2023年报及2024一季报综述：煤价回调是向合理可持续高盈利转型，煤炭仍可期

煤炭开采 2024年05月05日 煤价回调是向合理可持续高盈利转型，煤炭仍可期 ——2023年报及2024一季报综述 投资评级：看好（维持） 行业走势图 煤炭开采沪深300 36% 24% 12% 0% -12% -24% 2023-052023-092024-01 数据来源：聚源 相关研究报告 《动力煤价下行但有支撑，仍看好煤炭核心资产价值—行业周报》 -2024.3.17 《关注开工及双碳政策，重视煤炭核心资产价值———行业周报》 -2024.3.10 《供给偏紧预期持续，重视煤炭核心资产价值—行业周报》-2024.3.3 张绪成（分析师） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 2023年煤炭价格先抑后扬，煤价中枢整体下移 2023年动力煤&炼焦煤价格呈现先抑后扬的走势，全年秦港动力煤山西产Q5500均价为965元/吨，同比-24%，其中2023Q1动力煤价达到最高水平（Q1均价1129元/吨，环比-21%）；2023年京唐港主焦煤（山西产）均价为2283元/吨，同比-19.6%，其中2023Q4主焦煤价达到全年高水平（Q4均价2562元/吨，环比+20.5%）。 2023年上市煤企产销量稳步增长，吨煤售价回落拖累公司盈利 2023年煤炭上市公司在安全生产前提下继续加大煤炭开采力度，保障国内煤炭 供应稳定，27家上市煤企全年合计煤炭产量12.4亿吨，同比+4%，煤炭销量15.8 亿吨，同比+4.9%。但由于2023年煤价中枢下移，导致煤企业绩同比回落，2023 年27家上市煤企煤炭平均销售价格为659元/吨，同比-14.9%，吨煤毛利256元 /吨，同比-23.8%，受此影响，2023年27家煤炭上市公司实现营业收入13701亿 元，同比-9.9%，实现归母净利润1854亿元，同比-23.7%。 2024Q1煤炭价格同比延续回落，上市煤企业绩短期承压 2024Q1秦皇岛港山西产Q5500平仓均价为902元/吨，同比-20.1%，环比-5.8%； 2024Q1京唐港主焦煤（山西产）均价为2412元/吨，同比-4.1%，环比-5.9%。27家煤炭上市公司2024Q1合计实现营业收入3272亿元，同比-11.7%；合计实现归母净利润422亿元，同比-33.7%，煤价延续同比回落致煤企业绩短期承压。 高股息与周期弹性兼备，煤炭核心价值资产有望再起 2024年煤价在经历了一季度中枢下移后，4月以来逐渐企稳反弹，其中秦港 5500Q动力煤平仓价在2024年4月12日跌至801元/吨底部后开始反弹，虽然4 月22日-4月24日期间价格有所调整，但当前又重新回归反弹向上通道，截至 2024年4月29日，秦港5500Q动力煤平仓价反弹至827元/吨，较4月12日累 计上涨3.2%；京唐港主焦煤现货价于4月12日跌至1890元/吨阶段性底部后迎 来持续反弹，截至2024年4月29日，京唐港主焦煤现货价为2170元/吨，较4月12日累计涨幅已达14.8%。动力煤属于政策煤种，我们判断价格仍将以稳为主，未来价格很难大涨大跌且将在箱体区间内震荡；炼焦煤属于市场化煤，近期铁水日均产量连续四周环比上涨、独立焦化厂和钢厂的炼焦煤库存底部反弹、钢 铁库存大幅去库，说明生产需求和主动补库需求均在提升，且下游钢铁需求也在好转，炼焦煤价格具备向上弹性。未来煤炭股高股息投资逻辑仍是主线，根据我们2024年1月22日发布的《股息率敏感性分析，再论高股息煤炭股投资价值》， 即使动力煤价回落至800元/吨，多数煤炭公司仍有很高的股息率。煤炭股周期弹性投资逻辑亦有望重现，当前无论动力煤和炼焦煤价格均已触底反弹，判断仍将处于上行通道，随着供需基本面的持续改善，两类煤种仍将具备向上弹性，且 空间涨幅均较大，其中动力煤存在区间内弹性而炼焦煤则是完全弹性，一定的周期弹性属性将获得周期品资金的青睐。