24Q1无缝盈利能力改善，期待Q2放量

2024年04月24日 24Q1无缝盈利能力改善，期待Q2放量 评级： 买入 股票代码： 603558 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 11.59/7.61 目标价格： 总市值(亿) 41.48 最新收盘价： 10.99 自由流通市值(亿) 41.48 自由流通股数(百万) 369.08 健盛集团(603558) 事件概述 2024Q1年公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为5.49/0.82/0.80/1.50亿元、同比增长10.42%/112.06%/164.71%/69.85%，净利恢复至22Q1水平。我们分析，净利高增长主要由于23Q1海外客户去库存影响较大、基数较低，收入增长主要来自棉袜贡献。 分析判断: 棉袜较快增长，无缝受出货节奏影响。我们分析，24Q1收入增长主要受棉袜增长驱动、估计为双位数增长(假设延续23下半年趋势），而无缝业务可能延续负增长，但估计无缝净利率有所提升、来自降本增效，因为根据公司公告，24Q1无缝和棉袜业绩稳定增长。 净利率提升主要来自毛利率贡献，无缝降本增效。24Q1毛利率为29.34%、同比增长6.96PCT，我们分析主要来自无缝降本增效；24Q1公司归母净利率为15.0%、同比增加7.18PCT。从费用率来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.33%/7.71%/1.98%/-0.64%、同比减少1.57/0.5/0.47/2.06PCT；其他收益/收入减少0.19PCT；信用减值损失/收入同比增加0.14PCT；公允价值变动/收入减少0.8PCT,主要由于期末未交割远期结汇合约的公允价值变动。所得税占比增加3.11PCT，主要由于23Q1确认递延所得税资产。 库存持平。24Q1公司存货为5.33亿元、同比增加0.8%，存货周转天数为123天、同比减少25天，从结构 来看，公司应收账款为4.21亿元、同比减少14.5%，应收账款周转天数为75天、同比增长2天。公司应付账款 为0.93亿元、同比减少18.4%，应付账款周转天数为24天、同比增长0天。 投资建议 我们分析，（1）公司利润弹性主要来自无缝，HBI未来有望成为主要驱动，迪卡侬也已度过调整期；考虑客户出货节奏问题，预计无缝收入下半年有望恢复正增长；（2）根据我们测算，袜子业务有望保持10%以上收入增长；长期来看，海防和清化仍有扩产空间。（3）长期来看，我们认为公司在持续做大户外防晒袖套和防晒服的基础上，积极拓展其他品类。考虑公司棉袜及无缝效率提升，维持2024-2026年收入预测26.71/31.36/36.66亿元；上调24-26年归母净利3.10/3.57/4.19亿元至3.28/3.78/4.42亿元，对应上调24- 26年EPS0.84/0.97/1.13元至0.89/1.02/1.20元，2024年4月24日收盘价10.99元对应24/25/26年PE分别为12/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示 二期员工持股计划解禁风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险、终端消费需求疲软的风险、系统性风险、公司21年2月公告收到上交所有关商誉减值事项的监管工作函。 盈利预测与估值 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)2,354 2,281 2,671 3,136 3,666 YoY（%）14.7% -3.1% 17.1% 17.4% 16.9% 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 归母净利润(百万元)262 270 328 378 442 YoY（%）56.5% 3.3% 21.4% 15.0% 17.1% 毛利率（%）25.8% 26.0% 26.3% 26.5% 27.0% 每股收益（元）0.71 0.73 0.89 1.02 1.20 ROE10.5% 11.1% 12.5% 13.3% 14.3% 市盈率15.50 15.00 12.36 10.74 9.17 资料来源：公司公告，华西证券研究所分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cn SACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2,281 2,671 3,136 3,666 净利润 270 327 376 441 YoY(%) -3.1% 17.1% 17.4% 16.9% 折旧和摊销 188 86 94 102 营业成本 1,689 1,970 2,305 2,676 营运资金变动 -79 -22 -128 -150 营业税金及附加 19 27 31 26 经营活动现金流 390 425 380 436 销售费用 76 80 94 125 资本开支 -92 -151 -145 -130 管理费用 179 152 198 249 投资 5 0 0 0 财务费用 4 38 34 42 投资活动现金流 -69 -146 -144 -129 资产减值损失 -6 0 0 0 股权募资 0 0 0 0 投资收益 -2 5 1 1 债务募资 1,114 -250 111 65 营业利润 279 369 430 503 筹资活动现金流 -323 -430 -105 -157 营业外收支 -2 2 -2 -2 现金净流量 -3 -151 131 150 利润总额 276 371 428 501 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税 6 43 51 60 成长能力 净利润 270 327 376 441 营业收入增长率 -3.1% 17.1% 17.4% 16.9% 归属于母公司净利润 270 328 378 442 净利润增长率 3.3% 21.4% 15.0% 17.1% YoY(%) 3.3% 21.4% 15.0% 17.1% 盈利能力 每股收益 0.73 0.89 1.02 1.20 毛利率 26.0% 26.3% 26.5% 27.0% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润率 11.9% 12.3% 12.0% 12.0% 货币资金 299 148 279 429 总资产收益率ROA 7.8% 9.0% 9.4% 9.9% 预付款项 15 7 8 9 净资产收益率ROE 11.1% 12.5% 13.3% 14.3% 存货 529 750 884 1,026 偿债能力 其他流动资产 565 580 663 765 流动比率 1.46 1.61 1.63 1.74 流动资产合计 1,407 1,485 1,834 2,230 速动比率 0.89 0.79 0.84 0.93 长期股权投资 0 0 0 0 现金比率 0.31 0.16 0.25 0.33 固定资产 1,494 1,569 1,626 1,665 资产负债率 30.0% 27.6% 29.8% 30.6% 无形资产 242 232 223 214 经营效率 非流动资产合计 2,080 2,150 2,202 2,232 总资产周转率 0.65 0.73 0.78 0.82 资产合计 3,487 3,635 4,036 4,462 每股指标（元） 短期借款 660 410 521 585 每股收益 0.73 0.89 1.02 1.20 应付账款及票据 164 296 350 407 每股净资产 6.61 7.13 7.68 8.40 其他流动负债 143 217 253 293 每股经营现金流 1.06 1.15 1.03 1.18 流动负债合计 967 923 1,124 1,285 每股股利 0.00 0.37 0.48 0.48 长期借款 76 76 76 76 估值分析 其他长期负债 4 4 4 4 PE 15.00 12.36 10.74 9.17 非流动负债合计 81 81 81 81 PB 1.47 1.44 1.34 1.22 负债合计 1,047 1,004 1,204 1,366 股本 369 369 369 369 少数股东权益 0 -1 -2 -3 股东权益合计 2,440 2,631 2,831 3,096 负债和股东权益合计 3,487 3,635 4,036 4,462 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，11年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离