巩固国内磷化工行业优势地位，拓宽磷氟产业上下游布局

事件：2024年3月26日，公司发布2023年年度报告，公司2023年营业收入为690.60亿元，同比下跌8.30%；归母净利润为45.22亿元，同比下跌24.90%；扣非净利润为45.08亿元，同比下跌23.54%。 2024年4月12日，公司发布2024年一季度报告，公司1Q24营业收入为138.57亿元，环比下跌12.06%；归母净利润为14.59亿元，环比上涨78.46%。 点评：公司主营产品价格同比下滑，2023年公司业绩承压，1Q24盈利环比改善。2023年公司总体销售毛利率为15.18%，较去年同期下跌1.04pcts。 2023年公司财务费用同比减少34.06%；销售费用同比上涨5.65%；研发费用同比上涨49.41%。2023年公司净利润出现下跌，净利率为7.95%，较去年同期减少1.41pcts，主要原因是公司化肥、聚甲醛、饲钙等主要产品市场价格下降影响显著，导致公司利润相较同期大幅度减少。1Q24公司归母净利润环比上涨78.46%，盈利能力环比出现改善。 公司2023年期末现金余额同比略有上涨。2023年公司经营性活动产生现金流净额为94.37亿元，同比降低10.55%，主要因为销售商品、提供劳务收到的现金较去年同期减少所致。投资性活动产生现金流净额为-29.17亿元，同比上涨24.81%。筹资活动产生现金流净额为-62.33亿，同比上涨25.59%，主要因为吸收投资收到的现金较去年同期增加所致。期末现金及现金等价物余额为60.26亿元，同比上涨4.33%。 公司深耕磷化工领域多年，是国内磷化工行业龙头企业之一。公司是云天化集团有限责任公司的控股子公司，集团前身为1977年建成投入使用的云南天然气化工厂。1997年，云南天然气化工厂改制为云天化集团，并独家发起组建云天化股份有限公司，在上海证券交易所挂牌上市。2013年，集团将磷矿、磷肥、磷化工、商贸物流以及公用工程等优质资产注入，实现了集团公司主营业务的整体上市。目前公司已经成为以磷产业为核心的磷肥、氮肥、聚甲醛领军企业，在云南、河南、内蒙古、重庆等多个省市设有生产基地。 围绕“磷”、“氟”资源，持续扩展产业链优势。公司主营业务包括肥料、磷矿采选、精细化工与商贸物流四项业务。肥料方面，公司拥有国内先进的大型化肥生产装置，主要生产和销售磷肥、尿素、复合肥。2023年公司磷肥产能达555万吨/年，尿素产能达260万吨/年，复合肥产能达185万吨/年，是全球第四大的磷肥生产商。目前化肥市场中，原料端磷矿石供需偏紧，磷肥价格呈现季节性波动趋势，尿素市场整体稳定，复合肥市场波动幅度较大。 磷矿采选方面，公司现有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年，擦洗选矿能力618万吨/年，浮选生产能力750万吨/年，是国内最大的磷矿采选企业之一，2023年公司共生产成品矿1290万吨。 精细化工方面，公司拥有聚甲醛产能9万吨/年，产能位居国内前列；饲料级磷酸氢钙产能达50万吨/年，单套产能国内排名第一。2023年，由于下游养殖业的需求疲软，饲料级磷酸钙盐价格持续走低，黄磷价格波动下滑，磷酸铁市场竞争加剧。 商贸物流方面，公司拥有“金沙江”“云天化”“三环”等近20个国内外知名品牌，拥有一万多个加盟商与分销商，磷肥国内年销售量约占国内年施用量的22%，出口量占国内出口量的20%以上。 磷矿石供需维持紧平衡，景气度向好。根据公司2024年3月26日发布的《投资者关系活动记录表》，近年来影响磷矿石价格的几个主要因素包括：磷肥等磷化工下游产业维持了较好的景气度；对“三磷”环保治理的政策日趋严格，对磷尾矿、磷石膏的无害化和综合处理的要求越来越高，新增产能的环保门槛提升；含磷新能源材料快速扩张，对磷资源的需求大量新增；磷矿的集中度和大企业保自给的政策，也降低了市场流通的磷矿占比。从统计数据来看，国内磷矿产量持续多年保持在1亿吨/年左右的水平，且维持供需紧平衡。 