生产指标持续改善，畜禽成本稳步回落

温氏股份（300498） 公司研究/公司点评 生产指标持续改善，畜禽成本稳步回落 报告日期：2024-04-29 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）19.21 近12个月最高/最低（元）21.48/15.89 总股本（百万股）6,652 流通股本（百万股）5,445 流通股比例（%）81.9 总市值（亿元）1263 流通市值（亿元）1034 公司价格与沪深300走势比较 分析师：�莺 执业证书号：S0010520070003电话：18502142884 邮箱：wangying@hazq.com 相关报告 主要观点： 2023年亏损63.9亿元，2024Q1亏损12.36亿元 公司公布2023年报和2024年一季报：2023年实现收入899亿元，同比增长7.4%，归母净利润亏损63.9亿元，2022年盈利52.89亿元；2024Q1实现收入218.4亿元，同比增长9.4%，归母净利润亏损12.36亿元，2023Q1归母净利润亏损27.5亿元。 2024Q1生猪养殖综合成本降至15.2元/公斤，保证盈利为首要目标 2023年，公司生猪出栏量2626.2万头，同比大增46.6%。公司高度聚焦重大疾病防控工作，继续完善高繁种猪配套系，优化种猪结构，加大低效母猪、非主流品系公猪淘汰力度，提高种猪繁殖性能，2023年公司肉猪上市率92%，同比提升2个百分点，种猪PSY22.1头，同比提升2.1头，生猪养殖综合成本降至16.7元/公斤，同比下降3.4%。2024Q1，公司生猪出栏量718万头，同比增长28.3%，实现生猪业务收入123.1亿元，同比增长24.4%。分月度看，1-3月公司生猪销售均价分别为13.76元/公斤、14.29元/公斤、14.73元/公斤，2024Q1公司生猪养殖综合成本约15.2元/公斤，我们估算Q1生猪业务亏损9亿元左右，随着饲料成本回落和生产效率提升，公司生猪综合成本有望降至15元/公斤以内。截至目前，公司肉猪有效饲养能力已超过3500万头， 能繁母猪存栏量约155万头，2024年公司计划出栏生猪3000-3300万头，将以保证盈利为首要考虑目标，注重生产稳定和成本控制，3月公司养猪业务PSY已提升至23头左右。 2024Q1肉鸡业务微利，肉鸡出栏成本降至12.8元/公斤 2023年，公司肉鸡出栏量11.83亿羽，同比增长9.5%，肉鸡上市率 94.9%，维持高水平稳定状态，毛鸡成本同比下降0.66%。分季度看，Q1、Q、Q3、Q4肉鸡出栏量分别为2.67亿羽、2.87亿羽、3.08亿羽、 3.22亿羽，同比分别增长17.8%、9.5%、4.7%、8%；Q1、Q2、Q3、 1.温氏股份（300498）2022年业绩预告点评：Q4猪鸡业绩双盈利，肉猪上市率明显改善2023-2-2 2.温氏股份（300498）年报季报点评：畜禽业务稳健增长，生猪生产指标逐步改善2023-4-26 3.温氏股份（300498）中报点评：生猪出栏量同比增长47.2%，生产指标持续改善2023-8-31 4.温氏股份（300498）三季报点评：公司Q3业绩实现盈利，畜禽养殖成本稳步下行2023-10-26 Q4肉鸡业绩分别为，亏损约10亿元、亏损约2亿元、盈利8-9亿元、 盈利4亿元。10-12月，公司肉鸡销售均价分别为14.37元/公斤、13.68元/公斤、13.33元/公斤，我们估算Q4肉鸡出栏成本13元/公斤，较Q3肉鸡出栏成本下降0.2-0.3元/公斤。 2024Q1，公司肉鸡出栏量2.67亿羽，同比增长0.2%，实现肉鸡业务收入76.52亿元，同比下降1%。分月度看，1-3月公司肉鸡销售均价分别为12.65元/公斤、13.59元/公斤、12.98元/公斤，2024Q1公司肉鸡完全成本约12.8元/公斤，我们估算Q1肉鸡业务盈利约0.2亿元。 生猪逻辑已从产能去化转向猪价反转，黄羽鸡有望获得正常盈利 🕔2022年12月-2024年3月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响， 将影响本轮猪周期价格高度。②2024年第12周（3.18-3.24）：黄羽在产祖代存栏144.5万套，处于2018年以来同期高位；黄羽在产父母代存 栏1269万套，黄羽父母代鸡苗销量102.6万套，均创2018年以来同期新低，2024年黄羽鸡有望获得正常盈利。 投资建议 我们预计2024-2026年公司生猪出栏量3300万头、3700万头、4000万头，同比分别增长25.7%、12.1%、8.1%，预计肉鸡出栏量12.42亿羽、 13.04亿羽、13.69亿羽，同比分别增长5%、5%、5%，对应归母净利润84.03亿元、175.3亿元、153.62亿元，同比分别增长231.5%、108.6%、 -12.4%，归母净利润前值2024年31.88亿元、2025年188.25亿元， 本次调整幅度较大的原因是，修正了24-25年猪价预期、生猪养殖综合成本、肉鸡出栏完全成本。2024年生猪价格有望迎来新一轮上行周期，公司作为我国第二大生猪养殖企业、第一大黄羽鸡养殖企业，有望实现净利润大幅增长，维持公司“买入”评级不变。 风险提示 疫情；鸡价上涨晚于预期；猪价持续低迷。