ICT龙头厂商，持续推进AIGC全栈业务

证券研究报告|公司点评报告 2024年05月03日 ICT龙头厂商，持续推进AIGC全栈业务 紫光股份(000938) 评级： 买入 股票代码： 000938 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 38.78/14.22 目标价格： 总市值(亿) 599.19 最新收盘价： 20.95 自由流通市值(亿) 599.19 自由流通股数(百万) 2,860.08 事件： 公司发布2023年报，2023年实现营业收入773.08亿元，同比增长4.39%；归母净利润达到21.03亿元，同比下滑2.54%；公司控股子公司新华三实现营业收入519.39亿元，同比增长4.27%，实现净利润34.11亿元，同比下滑8.6%。 公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营业收入170.06亿元，同比增长2.89%；归母净利润4.14亿元；公司控股子公司新华三实现营业收入121.32亿元，同比增长14%；归母净利润7.54亿元，同比增长8.27%。1、收入端：核心控股子公司业绩稳健增长 子公司新华三2023年营业收入达到519.39亿元，同比增长4.27%；实现净利润34.11亿元，同比下滑8.6%；实施“AIforALL”战略，持续赋能三大市场客户数字化和智能化转型升级。国内企业业务稳步推进，实现营收398.68亿元，同比增长1.86%。在数字政府、数字金融、智慧交通、智慧医疗、智慧教育、电力能源、智慧企业等领域持续布局，在多个领域陆续中标重要项目。在数字政府领域，陆续中标成都、萧山、咸阳、保定等多地的智慧城市项目，同时首发“数字公务员”政务大模型，在多地实现规模落地；在智慧交通领域，城轨云DaaS、交通行业AIGC解决方案等创新产品和方案陆续中标上海、青岛、武汉、广东、四川等地的地铁和机场数字化项目；在电力能源领域，国网电网框架集采份额保持领先地位，第一份额中标中石化年度网安设备框架采购项目。 国内运营商业务势头强劲，规模实现快速增长，营业收入达到98.69亿元，同比增长11.75%。在ICT设备集采方面，新华三持续中标三大运营商相关项目，在数据中心交换机、服务器、防火墙等产品线中稳居前列，进一步巩固并提升了市场份额；政企和新业务方面，积极助力运营商建设政务云项目，并为运营商政企业务的安全专线提供安全大脑产品及服务，此外在中国移动FTTR集采入围，中标江苏移动2023年全省FTTR全光组网设备项目。 国际业务整体销售规模持续扩大，着力打造收入增长的“第二曲线”。营业收入达到22.02亿元，同比增长19.70%；H3C品牌产品及服务收入为14.10亿元，同比增长62.04%。根据证券时报网，公司持续深化全球布局，依托自主拓展策略，在重点市场实现放量增长：在日本等成熟市场，营收实现双位数增长，在东南亚、中亚、中东、非洲等关键市场实现高速增长，在欧洲等潜力市场加大投入力度，厚植增长潜力。 子公司紫光云持续夯实“上云用数赋智”三维能力，助力行业云化转型。立足“云智原生”战略，在云产品、服务和解决方案上不断创新，全面升级紫鸾云底层架构，打造高性能智算云底座，提供全栈芯片云解决方案，连续中标多个政务云、企业云、智慧城商行项目和城轨格局项目。2023年实现营业收入15.08亿元，同比略有增长。 分产品来看，ICT基础设施及服务增长稳健，业务占比增加，毛利率略降，实现收入515.06亿元，同比增长10.15%，毛利率25.58%，同比下降2.15pct；IT产品分销实现收入291.32亿 元，同比下降9.83%，毛利率6.40%，同比降低0.40pct。2、持续受益数字化转型浪潮，多项产品市场份额占有率持续领先 根据公司年报，2023年公司在中国以太网交换机、企业网交换机、数据中心交换机、园区交换机市场，市场份额排名第二；中国企业网路由器市场份额持续位列第二；中国企业级WLAN市场份额蝉联市场第一；中国X86服务器市场份额保持第二；中国GPU服务器市场份额位列第 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 二；中国刀片服务器市场份额蝉联第一；中国超融合市场份额位列第二。公司以技术创新进一步扩大了领先优势，持续夯实了公司在数字经济核心赛道的差异化竞争力。 3、费用端及现金流：费率维持平稳，经营性净现金流承压 2023年，公司整体费用率为15.64%，同比略微增加0.59pct，维持平稳。其中，公司的销售/管理/财务/研发费用率为5.55%/1.80%/1.00%/7.30%，同比变化-0.20/+0.50/+0.14/+0.14pct。其中，管理费用同比增加主要系子公司新华三辞退福利增加。 研发投入方面，公司2022年研发投入52.99亿元，同比增长7.16%。公司持续加大ICTG产品、云与智能平台和解决方案研发力度。 现金流方面，现金收入比上升，经营性净现金流承压。2023年现金收入比1.29，同比略有上升 （2022年1.19）；受子公司新华三等采购付款增加影响，公司23年经营性净现金流转负，同比减少146.22%；投资性净现金流同比增加1612.33%。 4、持续加大研发投入，为AIGC全面应用构筑坚实云智原生数字平台 公司持续加大研发投入，2023年研发投入56.43亿元，同比增长6.50%；研发人员共7693人，占比40.10%，同比增加5.73%。 2023年，公司把握技术融合与AIGC技术快速发展趋势，前瞻构建“云—网—安—算—存—端”全栈业务布局，围绕AIGC、算力供给、高品质网络、绿色节能、数据并行、安全隐私、智能运维等方向持续进行技术和产品创新，陆续推出一系列重磅产品与解决方案，为AIGC全面应用构筑坚实的云智原生数字平台。 