公司事件点评报告：Q1加快费投节奏，利润略承压

证 券 研2024年04月27日 究 报Q1加快费投节奏，利润略承压 告—百润股份（002568.SZ）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 联系人：肖燕南S1050123060024xiaoyn@cfsc.com.cn 基本数据2024-04-26 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 19.95 209 1050 717 日均成交额（百万元） 17.77-42.7 238.82 市场表现 (%)百润股份沪深300 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 -60 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《百润股份（002568）：高基数致Q4业绩承压，期待威士忌业务表现》2024-01-28 2、《百润股份（002568）：业绩符合预期，费用优化明显》2023-10-27 3、《百润股份（002568）：利润弹性释放，强爽引领增长》2023-10-10 相关研究 公司研究 2024年4月26日，百润股份发布2023年年报及2024年一季报。 投资要点 ▌Q1收入符合预期，利润略不及预期 全年收入略低于预期，利润符合预期。2023年总营收32.64 亿元（同增25.85%），归母净利润8.09亿元（同增 55.28%）。其中，2023Q4总营收8.07亿元（同减 14.90%），归母净利润1.44亿元（同减33.37%），去年强爽爆火后高增带来高基数，四季度承压明显。Q1收入符合预期，利润略低于预期。2024Q1总营收8.02亿元（同增5.51%），归母净利润1.69亿元（同减9.80%）。一季度费用投放力度加大，毛利率持续提升。2023年毛利率/净利率分别为66.70%/24.72%，分别同比+2.92/+4.63pcts，毛利率持续提升，叠加费用率同比下降带来净利率同比提升，销售/管理费用率分别同比-2.43/-0.74pcts。2024Q1毛利率/净利率分别为68.32%/20.93%，分别同比+2.86/-3.70pcts，毛利率延续提升态势，净利率同比下降主要系公司以“龙罐”为抓手提高一季度投放占比，2024Q1销售/管理费用率分别同比+8.77/+1.34pcts。Q1经营净现金流高增，销售回款稳定增长。2023/2024Q1经营净现金流分别为5.62/2.71亿元，分别同比-37.77%/+340.09%，一季度经营净现金流高增主要系营收、税收返还及扶持资金增加所致；销售回款分别为34.99/9.71亿元，分别同比+7.05%/+4.28%。截至2024Q1末，合同负债0.69亿元，环比-37.95%。 ▌持续发挥品牌优势，营销推广成效显著 预调酒稳增，产品矩阵联合发力。2023年预调酒/食用香精营收分别为28.84/3.17亿元，分别同比+27.76%/+13.18%。2023年公司加大品牌投入力度，“强爽”系列通过贴片、赛事营销、游戏联名等方式扩大品牌知名度；“清爽”系列包装换新，通过代言、植入、IP联动等方式渗透消费人群；“微醺”系列执行“更年轻更开心”品牌策略，进一步奠实品牌基础。2023年预调酒毛利率为67.61%，同比 +3.21pcts，2023年预调酒销量/均价分别同比+27.80%/- 0.03%，以量增驱动为主。2024Q1预调酒营收为7.12亿元，同增5.67%。香精业务毛利率提升明显，量价齐升带来增长。2023年香精毛利率为67.64%，同比+4.41pcts,毛利率提升明显。2023年销量/均价分别同比+7.61%/+5.18%，量价驱动香精业务收入增长。威士忌进展顺利，期待产品推出。2023年底崃州蒸馏厂正式灌注第三十万只陈酿桶，独创黄酒桶威士忌单桶首次开售后3分钟内售罄，2024年公司将继续加快烈酒基地升级建设，确保威士忌成品酒按计划推出。 ▌线下为发力重点，薄弱市场逐步起势 线下为公司主要市场，毛利率逐步提升。2023年线下/数字渠道/即饮渠道营收分别为27.52/3.85/0.64亿元，分别同比 +42.36%/-28.67%/-0.92%，线下仍为公司主要发力渠道；毛利率分别同比+3.50/+0.79/-1.32pcts，线下渠道毛利率提升明显。截至2024Q1末，共经销商2164家，较年初减少29家，经销商数量变动较小。华西华北营收增长显著，期待薄弱市场贡献增量。2023年公司华北/华东/华南/华西营收分别为6.00/10.89/9.26/5.85亿元，分别同比+47.29%/-1.69%/+42.17%/+58.09%，华东市场略承压；毛利率分别同增 4.33/2.38/3.42/3.43pcts。 ▌盈利预测 我们看好公司发力预调酒赛道，产品轮动培育并放量，前瞻布局威士忌业务。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.90/1.09/1.37元，当前股价对应PE分别为22/18/15 倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险；强爽放量不及预期；预调鸡尾酒行业增长不及预期；威士忌布局不及预期。