盈利能力、现金流明显改善，中长期市占率有望提升

2024年04月22日 蒙娜丽莎（002918）证券研究报告 盈利能力&现金流明显改善，中长期市占率有望提升 渠道结构优化，业绩弹性值得期待 23年公司实现营业收入59.21亿元，同比-4.94%，实现归母净利润2.66亿 投资评级 行业轻工制造/家居用品 6个月评级增持（调低评级） 当前价格10.16元 目标价格元 元，同比增加6.48亿元，扣非归母净利润2.42亿元，同比增加6.63亿元， 实现扭亏为盈。单季度看，23Q4公司实现收入13.76亿元，同比-10.36%，归母净利润-0.67亿元，同比多亏损0.55亿元，主要由于四季度同比计提了较多信用减值损失。23年公司渠道结构持续优化，同时毛利率及现金流均有明显改善，后续业绩弹性值得期待。 产品结构不断优化，原燃料价格持续下行 分业务来看，23年公司瓷质有釉砖/非瓷质有釉砖/陶瓷板、薄型陶瓷砖收入分别为45.2/5.5/6.9亿元，同比分别+1.6%/-23.2%/-6.8%；毛利率分别为30.7%/19.8%/31.0%，同比分别+6.9/+4.6/+1.4pct，我们判断原材料成本下降驱动各项业务盈利能力转好。23Q4我们跟踪的液化天然气、瓦楞纸市场价格同比分别-23.6%、-12.0%，24Q1同比分别-22.8%、-8.7%，若后续降价趋势延续，则我们判断公司毛利率仍有较好的改善空间。分渠道看，23年公司经销/战略工程渠道收入38.3/20.9亿元，同比+6.2%/-20.2%，经销渠道收入占比同比提升6.8pct至64.6%，渠道结构逐步优化。 盈利能力显著提升，现金流明显改善 23年公司毛利率为29.5%，同比+5.9pct，期间费用率为19.2%，同比-1.3pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.87、+0.46、-0.16、+0.29pct，销售费用率明显下降，系公司收缩风险房地产业务规模，推行各项控制费用措施，销售运营等费用同比减少所致。23年公司计提资产及信用减值损失合计2.25亿元，同比少损失3.88亿元，综合影响下净利率为5.36%，同比+10.93pct。23年公司CFO净额为9.34亿元，同比大幅增加3.32亿元，收现比、付现比分别同比-4.74、-3.34pct至107.7%、100.03%。 24年有望轻装上阵，调整为“增持”评级 近年来受地产行业景气度下滑影响，公司进行了较多的应收账款减值计提，持续加强对工程业务风险管控，主动收缩部分风险较大房地产项目订单，我们判断当前公司减值计提或已较为充分。考虑到地产行业景气度恢复仍较慢，我们预计公司24-26年归母净利润分别为3.6、4.3、5.2亿元（24-25年前值为7.6、9.3亿元）。同比分别+36%、+19%、+21%，蒙娜丽莎作为瓷砖头部企业，若后续行业需求回暖，中长期公司市占率仍有望逐步提升，调整为“增持”评级。 风险提示：激烈竞争产品降价幅度超预期，地产下游回款不及预期，原材料上涨超预期，C端扩容不及预期。 基本数据 A股总股本(百万股) 415.18 流通A股股本(百万股) 219.46 A股总市值(百万元) 4,218.22 流通A股市值(百万元) 2,229.73 每股净资产(元) 7.86 资产负债率(%) 60.92 一年内最高/最低(元) 21.18/9.17 作者鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 任嘉禹联系人 renjiayu@tfzq.com 股价走势 蒙娜丽莎沪深300 20% 11% 2% -7% -16% -25% -34% -43% 2023-042023-082023-12 资料来源：聚源数据 相关报告 1《蒙娜丽莎-季报点评:业绩释放动能强劲，关注中长期市占率提升》2023-10-26 2《蒙娜丽莎-半年报点评:盈利水平如期回升，具备中长期价值》2023-08-273《蒙娜丽莎-季报点评:经销渠道增速较快，业绩同比扭亏》2023-04-28 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,228.58 5,920.79 5,860.15 5,965.85 6,309.09 增长率(%) (10.85) (4.94) (1.02) 1.80 5.75 EBITDA(百万元) 822.30 1,218.75 1,026.03 1,072.21 1,143.69 归属母公司净利润(百万元) (381.36) 266.24 362.46 431.30 522.85 增长率(%) (221.13) (169.81) 36.14 18.99 21.23 EPS(元/股) (0.92) 0.64 0.87 1.04 1.26 市盈率(P/E) (11.06) 15.84 11.64 9.78 8.07 市净率(P/B) 1.30 1.22 0.58 0.55 0.51 市销率(P/S) 0.68 0.71 0.72 0.71 0.67 EV/EBITDA 9.98 5.00 0.84 (0.04) (0.91) 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,835.25 2,149.00 5,665.36 6,719.11 7,669.50 营业收入 6,228.58 5,920.79 5,860.15 5,965.85 6,309.09 应收票据及应收账款 