龙头地位稳固，盈利能力改善

伊利股份(600887.SH) 龙头地位稳固，盈利能力改善 食品饮料 2024年04月30日 推荐(维持) 股价:28.29元 主要数据 行业食品饮料 公司网址www.yili.com 大股东/持股香港中央结算有限公司/13.00%实际控制人 总股本(百万股)6,366 流通A股(百万股)6,305 流通B/H股(百万股) 总市值(亿元)1,801 流通A股市值(亿元)1,784 每股净资产(元)9.28 资产负债率(%)60.9 行情走势图 证券分析师 张晋溢 投资咨询资格编号 S1060521030001 ZHANGJINYI112@pingan.com.cn 王萌 投资咨询资格编号 S1060522030001 WANGMENG917@pingan.com.cn 事项： 公司发布2023年年报，实现营业收入1257.58亿元，同比增长2.49%；归母净利润104.29亿元，同比增长10.58%；扣非归母净利100.26亿元，同比增长16.78%。公司同时发布2024年一季报，24Q1实现营业收入324.63亿元，同比下降2.60%；归母净利润59.23亿元，同比增长63.84%；扣非归母净利37.28亿元，同比增长7.97%。利润分配预案：拟向全体股东每10股派发现金红利12.00元（含税）。 平安观点： 成本下行，控费效果显著，带动盈利能力改善。公司23年实现毛利率 32.58%，同比上升0.32pct。销售/管理/财务费用率分别为 17.89%/4.08%/-0.12%，较同期下降0.71/下降0.26/上升0.09pct。期间费用率的改善带动净利率提升，全年实现净利率8.18%，同比上升0.59pct。公司24Q1单季度实现毛利率35.79%，同比上升2.02pct，原奶价格下降及产品结构优化为毛利率上涨的主要原因。销售/管理/财务费用率分别为18.45%/4.47%/-0.81%，较同期上升1.38/上升0.28/下降0.61pct。公司2024Q1实现净利率18.34%，同比上升7.49pct。 王星云 投资咨询资格编号S1060523100001wangxingyun937@pingan.com.cn 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 122,698 125,758 130,160 133,908 137,524 YOY(%) 11.4 2.5 3.5 2.9 2.7 净利润(百万元) 9,431 10,429 13,729 12,079 12,860 YOY(%) 8.3 10.6 31.6 -12.0 6.5 毛利率(%) 32.3 32.6 33.0 31.6 31.7 净利率(%) 7.7 8.3 10.5 9.0 9.4 ROE(%) 18.8 19.5 22.6 18.0 17.4 EPS(摊薄/元) 1.48 1.64 2.16 1.90 2.02 P/E(倍) 19.1 17.3 13.1 14.9 14.0 P/B(倍) 3.6 3.4 3.0 2.7 2.4 液奶维持稳定，产品矩阵不断丰富。公司构建了液态奶、婴幼儿营养品、成人营养品、冷饮、酸奶、奶酪六大产品业务群。分产品来看，公司2023年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现营收855.40亿元/275.98亿元/106.88亿元/6.34亿元，同比增长0.72%/5.09%/11.72%/60.70%。液态奶方面，公司通过有机业务引领产品品质升级，推动金典有机纯牛奶系列产品零售额较上年保持双位数增长；推出了“舒化”安糖健无乳糖牛奶，成为全球首款控血糖功能牛奶；金典鲜牛奶系列产品零售额较上年实现了54.6%的增长，开创行业高品质发展新赛道。奶粉业务方面，根据尼尔森与星图数据，公司婴幼儿配方奶粉业务的零售额市占份额约16.2%，较上年提升了1.6pct，在细分市场前五家厂商中，增速领先。公司奶酪业务线下（现代）渠道零售额市占 公 司报 告 公 司年报点 评 证 券研究报 告 份额约16.9%，较上年提升了0.6pct。 伊利股份公司年报点评 全国化战略布局，建立深化销售网络。分渠道看，公司2023年直营渠道实现营收37.14亿元，同比增长1.45%；经销渠道实现营收1207.47亿元，同比增长2.77%。分地区看，华北/华南/华中/华东/其他地区分别实现营收339.40亿元/315.39亿元/245.36亿元/193.11亿元/151.34亿元。实现正增长的区域为华北/华南/华中/其他地区，分别同比增长2.24%/5.68%/8.08%/5.25%，华东地区营收同比下降8.16%，整体呈现全国稳步发展的趋势。 财务预测与估值：考虑24年新增煤炭子公司收益，我们调高24年盈利预测；考虑短期内受消费信心不足以及人口出生率下降等影响，乳品消费需求端承压，叠加24年高基数，我们调低25年盈利预测；同时新增26年盈利预测。预计公司2024-2026年的归母净利润分别为137.29亿元（前值为124.75亿元）、120.79亿元（前值为145.32亿元）、128.60亿元（新增），EPS分别为2.16/1.90/2.02元。对应4月29日收盘价的PE分别为13.1、14.9、14.0倍。公司龙头优势显著，收入端有望随消费复苏的节奏逐季改善，成本端奶价回落为利润率的改善带来空间，维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济疲软的风险：经济增速放缓，消费复苏不达预期，导致需求增速放缓；2）重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间；3）原料价格上涨风险：产品主要原料原奶成本占比较高，价格大幅上涨或导致业绩不及预期。