多维度精选煤炭个股将获得超额收益：一是炼焦煤弹性标的，推荐【平煤股份、潞安环能、淮北矿业、山西焦煤】，周期品属性且受益价格底部反弹；二是动力煤弹性标的，推荐【兖矿能源、晋控煤业、广汇能源】，现货煤占比多且有望获益价格在底部反弹；三是动力煤稳定收益标的，推荐【中国神华】、受益标的【陕西煤业】，年度长协占比多，股息率稳定且持续；四是动力煤煤电一体化且高股息期权标的，推荐【新集能源】，未来对煤 炭价格脱敏实现更高的业绩稳定性，资本开支结束后有望获得高股息。 风险提示：经济增速下行风险，供需错配风险，可再生能源加速替代风险。 行业研 究 行业深度 报告 开源证券 证券研究报 告 目录 1、2023年综述：煤价中枢下移，煤企业绩同比回落4 1.1、2023年动力煤及炼焦煤价格先抑后扬4 1.2、煤价下滑致业绩走弱，2023年上市煤企归母净利同比回落5 1.3、煤炭供应总体稳定，2023年上市煤企煤炭产销量同比提升10 1.4、上市煤企吨煤售价同比回落，吨煤毛利有所下降11 1.5、上市煤企期间费用率提升，管理费用贡献主要涨幅12 1.6、2023年上市煤企毛利率、净利率、ROE同比回落，盈利整体承压13 1.7、2023年上市煤企应收账款周转天数、存货周转天数同比增加14 1.8、资产负债率同比小幅回落，经营现金流与偿债能力有所下降14 2、2024Q1综述：煤价弱势运行，煤企业绩同比回落16 2.1、2024Q1煤价同比延续回落，同比、环比均有不同程度下跌16 2.2、2024Q1煤炭量缩价跌，上市煤企业绩同比回落17 3、投资策略：高股息与周期弹性兼备，煤炭核心资产有望再起18 4、风险提示20 图表目录 图1：2023年秦港动力煤均价同比下跌24%4 图2：2023Q1秦港动力煤均价全年最高4 图3：2023年京唐港主焦煤价同比下跌19.6%4 图4：2023Q4京唐港主焦煤均价全年最高4 图5：2023年27家上市煤企营收同比下滑8 图6：2023年27家上市煤企净利润同比下滑8 图7：2023年27家上市煤企归母净利润同比下滑8 图8：2023年27家上市煤企扣非后归母净利同比下滑8 图9：2023年26家上市煤企（剔除神华）营收同比下滑8 图10：2023年26家上市煤企（剔除神华）净利润同比下滑8 图11：2023年26家上市煤企（剔除神华）归母净利润同比下滑9 图12：2023年26家上市煤企（剔除神华）扣非后归母净利同比下滑9 图13：2024Q1秦港动力煤价格整体回落16 图14：2024Q1京唐港主焦煤价格整体回落16 图15：2024Q1秦港动力煤价格902元/吨，同比下跌20.1%16 图16：2024Q1京唐港主焦煤价格2412元/吨，同比下跌4.1%16 图17：2024Q1晋陕蒙煤矿开工率同比-2.4pct18 图18：2024Q1山西煤矿开工率同比-3.8pct18 图19：2024Q1内蒙古煤矿开工率同比-3pct18 图20：2024Q1陕西煤矿开工率同比+0.9pct18 表1：2023年27家上市公司业绩同比回落（单位：百万元）5 表2：2023年27家上市煤企扣非后归母净利同比-20.9%（单位：百万元）6 表3：2023Q4单季27家上市煤企业绩环比回落（百万元）7 表4：2023年27家上市公司煤炭产销量同比增加（单位：万吨）10 表5：2023年27家上市公司吨煤毛利同比下降24.8%（单位：元/吨、pct）11 表6：2023年27家上市煤企期间费用率同比上升12 表7：2023年27家上市公司毛利率、净利率、ROE同比下降（单位：pct）13 表8：2023年27家上市公司应收账款周转天数、存货周转天数同比增加14 表9：2023年27家上市煤企资产负债率小幅下滑，经营性现金流和偿债能力有所减弱（单位：百万元）15 表10：2024Q1单季度27家上市煤企业绩同比回落（单位：百万元）17 表11：主要煤炭上市公司盈利预测与估值20 1、2023年综述：煤价中枢下移，煤企业绩同比回落 1.1、2023年动力煤及炼焦煤价格先抑后扬 2023年国内原煤产量47.1亿吨，同比+3.4%，国内煤炭进口量4.74亿吨，同比 +61.8%，国内煤炭消费量同比+5.6%，在国内供给释放和煤炭进口量大幅增长的情况下，2023年国内煤价中枢整体下移。