2023年，公司发布“百业灵犀LinSeer”私域大模型、百业灵犀大模型使能平台、百业灵犀AI助手等系列产品，构建从数据治理、模型训练、推理部署到应用的全链路、软硬件端到端的全面解决方案，在中国信通院大模型验证中，模型开发模块被评为4+，达到国内先进水平；依托公司绿洲平台和傲飞算力平台，结合人工智能服务器、SeerFabric智能无损解决方案、高性能存储、液冷数据中心产品，形成端到端智算解决方案；此外，推出全栈液冷解决方案，形成丰富的产品组合，已发布全系列G6液冷服务器和全系列液冷DC交换；在智能联接方面，推出全球首款单芯片800GCPO硅光交换机、CR16000-M8和CRT19000-20等高端路由器、Wi-Fi7新品、5G小基站等。 2024Q1，公司在“智算战略”引领下，持续提升算力和联接“双基石”全栈实力，深度拓展公司百业灵犀私域大模型+优选通用及行业细分大模型的“1+N”行业智慧应用，不断升级“数字大脑”，以全栈能力支撑AIGC行业应用需求。 5、投资建议： 公司作为数字化解决方案行业领导者，持续受益于百行百业数字化转型需求，业绩有望企稳恢复，同时伴随AI应用持续推广，公司作为相关基础设备厂商有望受益。考虑分销业务缩减，经济恢复不及预期，调整盈利预测，预计2024-2026实现营收分别由1020.0/1215.8/N/A亿元调整为831.0/901.5/987.0亿元，每股收益分别由1.16/1.46/N/A元调整为0.87/1.02/1.20元，对应2024年4月30日20.95元/股收盘价PE分别为24.2/20.6/17.5倍，维持“买入”评级。 6、风险提示： 数字化转型不及预期；运营商云计算投入不及预期；上游芯片等原材料成本波动风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 74,058 77,308 83,096 90,148 98,704 YoY（%） 9.5% 4.4% 7.5% 8.5% 9.5% 归母净利润(百万元) 2,158 2,103 2,476 2,907 3,419 YoY（%） 0.5% -2.5% 17.7% 17.4% 17.6% 毛利率（%） 20.6% 19.6% 19.0% 19.5% 19.9% 每股收益（元） 0.75 0.74 0.87 1.02 1.20 ROE 6.8% 6.2% 6.8% 7.4% 8.0% 市盈率 27.79 28.50 24.20 20.61 17.52 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：马军分析师：宋辉 分析师：柳珏廷 邮箱：majun@hx168.com.cn 邮箱：songhui@hx168.com.cn 邮箱：liujt@hx168.com.cn SACNO：S1120523090003 SACNO：S1120519080003 SACNO：S1120520040002 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 77,308 83,096 90,148 98,704 净利润 3,685 4,329 5,079 5,978 YoY(%) 4.4% 7.5% 8.5% 9.5% 折旧和摊销 1,044 933 948 983 营业成本 62,158 67,283 72,569 79,091 营运资金变动 -6,607 10,867 -15,783 12,018 营业税金及附加 283 314 340 370 经营活动现金流 -1,857 16,523 -9,288 19,449 销售费用 4,287 4,737 5,099 5,579 资本开支 -939 -1,255 -1,185 -1,167 管理费用 1,392 1,300 1,442 1,601 投资 1,433 -80 -83 -84 财务费用 771 0 0 0 投资活动现金流 655 -1,258 -1,167 -1,136 研发费用 5,643 6,000 6,523 7,147 股权募资 1 0 0 0 资产减值损失 -595 -379 -479 -495 债务募资 6,434 1,016 1,191 1,285 投资收益 139 77 100 115 筹资活动现金流 5,345 1,016 1,191 1,285 营业利润 3,678 4,571 5,337 6,263 现金净流量 4,137 16,280 -9,264 19,598 营业外收支 83 50 50 50 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 3,760 4,621 5,387 6,313 成长能力 所得税 76 292 308 335 营业收入增长率 4.4% 7.5% 8.5% 9.5% 净利润 3,685 4,329 5,079 5,978 净利润增长率 -2.5% 17.7% 17.4% 17.6% 归属于母公司净利润 2,103 2,476 2,907 3,419 盈利能力 YoY(%) -2.5% 17.7% 17.4% 17.6% 毛利率 19.6% 19.0% 19.5% 19.9% 每股收益 0.74 0.87 1.02 1.20 净利润率 2.7% 3.0% 3.2% 3.5% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 2.4% 2.7% 2.8% 3.0% 货币资金 14,711 30,991 21,726 41,325 净资产收益率ROE 6.2% 6.8% 7.4% 8.0% 预付款项 1,669 1,447 1,630 1,809 偿债能力 存货 27,935 18,403 32,773 23,166 流动比率 1.62 1.70 1.73 1.79 其他流动资产 19,331 17,794 22,274 21,447 速动比率 0.80 1.14 0.91 1.22 流动资产合计 63,645 68,635 78,402 87,746 现金比率 0.37 0.77 0.48 0.8