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 3,264 3,844 4,613 5,630 增长率（%） 25.9% 17.8% 20.0% 22.0% 归母净利润（百万元） 809 946 1,141 1,435 增长率（%） 55.3% 16.9% 20.7% 25.7% 摊薄每股收益（元） 0.77 0.90 1.09 1.37 ROE（%） 20.0% 21.9% 24.2% 27.1% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 3,264 3,844 4,613 5,630 现金及现金等价物 1,879 2,823 3,410 4,182 营业成本 1,087 1,285 1,550 1,895 应收款 248 190 190 201 营业税金及附加 177 227 272 321 存货 780 621 649 668 销售费用 708 850 1,015 1,210 其他流动资产 142 115 129 141 管理费用 193 219 258 310 流动资产合计 3,048 3,749 4,378 5,191 财务费用 2 4 -12 -33 非流动资产: 研发费用 106 125 150 183 金融类资产 0 0 0 0 费用合计 1,010 1,197 1,412 1,670 固定资产 2,564 2,740 2,697 2,572 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 579 232 93 37 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 493 468 443 420 投资收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 1,025 1,177 1,419 1,782 其他非流动资产 427 427 427 427 加:营业外收入 4 3 2 1 非流动资产合计 4,063 3,867 3,660 3,457 减:营业外支出 1 2 1 0 资产总计 7,111 7,616 8,038 8,647 利润总额 1,028 1,178 1,420 1,783 流动负债: 所得税费用 221 233 280 349 短期借款 891 911 926 936 净利润 807 945 1,140 1,433 应付账款、票据 499 538 549 546 少数股东损益 -3 -1 -1 -1 其他流动负债 498 498 498 498 归母净利润 809 946 1,141 1,435 流动负债合计 1,999 2,211 2,227 2,258 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 25.9% 17.8% 20.0% 22.0% 归母净利润增长率 55.3% 16.9% 20.7% 25.7% 盈利能力毛利率 66.7% 66.6% 66.4% 66.3% 四项费用/营收 30.9% 31.2% 30.6% 29.7% 净利率 24.7% 24.6% 24.7% 25.5% ROE 20.0% 21.9% 24.2% 27.1% 偿债能力资产负债率 43.1% 43.2% 41.2% 38.7% 净利润 807 945 1140 1433 营运能力 少数股东权益 -3 -1 -1 -1 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.7 折旧摊销 179 196 206 202 应收账款周转率 13.2 20.3 24.3 28.1 公允价值变动 0 0 0 0 存货周转率 1.4 2.4 2.8 3.3 营运资金变动 -421 436 -41 -19 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 562 1575 1304 1615 EPS 0.77 0.90 1.09 1.37 投资活动现金净流量 -1104 171 183 180 P/E 25.9 22.1 18.3 14.6 筹资活动现金净流量 1486 -632 -719 -846 P/S 6.4 5.4 4.5 3.7 现金流量净额 944 1,114 768 949 P/B 5.2 4.8 4.4 4.0 非流动负债:长期借款 1,020 1,030 1,038 1,043 其他非流动负债 48 48 48 48 非流动负债合计 1,069 1,079 1,087 1,092 负债合计 3,068 3,290 3,313 3,350 所有者权益股本 1,050 1,050 1,050 1,050 股东权益 4,044 4,326 4,725 5,297 负债和所有者权益 7,111 7,616 8,038 8,647 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 肖燕南：湖南大学金融硕士，于2023年6月加入华鑫证券研究所，研究方向是次高端等白酒和软饮料板块。 廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 准；