2023年初的“2·22阿拉善左旗露天煤矿坍塌事故”虽然对部分地区的生产节奏及供给预期造成冲击，但受上半年需求走弱影响，叠加煤炭进口零关税政策延长至2023年末，进口煤炭量大幅增长，煤价整体处于下行通道。随着迎峰度夏旺季来临以及下半年化工、冶金等非电用煤景气逐渐回升，且煤炭主产地安监趋严持续对煤炭供给形成扰动，下半年煤炭价格中枢有所回升。总体来看，2023年动力煤&炼焦煤价格都呈现先抑后扬的走势。分煤种来看，2023年秦港动力煤山西产Q5500均价为965元/吨，同比-24%，其中一季度动力煤价格达到最高水平，Q1均价1129元/吨，环比-21%；2023年京唐港主焦煤（山西产）均价为2283元/吨，同比-19.6%，其中四季度主焦煤价格达到全年高水平，Q4均价2562元/吨，环比+20.5%。 图1：2023年秦港动力煤均价同比下跌24%图2：2023Q1秦港动力煤均价全年最高 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 图3：2023年京唐港主焦煤价同比下跌19.6%图4：2023Q4京唐港主焦煤均价全年最高 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、煤价下滑致业绩走弱，2023年上市煤企归母净利同比回落 煤价下滑致上市煤企业绩走弱。27家煤炭上市公司（不包括进行重大资产重组的甘肃能化，不包括山西焦化、美锦能源等焦化企业），2023年合计实现营业收入13701亿元，同比-9.9%；合计实现净利润2342亿元，同比-22.8%；合计实现归母净利润1854亿元，同比-23.7%。如果剔除对行业影响较大的中国神华，26家煤炭上市公司2023年合计实现营业收入10270亿元，同比-12.6%；净利润1646亿元，同比 公司名称 2022 营业收入 2023 同比 2022 净利润 2023 同比 2022 归母净利润 2023 同比 神火股份 42,704 37,625 -11.9% 8,576 6,728 -21.5% 7,571 5,905 -22.0% 冀中能源 36,036 24,330 -32.5% 5,221 5,627 7.8% 4,458 4,944 10.9% 山西焦煤 65,183 55,523 -14.8% 13,234 8,431 -36.3% 10,722 6,771 -36.8% 电投能源 26,793 26,846 0.2% 4,706 5,021 6.7% 3,987 4,560 14.4% 郑州煤电 4,423 4,323 -2.3% 318 218 -31.4% 68 32 -53.0% 兰花科创 14,156 13,284 -6.2% 3,296 2,307 -30.0% 3,224 2,098 -34.9% 永泰能源 35,556 30,120 -15.3% 1,629 2,505 53.7% 1,909 2,266 18.7% 兖矿能源 200,829 150,025 -25.3% 39,438 27,151 -31.2% 30,774 20,140 -34.6% 华阳股份 35,042 28,518 -18.6% 7,965 6,050 -24.0% 7,026 5,179 -26.3% 盘江股份 11,843 9,403 -20.6% 2,240 747 -66.6% 2,194 732 -66.6% 安源煤业 8,916 6,871 -22.9% -71 -115 - -77 -114 - 大有能源 8,589 5,814 -32.3% 1,844 -399 -121.6% 1,555