受到环保政策、国家磷资源高值高效开发政策、产业发展情况、各个矿山的成熟程度等诸多条件的影响，能否形成有效产能以及形成有效产能的时间有较大条件差异和不确定性，同时考虑到原有磷矿贫化（矿石品位降低）、退出的情况持续存在，公司预计国内磷矿石产能在较短时期内出现显著的增量进而改变供需格局的可能性较小。2023年我国进口磷矿石在140万吨左右，考虑到磷矿石的价值和分布情况，国内大量进口磷矿石的难度较大。同时，随着含磷新能源材料产业的需求提升，公司预计国内磷矿石供需关系将在一定时间内维持紧平衡。 公司全面布局国内外磷肥市场，紧抓用肥旺季。根据公司2024年3月26日发布的《投资者关系活动记录表》，国内肥料市场方面，当前是国内春耕用肥旺季，化肥市场处于购销两旺的局面。公司从去年四季度到目前均在全力布局国内磷肥市场，坚决执行国家化肥“保供稳价”要求，装置高负荷运转、市场积极布局、物流高效配合，超进度完成国内春耕用肥的供应任务。同时，公司坚持快流转、控库存的经营策略，保持了化肥产业链的高效周转和较低库存。国际市场方面，目前国际磷肥市场较国内市场有一定的溢价，且当前正逐步进入磷肥出口期，公司积极布局国际市场，有效争取订单，做好国内旺季结束后向国际市场的有效转换。 参股子公司新获云南镇雄探矿权，进一步稳固公司磷产业的领先地位。公司参股公司云南云天化聚磷新材料有限公司以8亿元竞得云南镇雄西安碗厂磷矿普查探矿权，并且与云南省政府采购与出让中心签署了《探矿权出让成交确认书》。2024年3月，聚磷新材与云南省自然资源厅签署《探矿权出让合同》。根据约定公司已和云天化集团签订《托管协议》，云天化集团将聚磷新材55%的股权委托公司管理，云天化集团承诺在聚磷新材取得合法有效的采矿许可证3年内，在满足相关条件下将聚磷新材的控制权注入公司。镇雄县碗厂磷矿资源丰富，此次竞得采矿权有助于提升公司的磷矿资源保障能力，充分发挥公司在磷化工资源、技术、产业链等方面的竞争优势，为公司的领先地位奠定更坚实的基础。 依托产业链优势，公司转型升级取得新成效。近年来，公司依托自身在磷产业与氟产业的优势地位，持续推动公司业务多元化与产业转型升级。2023年，公司年产10万吨电池级磷酸二氢铵项目顺利建成投产；年产2000吨磷系阻燃剂PMPP装置、年产1500吨含氟硝基苯多功能装置完成工艺技改；年产3万吨无水氟化氢装置顺利完成技改扩产。公司围绕“磷”“氟”资源，持续扩充产业链优势，产业转型升级稳步进行。 注重投资者关系建设，具备较高的现金分红比例。公司不断创新投资者关系管理的方式，通过多平台、新模式、高频次开展业绩说明会，常态化现金分红，加强与投资者交流的广度和深度。2024年3月26日，公司发布2023年利润分配预案公告，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税），预计派发的现金红利共18.22亿元，占2023年归属上市公司股东的净利润比例为40.31%。2023年5月5日，公司审议通过《关于修改公司章程的议案》。 章程修改后，公司将会将每一年度实现的净利润在弥补亏损、提取法定公积金后，按不低于每一年度可供分配利润的30%分配。 投资建议 ：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为702.19/718.46/732.46亿元，实现归母净利润分别为46.67/48.90/50.85亿元，对应EPS分别为2.54/2.67/2.77元，当前股价对应的PE倍数分别为8.5X、8.1X、7.8X。我们基于以下几个方面，1）国内磷矿石供给端受到限制，其供需关系有望维持紧平衡；2）参股子公司聚磷新材在获得云南镇雄碗厂磷矿采矿权将有助于公司进一步巩固磷矿与磷化工产业内的行业地位，保障其供应能力；3）公司持续推动业务多元化，着力加强转型升级，目前已经初见成效，10万吨级别电池级磷酸二氢铵将助力公司进一步开拓新市场；4）公司保持较高现金分红比例，关注投资者回报。我们看好公司在磷化工、氟化工产业的国内外布局，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场价格波动风险；原材料价格波动风险；新产业发展不及预期风险；安全环保风险等。