22.2%）、9.6亿元（+25.9%），公司整体经营恢复持续向好，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值