流动性和机构行为跟踪：交易盘博弈，农商总体增配日度波动加大

固定收益定期 证券研究报告|固定收益研究 2024年03月09日 交易盘博弈，农商总体增配日度波动加大——流动性和机构行为跟踪 【本周观察】 本周行情震荡，长端和超长国债收益率先下后上。本周10年国债和30年国债收益率分别累计下行8.5bps和5.8bps，但是周内来看前下后上，行情震荡，周一至周三收益率整体下行，而周四和周�10年国债和30国债收益率持续攀升。 交易盘博弈加强，农商行和基金对于利率债的操作节奏反向。本周�个交易日农商行对利率债的交易节奏呈现这样的特点：大幅增持长债——小幅减持长债——大幅减持长债——大幅减持超长债——大幅增持长债和超长债；而基金在本周�个交易日对利率债的交易节奏呈现反向特点：大幅减持长债——小幅增持长债—— 大幅增持长债——大幅增持超长债——大幅减持长债和超长债。 【资金面】 资金价格回落，流动性分层收窄。R007收于1.98%（前值1.99%），DR007收于 1.86%（前值1.82%）。 票据利率相对高位震荡。6M国股（无三农）转贴利率在1.95%附近震荡（前值1.95%）。 大行融出资金抬升。大行净融出规模由3.82万亿抬升至3.87万亿后回落至3.79 万亿。 央行净回笼资金。央行逆回购投放500亿元，逆回购到期11640亿元，合计净回笼11140亿元。下周有500亿元逆回购到期，4810亿元MLF到期。 政府债券供给小幅增加。本周国债净发行800亿元，地方债净发行356亿元，政府债券合计净发行1156亿元。下周预计国债净发行-1203亿元，地方债净发行1024亿元，合计净发行-178亿元。 市场降杠杆。质押式回购交易量先上升至7.46万亿后下降至7.05万亿。银行间市场杠杆率下降至108.29%（前值109.22%）。 【同业存单】 同业存单供给减少，下周到期量大。本周同业存单发行5045亿（前值5748亿），净融资-675亿（前值574亿），下周同业存单到期9888亿元。 同业存单收益率短上长下。AAA级来看，3M收益率上升0.5bps至2.14%，6M收益率下降0.92bps至2.17%，1Y收益率下降1.2bps至2.23%。利差来看，1YMLF与存单利差走阔1.2bps至26.7bp，1Y和3M期限利差收窄1.7bps至8.85bp，1Y 中票-存单利差走阔1.48bps至6.71bp。 【机构行为】 现券净买入：总量来看，农商行、理财、保险和大行是主要净买入机构，主要卖出机构为股份行、券商和城商行。 分机构来看，大行增持存单和利率债，股份行和城商行大幅减持利率债、存单和信用债，农商行大幅增持利率债和同业存单，保险主要增持存单和二永债，理财大幅增持利率债、存单和信用债。基金大幅减持利率债。 分券种来看： 存单方面，股份行券商货币基金卖，农商行理财其他买。股份行净减持589亿元， 券商净减持685亿元，货币基金净减持727亿元，农商净增持875亿元，理财净 增持267亿元，其他净增持557亿元； 利率债方面，股份行城商行券商卖，大行农商行主力买入。股份行净减持758亿 元，城商行净减持607亿元，券商净减持664亿元，大行净增持507亿元，农商 行净增持1267亿元，货币基金净增持267亿元。 超长债方面，基金净买入超长国债30亿元，保险净卖出超长国债48亿元，净买 入超长地方债55亿元。 二永债方面，基金券商卖，农商行保险其他产品主力买入。基金净减持142亿元， 券商净减持134亿元，农商行净增持110亿元，保险净增持96亿元，其他产品净 买入91亿元。 边际加权期限：农商行边际加权期限先上升至9.37年后回落至3.10年，保险边际 加权期限上升至18.78年，理财边际加权期限先下降至0.49年后上升至1.09年， 基金边际加权期限上升至3.57年。 风险提示：赎回事件超预期，资金面收紧，统计存在偏差。 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师朱美华 执业证书编号：S0680522070002邮箱：zhumeihua@gszq.com 相关研究 1、《固定收益点评：财政力度到底有多大？——四个层次看》2024-03-07 2、《固定收益专题：一文读懂融资租赁债》2024-03-06 3、《固定收益点评：愿景已定，关注落地——基于政府工作报告的分析》2024-03-05 4、《固定收益点评：高频物价回落，基数快速抬升——基本面高频数据跟踪》2024-03-04 5、《固定收益点评：长端利率如何定价？》 2024-03-03 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、本周观察4 二、资金面5 三、同业存单7 三、机构行为8 风险提示12 图表目录 图表1：本周�个交易日对利率债（国债+政金债）净买入4 图表2：本周长债和超长国债收益率走势4 图表3：资金价格5 图表4：6M国股银票转贴现利率5 图表5：银行间质押式回购交易量5 图表6：债市日度杠杆率5 图表7：银行净融出规模5 图表8：非银净融入规模5 图表9：公开市场操作6 图表10：央行公开市场操作（亿元）6 图表11：政府债券净发行6 图表12：政府债券净缴款6 图表13：政府债券净发行和净缴款（亿元）6 图表14：同业存单发行偿还和净融资规模7 图表15：各类银行存单发行规模7 图表16：各期限同业存单发行规模7 图表17：1YMLF-1Y存单收益率7 图表18：分期限存单到期收益率7 图表19：分银行类型存单到期收益率7 图表20：1Y-3M存单收益率利差8 图表21：1Y中票-存单利差8 图表22：利率债欠配指数与国开债利率8 图表23：信用债欠配指数与中票利率8 图表24：理财破净比例8 图表25：理财新发规模和业绩比较基准8 图表26：各类机构投资者周度现券净买入9 图表27：各类机构投资者周度分券种净买入9 图表28：近几周理财净买入不同期限利率债规模9 图表29：近几周理财净买入不同期限信用债规模（不含存单）9 图表30：近几周基金净买入不同期限利率债规模10 图表31：近几周基金净买入不同期限信用债规模（不含存单）10 图表32：基金净买入超长国债变化10 图表33：保险净买入二永债变化10 图表34：保险净买入超长国债变化10 图表35：保险净买入超长地方债变化10 图表36：投资者现券净买入结构（2024年03月04日-03月08日，亿元）11 图表37：理财增持现券的加权平均期限与中票利差11 图表38：农商行增持现券的加权平均久期与利率关系11 图表39：保险公司增持现券加权平均期限与利率关系12 图表40：基金增持现券加权平均久期与国债利率12 一、本周观察 本周行情震荡，长端和超长国债收益率先下后上。