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 89921 112271 129023 132297 收入同比（%） 7.4% 24.9% 14.9% 2.5% 归属母公司净利润 -6390 8403 17530 15362 净利润同比（%） -220.8% 231.5% 108.6% -12.4% 毛利率（%） 0.8% 15.2% 19.7% 16.4% ROE（%） -19.3% 20.3% 29.7% 20.7% 每股收益（元） -0.97 1.26 2.64 2.31 P/E — 15.21 7.29 8.32 P/B 4.04 3.08 2.17 1.72 EV/EBITDA 490.25 11.43 5.77 6.01 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 33310 34517 53946 65032 营业收入 89921 112271 129023 132297 现金 4266 3459 22148 31346 营业成本 89147 95208 103656 110591 应收账款 521 726 707 763 营业税金及附加 143 178 205 210 其他应收款 1737 3565 2528 3720 销售费用 907 1189 1149 1076 预付账款 863 952 1037 1106 管理费用 4413 5259 4543 3854 存货 20336 21779 23991 25061 财务费用 1213 1056 890 460 其他流动资产 5588 4036 3536 3036 资产减值损失 -245 -200 -100 0 非流动资产 59585 60585 61773 61812 公允价值变动收益 -512 -500 0 0 长期投资 1359 1359 1359 1359 投资净收益 857 1123 1290 1323 固定资产 34372 35078 36371 36171 营业利润 -6137 9389 19293 16940 无形资产 1512 1462 1412 1362 营业外收入 37 30 30 30 其他非流动资产 22341 22686 22631 22921 营业外支出 270 300 300 300 资产总计 92895 95102 115719 126844 利润总额 -6371 9119 19023 16670 流动负债 31138 28500 34664 31619 所得税 18 274 571 500 短期借款 2475 3475 3475 3475 净利润 -6389 8845 18453 16170 应付账款 7393 5830 8566 6794 少数股东损益 1 442 923 809 其他流动负债 21271 19195 22623 21351 归属母公司净利润 -6390 8403 17530 15362 非流动负债 25910 21910 17910 15910 EBITDA 330 13475 22752 19983 长期借款 7597 5597 3597 2597 EPS（元） -0.97 1.26 2.64 2.31 其他非流动负债 18313 16313 14313 13313 负债合计 57048 50410 52574 47529 主要财务比率 少数股东权益 2786 3229 4151 4960 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 6652 6652 6652 6652 成长能力 资本公积 9824 9824 9824 9824 营业收入 7.4% 24.9% 14.9% 2.5% 留存收益 16584 24987 42517 57879 营业利润 -200.3% 253.0% 105.5% -12.2% 归属母公司股东权 33061 41463 58994 74355 归属于母公司净利 -220.8% 231.5% 108.6% -12.4% 负债和股东权益 92895 95102 115719 126844 获利能力毛利率（%） 0.8% 15.2% 19.7% 16.4% 现金流量表 单 位:百万元 净利率（%） -7.1% 7.5% 13.6% 11.6% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） -19.3% 20.3% 29.7% 20.7% 经营活动现金流 7594 6913 27558 14883 ROIC（%） -7.5% 13.0% 20.7% 15.1% 净利润 -6389 8845 18453 16170 偿债能力 折旧摊销 5435 3495 3807 3955 资产负债率（%） 61.4% 53.0% 45.4% 37.5% 财务费用 1329 1120 942 792 净负债比率（%） 159.1% 112.8% 83.3% 59.9% 投资损失 -857 -1123 -1290 -1323 流动比率 1.07 1.21 1.56 2.06 营运资金变动 5193 -6352 5324 -4932 速动比率 0.28 0.33 0.78 1.19 其他经营现金流 -8700 16125 13450 21323 营运能力 投资活动现金流 -3315 -3600 -3926 -2892 总资产周转率 0.94 1.19 1.22 1.09 资本支出 -6249 -4728 -5222 -4220 应收账款周转率 169.75 180.00 180.00 180.00 长期投资 2720 505 5 5 应付账款周转率 13.51 14.40 14.40 14.40 其他投资现金流 214 623 1290 1323 每股指标（元） 筹资活动现金流 -4576 -4120 -4942 -2792 每股收益 -0.97 1.26 2.64 2.31 短期借款 1386 1000 0 0 每股经营现金流薄） 1.14 1.04 4.14 2.24 长期借款 -2556 -2000 -2000 -1000 每股净资产 4.97 6.23 8.87 11.18 普通