二季度盈利能力环比改善显著，全球电池龙头地位稳固

公司 2022 年实现净利润 307.3 亿元，略超业绩预告中值。公司 2022 年实现营收 3285.9 亿元，同比+152%，对应 Q4 实现营收 1182.5 亿元，同比+107%、环比+21%。公司 2022 年实现归母净利润 307.3 亿元，同比+93%，对应 Q4 实现归母净利润 131.4 亿元、同比+61%、环比+39%。公司 2022 年毛利率为20.25%，同比-6.0pct；对应 Q4 毛利率 22.56%，同比-2.1pct，环比+3.29pct。 动力电池份额稳固，海内外客户持续开拓。2022 年公司动力电池业务实现营收 2365.9 亿元，同比+159%。2022 年公司动力电池销量为 242GWh，同比+107%，对应 Q4 销量约 82GWh、环比+12%。公司 2022 年动力电池毛利率为 17.2%，同比-4.8pct；Q4 动力电池毛利率约为 19%+，环比+2pct。公司 2022Q4 盈利能力环比提升主要系规模效应助力成本摊薄以及价格调整机制落地增益利润。2022 年公司全球动力电池市占率达到 37.0%，同比+4.0pct，龙头地位稳固。客户开拓方面，公司与宝马/本田/极氪/蔚来进行全面战略合作，为福特美国工厂提供技术帮助和专利支持。同时，依托自身资源布局和规模优势，公司为下游客户提出返利政策，以此实现合作关系绑定与深化。 储能电池盈利能力快速修复，全球份额稳步提升。公司 2022 年储能电池营收 449.8 亿元，同比+230%。公司 2022 年储能电池销量为 47GWh，同比+181%； 对应 Q4 销量约 19GWh，环比+35%。公司 2022 年储能电池毛利率为 17.0%，同比-11.5pct；Q4 储能电池毛利率约为 26%+，环比+12pct。2022H1 受到客户订单周期较长及定价机制相对固定等影响，公司毛利率明显承压。2022Q3以来，公司积极进行成本传导，盈利能力快速修复。2022 年公司全球动力电池市占率达到 43.4%，同比+5.1pct，市场份额持续提升。 电池材料、矿产资源及其他业务发展稳定，贡献可观利润。公司 2022 年电池材料及回收业务营收 260.3 亿元，同比+95%；毛利率为 21.2%，同比-2.4pct；电池矿产资源业务营收 45.1 亿元，同比+116%；毛利率为 12.2%，同比-22.7pct；其他业务营收 164.8 亿元，同比+68%；毛利率为 73.9%，同比+8.9pct。公司三块业务增长稳定，持续贡献可观利润。 风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料涨价超预期。 投资建议：调整盈利预测，维持“增持”评级。考虑到短期原料降价对盈利的积极效应以及中长期行业竞争加剧，我们调整盈利预测，预计 2023-2025年归母净利润为 420.61/527.91/645.83 亿元（原预测 2023-2024 年为407.50/539.03 亿元），同比+37/26/22%，每股收益分别为 17.22/21.61/26.44元，当前股价对应 PE 为 23/18/15 倍，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司 2022 年实现营收 3285.9 亿元，同比+152%，对应 Q4 实现营收 1182.5 亿元，同比+107%、环比+21%；公司 2022 年实现归母净利润 307.3 亿元，同比+93%，对应 Q4 实现归母净利润 131.4 亿元、同比+61%、环比+39%。公司 2022 年毛利率为20.25%，同比-6.0pct；对应 Q4 毛利率为 22.56%，同比-2.1pct，环比+3.29pct。 公司毛利率同比略有下滑，主要系 2022Q1 锂电池原材料价格持续上涨下成本承压、造成盈利能力短期下滑；后续季度盈利能力实现稳步修复。 