本周10年国债和30年国债收益率分别累计下行8.5bps和5.8bps，但是周内来看前下后上，行情震荡，周一至周三收益率整体下行，而周四和周�10年国债和30国债收益率持续攀升。 机构行为来看，交易盘博弈加强，农商行和基金对于利率债的操作节奏反向。本周�个交易日农商行对利率债（国债+政金债）的交易节奏呈现这样的特点：大幅增持长债435 亿元——小幅减持长债60亿元——大幅减持长债472亿元——大幅减持超长债170亿 元——大幅增持长债和超长债合计658亿元；而基金在本周�个交易日对利率债（国债 +政金债）的交易节奏呈现反向特点：大幅减持长债241亿元——小幅增持长债130亿 元——大幅增持长债251亿元——大幅增持超长债132亿元——大幅减持长债和超长债 合计262亿元。 图表1：本周�个交易日对利率债（国债+政金债）净买入 资料来源：外汇交易中心，国盛证券研究所 图表2：本周长债和超长国债收益率走势 2.55% 2.5% 2.45% 2.4% 2.35% 2.3% 2.25% 2.2% 2.15% 中国:中债国债到期收益率:10年中债国债到期收益率:30年 2.49152.47382.4794 2.42742.43102.4335 2.36752.3475 2.3169 2.26502.27762.2825 2024-03-012024-03-042024-03-052024-03-062024-03-072024-03-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所 二、资金面 图表3：资金价格图表4：6M国股银票转贴现利率 5% 4.5% 4% 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% R007DR007Repo：7D 3.5% 3% 2.5% 2% 1.5% 1% 0.5% 0% 202420232022 2022-012022-062022-112023-042023-092024-02 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：银行间质押式回购交易量图表6：债市日度杠杆率 亿元 100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 113% 111% 109% 107% 105% 103% 202220232024 2024 2023 2022 0 01-0403-0405-0407-0409-0411-04 01-0103-0105-0107-0109-0111-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表7：银行净融出规模图表8：非银净融入规模 银行当日净融出，亿元 52000 48000 44000 40000 36000 32000 28000 24000 20000 16000 12000 8000 4000 2022/1/12 2022/2/23 2022/4/1 2022/5/17 2022/6/24 2022/8/2 2022/9/8 2022/10/21 2022/11/29 2023/1/6 2023/2/17 2023/3/28 2023/5/15 2023/6/21 2023/8/1 2023/9/7 2023/10/24 2023/11/30 2024/1/9 2024/2/20 0 大型商业/政策性银行 1500 非银净融入金额（20DMA） 亿元 非银净融入金额（20DMA） 1000 500 0 -500 -1000 2024/2/23 2024/2/1 2024/1/15 2023/12/26 2023/12/07 2023/11/20 2023/11/1 2023/10/13 2023/9/18 2023/8/30 2023/8/11 2023/7/25 2023/7/6 2023/6/15 2023/5/29 2023/5/10 2023/4/18 2023/3/29 2023/3/10 2023/2/21 2023/2/2 2023/1/11 -1500 资料来源：外汇交易中心，国盛证券研究所资料来源：外汇交易中心，国盛证券研究所 图表9：公开市场操作图表10：央行公开市场操作（亿元） 亿元逆回购MLF(投放)净投放量 40000 30000 20000 10000 0 -10000 -20000 2022-10-012023-03-012023-08-012024-01-01 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表11：政府债券净发行图表12：政府债券净缴款 元 地方债净发行 国债净发行 亿 11000 9000 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 2023-012023-042023-072023-102024-01 亿 元 地方债净缴款 国债净缴款 9000 7000 5000 3000 1000 -1000 -3000 -5000 2023-01