公司点评：产能稳步提升经营情况持续好转

2024年4月26日，公司披露2023年年报与2024年一季报，23 年实现营收1108.61亿元，同比-11.19%；实现归母净利润-42.63 亿元，去年同期盈利132.66亿元。24Q1实现营业收入262.72亿元，同比+8.57%；实现归母净利润-23.79亿元，较去年同期亏损增加。 23年出栏量小幅增长，24Q1同比增长16%：2023年出栏生猪6381.6万头，同比增长4.27%，其中仔猪136.7万头，占比2.14%；2024Q1出栏生猪1604.0万头，同比+15.85%，其中仔猪59.7万头。截至 3月末，公司能繁母猪存栏314.2万头，生产性生物资产106.37亿元，较去年三季度明显增加。截至24Q1公司资产负债率为63.59%，在行业整体亏损的背景下，公司于周期底部稳健扩张。公司2024年计划生猪出栏6600-7200万头，同比增长5.5%-15.1% 人民币(元)成交金额(百万元) 的区间，依旧保持稳健的出栏量增长。 短时因素拉高养殖成本，公司成本趋势持续下行：2023年公司完全成本由年初的15.6元/公斤下降至9月份的14.5元/公斤，四 季度受疫病影响成本略有抬升，全年完全成本为15元/公斤左右。 2024年Q1公司出栏结算成本仍受去年疫病影响，截至3月末公司 完全成本已经下降至15.1元/公斤，随着公司生产指标的持续改 善，公司有望在2024年实现完全成本14元/公斤以内的目标。 51.00 47.00 43.00 39.00 35.00 31.00 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 240426 0 230426 230726 231026 240126 2023年至今行业去产能已经达到了15个月之久，前期的疫病损失 也使得今年下半年生猪供给量有所减少，预计24年下半年猪价有 望好转。根据公司出栏规划和生猪价格走势，我们下调了2025年盈利预期，我们预计公司24-26年有望实现归母净利润111.06/350.34/198.11亿元，同比扭亏/+217%/-43%;对应EPS2.02/6.41/3.63元。24/25年公司股票现价对应PE估值为22/7X，维持“买入”评级。 猪价波动风险；疫情风险；原材料价格波动风险。 成交金额牧原股份沪深300 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 78,890 124,826 110,861 135,655 169,008 156,827 货币资金 12,198 20,794 19,429 21,500 22,750 30,533 增长率 58.2% -11.2% 22.4% 24.6% -7.2% 应收款项 400 729 472 666 864 801 主营业务成本 -65,680 -102,987 -107,415 -113,709 -119,654 -125,676 存货 34,476 38,252 41,931 37,197 39,150 41,139 %销售收入 83.3% 82.5% 96.9% 83.8% 70.8% 80.1% 其他流动资产 1,679 2,804 1,750 3,618 3,766 3,917 毛利 13,210 21,839 3,446 21,947 49,354 31,151 流动资产 48,753 62,578 63,583 62,980 66,530 76,390 %销售收入 16.7% 17.5% 3.1% 16.2% 29.2% 19.9% %总资产 27.5% 32.4% 32.5% 32.0% 32.9% 34.5% 营业税金及附加 -92 -185 -190 -136 -169 -157 长期投资 602 850 934 1,034 1,114 1,314 %销售收入 0.1% 0.1% 0.2% 0.1% 0.1% 0.1% 固定资产 118,005 121,135 123,774 126,574 126,777 134,231 销售费用 -700 -759 -983 -814 -1,183 -1,411 %总资产 66.6% 62.8% 63.3% 64.3% 62.6% 60.5% %销售收入 0.9% 0.6% 0.9% 0.6% 0.7% 0.9% 无形资产 871 965 1,220 1,303 1,384 1,464 管理费用 -3,442 -4,201 -3,876 -4,748 -5,915 -5,489 非流动资产 128,513 130,369 131,822 133,922 135,986 145,334 %销售收入 4.4% 3.4% 3.5% 3.5% 3.5% 3.5% %总资产 72.5% 67.6% 67.5% 68.0% 67.1% 65.5% 研发费用 -808 -1,142 -1,658 -1,221 -1,690 -1,568 资产总计 177,266 192,948 195,405 196,902 202,515 221,724 %销售收入 1.0% 0.9% 1.5% 0.9% 1.0% 1.0% 短期借款 30,041 38,857 55,580 41,582 5,315 0 息税前利润（EBIT） 8,168 15,551 -3,260 15,028 40,397 22,525 应付款项 45,983 36,654 37,069 48,888 51,609 54,130 %销售收入 10.4% 12.5% n.a 11.1% 23.9% 14.4% 其他流动负债 2,208 2,656 2,010 3,164 2,941 3,087 财务费用 -2,178 -2,775 -3,054 -2,664 -1,623 -639 流动负债 78,232 78,167 94,659 93,634 59,865 57,217 %销售收入 2.8% 