图 1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图 3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司 2022 年期间费用率同比下降明显。2022 年公司期间费用率为 9.37%，同比-1.97pct。公司 2022 年销售/管理/研发/财务费率分别为 3.38%（+0.03pct）、2.12%（-0.46pct）、4.72%（-1.18pct）、-0.85%（-0.36pct）。公司销售费用率同比变动不大主要系公司按照质保协议严格计提质保金所致。 图 5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司费用率变化情况 公司现金流稳中向好，2022Q4 库存稳中向下。2022 年底公司经营活动现金流量净额为 612 亿元，同比+43%，现金流情况稳中向好。2022 年末公司存货为 767 亿元，较 2022Q3 末下降 22.6 亿元，库存规模稳中向下。从存货结构来看，2022 年末原材料余额 47.3 亿元，同比-41%；库存商品余额 259.0 亿元，同比+52%；发出商品余额为 293.3 亿元，同比+256%。 图 7：公司存货结构（亿元） 公司会计处理谨慎，减值计提充分。2022 年公司计提资产减值损失 28.3 亿元，同比增加 19.2 亿元；计提信用减值损失 11.46 亿元，同比增加 6.3 亿元。公司信用减值损失计提规则进一步收紧，账龄 1 年以内/1-2 年的应收账款计提比例由2021 年的 1.30/21.76%提升至 2022 年的 1.58/40.30%。 公司投资收益维持高速增长态势。公司 2022 年投资净收益为 25.1 亿元，同比+104%。2022 年公司投资天宜锂业/志存锂业/先导智能/阿维塔的投资损益分别为22.00/2.34/1.86/-4.45 亿元。 动力电池出货高速增长，全球龙头地位稳固 公司出货量与营收保持高增长态势。2022 年公司动力电池业务实现营收 2365.9亿元，同比+159%。2022 年公司动力电池销量为 242GWh，同比+107%，对应 Q4 销量约 82GWh、环比+12%；伴随新能源车销量高速增长，公司出货量稳步提升。2022年公司动力电池售价为 0.98 元/Wh，同比+0.2 元/Wh，价格上涨主要系原材料碳酸锂等涨价推动。 公司盈利能力同比略有下滑。公司 2022 年动力电池毛利率为 17.2%，同比-4.8pct； Q4 动力电池毛利率约为 19%+，环比+2pct。公司 2022 年动力电池单位毛利为 0.168元/Wh，同比-0.004 元/Wh；对应 Q4 单位毛利为 0.203 元/Wh，环比+0.03 元/Wh。 公司 2022 年盈利能力同比下滑主要系在 2022Q1 原材料价格快速上行背景下，价格调整存在滞后，短期盈利承压。公司 2022Q4 盈利能力环比提升主要系规模效应助力下成本有一定摊薄以及价格调整机制落地增益利润。 展望 2023 年，公司动力电池出货量有望达到 310GWh 以上，同比增长超 30%。盈利能力来看，伴随原料降价对于成本的优化以及资源端布局持续放量，公司动力电池盈利有望维持较高水平。 图 8：公司动力电池业务营收及毛利率（亿元，%） 图9：公司动力电池销量及增速（GWh、%） 公司龙头地位稳固，全球份额稳中有升。根据 SNE Research 数据，公司在 2022年全球动力电池装机量达到 191.6GWh，市场中份额位居全球第一，市占率达到37.0%，同比+4.0pct。根据动力电池联盟数据，2022 年公司在国内动力电池装机量达到 142.0GWh，市占率为 48.2%，同比-3.9pct。 图 10：2021 年全球动力电池市场竞争格局 图11：2022 年全球动力电池市场竞争格局 图 12：2021 年国内动力电池市场竞争格局 图13：2022 年国内动力电池市场竞争格局 公司海内外客户持续突破。