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 69,355 38,782 48,094 57,895 现金 43,372 13,016 21,313 30,414 应收票据及应收账款 3,305 3,120 3,210 3,296 其他应收款 195 188 193 198 预付账款 1,480 1,758 1,808 1,857 存货 12,512 12,870 13,518 13,862 其他流动资产 8,492 7,830 8,053 8,268 非流动资产 82,265 76,045 69,512 62,840 长期投资 4,408 5,108 5,608 6,008 固定资产 37,422 32,169 26,802 21,322 无形资产 4,729 3,941 3,153 2,365 其他非流动资产 35,706 34,827 33,949 33,144 资产总计 151,620 114,827 117,606 120,735 流动负债 76,860 37,443 38,486 39,478 短期借款 39,755 564 0 0 应付票据及应付账款 14,840 16,314 17,135 17,572 其他流动负债 22,265 20,565 21,351 21,906 非流动负债 17,440 12,882 8,300 3,710 长期借款 15,484 10,926 6,344 1,754 其他非流动负债 1,956 1,956 1,956 1,956 负债合计 94,300 50,325 46,786 43,188 少数股东权益 3,781 3,676 3,584 3,486 股本 6,366 6,366 6,366 6,366 资本公积 13,380 13,380 13,380 13,380 留存收益 33,793 41,079 47,489 54,314 归属母公司股东权益 53,539 60,825 67,236 74,061 负债和股东权益 151,620 114,827 117,606 120,735 单位:百万元 伊利股份公司年报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 125,758 130,160 133,908 137,524 营业成本 84,789 87,207 91,593 93,929 税金及附加 733 776 799 820 营业费用 22,572 22,127 22,095 22,416 管理费用 5,154 5,206 5,356 5,501 研发费用 850 716 670 688 财务费用 -153 1,419 371 106 资产减值损失 -1,526 -975 -1,003 -1,030 信用减值损失 -160 -147 -151 -155 其他收益 1,098 957 957 957 公允价值变动收益 278 0 0 0 投资净收益 -31 780 580 480 资产处置收益 -21 -17 -17 -17 营业利润 11,873 13,755 13,839 14,747 营业外收入 230 2,000 50 50 营业外支出 382 140 150 170 利润总额 11,721 15,615 13,739 14,627 所得税 1,437 1,991 1,752 1,865 净利润 10,284 13,624 11,987 12,762 少数股东损益 -144 -105 -92 -98 归属母公司净利润 10,429 13,729 12,079 12,860 EBITDA 15,848 23,953 21,143 21,805 EPS（元） 1.64 2.16 1.90 2.02 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 2.5 3.5 2.9 2.7 营业利润(%) 9.3 15.8 0.6 6.6 归属于母公司净利润(%) 10.6 31.6 -12.0 6.5 获利能力毛利率(%) 32.6 33.0 31.6 31.7 净利率(%) 8.3 10.5 9.0 9.4 ROE(%) 19.5 22.6 18.0 17.4 ROIC(%) 14.8 17.1 17.3 20.0 偿债能力资产负债率(%) 62.2 43.8 39.8 35.8 净负债比率(%) 20.7 -2.4 -21.1 -37.0 流动比率 0.9 1.0 1.2 1.5 速动比率 0.6 0.4 0.6 0.9 营运能力总资产周转率 0.8 1.1 1.1 1.1 应收账款周转率 40.8 44.5 44.5 44.5 应付账款周转率 6.1 5.6 5.6 5.6 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 1.64 2.16 1.90 2.02 每股经营现金流(最新摊薄) 2.85 3.40 3.08 3.13 每股净资产(最新摊薄) 8.41 9.55 10.56 11.63 估值比率P/E 17.3 13.1 14.9 14.0 P/B 3.4 3.0 2.7 2.4 EV/EBITDA 12.3 8.0 8.4 7.5 单位:百万元 经营活动现金流 18,139 21,648 19,601 19,935 净利润 10,284 13,624 11,987 12,762 折旧摊销 4,280 6,920 7,033 7,072 财务费用 -153 1,419 371 106 投资损失 31 -780 -580 -480 营运资金变动 -222 -8 591 292 其他经营现金流 3,919 474 199 183 投资活动现金流 -16,044 -394 -118 -103 资本支出 6,548 0 0 -0 长期投资 -9,331 0 0 0 其他投资现金流 -13,261 -394 -118 -103 筹资活动现