2023年报点评：轻资产模式扩张，派息增加

事项： 公司发布2023年年报业绩，期内公司实现收入12.09亿元，同比减少22.49%，归母净利润1.81亿元，同比扭亏。经调净利润2.8亿元，经调净利率23.2%，公司拟派发末期股息0.3153元/股，合计约4亿元。 评论： 收入同比下滑主要系公司向轻资产模式做战略转型，主动调整直营门店网络，大力发展合伙人门店，收入构成中仍以自有产品为主，23年公司自有产品占比71.1%（-5.4pct），其中啤酒占比10.4%（-7.6pct），饮料化酒饮占比41.3%（+4.1pct），小吃占比19.4%（-1.9pct），第三方品牌化酒水占比18.7%（-1.3pct），特许合作和向合伙门店销售收入占比8.7%（+8pct）。自有酒水毛利率保持稳定，第三方酒水毛利率稳定提升，23年公司自有酒水毛利率为75.7%，与去年同期基本持平，第三方酒水毛利率为54.8%（+4.7pct）。 向平台型+轻资产转型，调整存量门店，大力发展合伙人门店，截至业绩公告日，合伙人门店累计签约383家，已开业188家，覆盖136城市，其中69个存量市场。23年新开酒馆157家，关闭445家，截至23年末，直营门店收缩至479家（去年同期767家），一线城市38家，二线城市186家，三线及以下城市252家，大陆地区以外3家。分类型看，直营酒馆255家（-398家），特许合作酒馆92家（-22家），嗨啤合伙人酒馆132家（+132家），截至24年3月19日，公司有直营店236家，特许合作店84家，嗨啤合伙人店183家。 一线城市直营酒馆的单店日销表现更好，不同线城市差距不大，一线城市日销7500元，二线城市日销7100元，三线及以下城市日销7400元，平均7300元。 合伙人门店单店日销表现更好，一线城市9400元，二线城市7700元，三线及以下城市6900元。合伙人门店采用新门店模型，前期投资少，面积更小坪效更高，23年直营酒馆日均坪效为19元/平方米，特许合作酒馆20元/平方米，嗨啤合伙人门店34元/平方米。（三种门店年坪效为6935元/7300元/12410元）。 各项成本费用项均有不同程度下降，成本费用控制得当，原材料成本占比29.8%（-6.3pct），人工费用占比为24.7%（扣除22年股份支付之后同比-7.4%），租金加折摊费用率为16.5%（-16.5pct）。 盈利预测、估值及投资评级：公司自23年开始战略调整，转向平台型公司运营，积极探索多种商业模式，相比之前的直营酒馆，嗨啤合伙人门店资产模式更轻，面积更小，前期投入少，开店场景更加多元化，考虑到公司直营酒馆仍在关店收缩，出于审慎考虑，我们调整24-25年EPS预测至0.16元、0.23元（前值为0.55元，0.68元），新增2026年预测为0.33元，当前股价对应PE分别为16倍，11倍，8倍，参考港股行业内可比公司，给予24年20倍PE，对应目标价为3.41元港币（当前汇率），维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨压力；门店扩张不及预期；合伙人拓展不及预期；新产品推广不及预期。 主要财务指标