海外客户方面，2022 年公司与宝马达成大圆柱电池供应协议，与本田在电池开发、稳定供应、回收等领域加强全方面战略合作，并且积极助力东南亚地区电动化转型。2023 年 2 月公司与福特汽车达成合作协议，福特将在美国密歇根州建设全资磷酸铁锂电池工厂，公司将为其提供技术帮助和专利支持。公司与海外客户合作持续深化，或将享受到美国政策补贴带来的市场红利，并有望伴随海外电动化实现快速发展。 国内客户方面，公司与吉利旗下极氪汽车签署长期战略合作协议，实现麒麟电池首发；并且与蔚来签订五年全面战略合作协议，涉及新品牌、新项目、新市场的全面合作。 公司依托自身规模优势以及资源端的布局，为战略客户提出返利方案。锂资源方面，公司在江西宜春含锂瓷土矿项目、四川斯诺威硬岩锂矿项目、玻利维亚盐湖运营项目取得突破性进展；镍资源方面，公司在印度尼西亚投资建设从红土镍矿开采、冶炼、三元材料到电池的全产业链项目正有序推进。公司依托自身资源布局和规模优势，为下游客户提出返利政策，通过与下游客户进行利润与资源共享，以此实现合作关系的绑定与深化。 公司产能规模加速扩张，夯实龙头领军优势。2022 年底，公司建成产能 390GWh，在建产能 152GWH。公司积极进行海外产能布局，匈牙利基地产能规划 100GWh，德国基地在 2023 年年初开始生产，全球化产能布局有望夯实公司在动力及储能电池环节的领先地位。 储能电池盈利能力快速修复，其他业务贡献可观收益 公司 2022 年储能电池营收 449.8 亿元，同比+230%。公司 2022 年储能电池销量为47GWh，同比+181%；对应 Q4 销量约 19GWh，环比+35%。公司 2022 年储能电池单价为 0.95 元/Wh，同比+0.14 元/Wh。 公司盈利能力同比略降，但 2022H2 显著修复。公司 2022 年储能电池毛利率为17.0%，同比-11.5pct；Q4 储能电池毛利率约为 26%+，环比+12pct。公司 2022年储能电池单位毛利为 0.163 元/Wh，同比-0.07 元/Wh；对应 Q4 单位毛利为 0.264元/Wh，环比+0.13 元/Wh。2022H1 受到与客户订单周期较长与定价机制相对固定等因素影响，公司在原材料上涨背景下，价格调整相对滞后且幅度明显小于成本上涨幅度，进而造成毛利率明显承压。2022Q3 以来，公司与下游客户积极进行成本传导，盈利能力快速修复。 展望 2023 年，我们预计公司储能电池出货量有望达到 82GWh 以上，同比+75%。同时，在原材料价格持续降低情况下，公司凭借客户与规模效应优势，盈利能力有望同比保持相对稳定。 图 14：公司储能电池业务营收及毛利率（亿元，%） 图15：公司储能电池销量及增速（GWh、%） 公司在全球储能电池市场市占率快速提升。根据 SNE Research 数据，2022 年公司在全球储能市场出货量达到 53GWh，同比+212%；市场占有率达到 43.4%，同比+5.1pct。2022 年，公司与美国 FlexGen、英国 Gresham House 达成合作协议，展开全面合作。公司高安全、长寿命的产品广泛应用于 Primergy Solar 的美国最大的光伏储能项目（之一）、意大利国家电力公司 ENEL 的意大利最大储能项目群等。 同时，公司还为 Nextra、Broad Reach Power、Jupiter Power、Neoen 等提出行业领先的解决方案。 表 1：全球储能电池企业出货情况 电池材料及回收业务方面，公司 2022 年营收 260.3 亿元，同比+95%；毛利率为21.2%，同比-2.4pct。电池矿产资源业务方面，公司 2022 年营收 45.1 亿元，同比+116%；毛利率为 12.2%，同比-22.7pct。 其他业务方面，公司 2022 年营收 164.8 亿元，同比+68%；毛利率为 73.9%，同比+8.9pct。公司其他业务主