2.2% 2.8% 2.0% 1.0% 0.4% 长期贷款 13,923 10,646 9,863 7,863 10,863 10,863 资产减值损失 -18 -23 -207 -187 -2 10 其他长期负债 16,507 16,064 16,845 12,071 13,899 16,476 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 108,662 104,877 121,368 113,568 84,627 84,557 投资收益 -13 47 -6 50 50 50 普通股股东权益 54,352 71,783 62,828 70,896 101,558 118,636 %税前利润 n.a 0.3% n.a 0.4% 0.1% 0.2% 其中：股本 5,262 5,472 5,465 5,465 5,465 5,465 营业利润营业利润率营业外收支 7,6689.7%-58 14,85411.9%76 -3,732n.a-438 12,2289.0%50 38,82223.0%58 21,94614.0%40 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 36,35214,252 177,266 47,78816,287 192,948 39,28011,209 195,405 47,34812,438 196,902 78,00916,331 202,515 95,08718,532 221,724 税前利润利润率 7,611 9.6% 14,930 12.0% -4,170n.a 12,2789.1% 38,880 23.0% 21,986 14.0% 比率分析 所得税 28 3 2 15 47 26 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 -0.4% 0.0% n.a -0.1% -0.1% -0.1% 每股指标 净利润 7,639 14,933 -4,168 12,292 38,927 22,012 每股收益 1.312 2.424 -0.780 2.024 6.410 3.625 少数股东损益 735 1,667 95 1,229 3,893 2,201 每股净资产 10.328 13.118 11.496 12.972 18.582 21.707 归属于母公司的净利润 6,904 13,266 -4,263 11,063 35,034 19,811 每股经营现金净流 3.097 4.205 1.810 8.119 10.286 7.439 净利率 8.8% 10.6% n.a 8.2% 20.7% 12.6% 每股股利 0.050 0.550 1.461 0.548 0.800 0.500 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 12.70% 18.48% -6.79% 15.60% 34.50% 16.70% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 3.89% 6.88% -2.18% 5.62% 17.30% 8.93% 净利润 7,639 14,933 -4,168 12,292 38,927 22,012 投入资本收益率 6.76% 10.62% -2.19% 10.60% 28.03% 14.07% 少数股东损益 735 1,667 95 1,229 3,893 2,201 增长率 非现金支出 8,913 12,155 13,741 13,565 15,117 16,942 主营业务收入增长率 40.18% 58.23% -11.19% 22.37% 24.59% -7.21% 非经营收益 2,401 3,284 3,762 3,057 1,973 1,101 EBIT增长率 -72.99% 90.40% -120.96% -560.95% 168.81% -44.24% 营运资金变动 -2,658 -7,362 -3,443 15,459 197 600 净利润增长率 -74.85% 92.16% -132.14% -394.93% 216.68% -43.45% 经营活动现金净流 16,295 23,011 9,893 44,373 56,214 40,655 总资产增长率 44.56% 8.85% 1.27% 0.77% 2.85% 9.49% 资本开支 -35,838 -15,693 -16,958 -15,397 -15,042 -24,060 资产管理能力 投资 -136 -236 -277 -100 -80 -200 应收账款周转天数 0.4 0.5 0.6 0.5 0.5 0.5 其他 6 1 16 50 50 50 存货周转天数 154.6 128.9 136.2 120.0 120.0 120.0 投资活动现金净流 -35,968 -15,929 -17,219 -15,447 -15,072 -24,210 应付账款周转天数 129.5 101.3 82.7 100.0 100.0 100.0 股权募资 2 9,724 1,069 0 0 0 固定资产周转天数 494.6 332.4 399.9 342.7 275.5 305.0 债权募资 24,630 2,327 18,283 -19,525 -32,267 -3,315 偿债能力 其他 -10,462 -9,630 -16,153 -6,082 -6,453 -3,923 净负债/股东权益 58.88% 42.73% 74.56% 44.56% 3.07% -5.46% 筹资活动现金净流 14,171 2,421 3,199 -25,608 -38,720 -7,239 EBIT利息保障倍数 3.8 5.6 -1.1 5.6 24.9 35.2 现金净