1,108.45 877.30 1,401.65 1,249.84 1,028.44 营业成本 4,755.83 4,173.44 4,101.22 4,158.52 4,384.64 预付账款 24.49 25.46 20.11 22.39 26.11 营业税金及附加 48.93 58.20 57.61 58.65 62.02 存货 1,824.94 1,509.33 1,381.18 1,790.27 1,594.23 销售费用 515.31 379.30 375.05 375.85 394.32 其他 766.88 630.97 721.71 871.69 738.89 管理费用 447.18 452.29 445.37 453.40 473.18 流动资产合计 5,560.01 5,192.06 9,190.00 10,653.30 11,057.19 研发费用 234.99 213.97 210.97 211.79 223.97 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 76.92 90.11 110.33 106.92 86.34 固定资产 3,539.13 3,335.43 3,006.88 2,670.06 2,325.91 资产/信用减值损失 (612.84) (224.81) (154.82) (115.43) (95.95) 在建工程 107.10 76.44 23.22 16.61 10.30 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 305.78 301.89 382.43 457.97 528.51 投资净收益 (28.20) (19.42) (17.60) (15.40) (12.50) 其他 632.30 755.62 490.65 568.93 612.39 其他 1,237.45 453.97 (28.40) (29.14) (30.15) 非流动资产合计 4,584.31 4,469.39 3,903.18 3,713.57 3,477.11 营业利润 (446.99) 343.73 415.58 499.03 606.31 资产总计 10,178.91 9,694.43 13,093.19 14,366.87 14,534.30 营业外收入 7.26 20.52 14.65 14.32 14.51 短期借款 270.13 405.65 495.00 486.00 459.00 营业外支出 3.53 11.48 8.79 8.95 9.46 应付票据及应付账款 2,314.82 1,646.12 1,890.36 2,037.13 2,103.92 利润总额 (443.26) 352.77 421.44 504.40 611.36 其他 1,552.71 1,731.61 1,349.79 1,818.43 1,483.50 所得税 (96.48) 35.30 50.57 60.53 73.36 流动负债合计 4,137.66 3,783.39 3,735.15 4,341.56 4,046.42 净利润 (346.78) 317.47 370.86 443.87 538.00 长期借款 1,299.61 901.29 869.00 858.00 813.00 少数股东损益 34.58 51.24 8.40 12.57 15.15 应付债券 1,021.70 1,062.59 766.16 957.70 952.04 归属于母公司净利润 (381.36) 266.24 362.46 431.30 522.85 其他 109.68 102.33 101.22 126.11 109.84 每股收益（元） (0.92) 0.64 0.87 1.04 1.26 非流动负债合计 2,430.99 2,066.22 1,736.38 1,941.81 1,874.87 负债合计 6,637.49 5,905.85 5,471.54 6,283.37 5,921.30 少数股东权益 290.64 332.25 340.65 353.22 368.37 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 415.18 415.18 415.18 415.18 415.18 成长能力 资本公积 1,368.47 1,368.47 4,840.65 4,840.65 4,840.65 营业收入 -10.85% -4.94% -1.02% 1.80% 5.75% 留存收益 1,385.24 1,590.78 1,953.25 2,384.55 2,907.40 营业利润 -222.00% -176.90% 20.90% 20.08% 21.50% 其他 81.89 81.89 71.92 89.90 81.40 归属于母公司净利润 -221.13% -169.81% 36.14% 18.99% 21.23% 股东权益合计 3,541.41 3,788.58 7,621.65 8,083.51 8,613.00 获利能力 负债和股东权益总计 10,178.91 9,694.43 13,093.19 14,366.87 14,534.30 毛利率 23.65% 29.51% 30.02% 30.29% 30.50% 净利率 -6.12% 4.50% 6.19% 7.23% 8.29% ROE -11.73% 7.70% 4.98% 5.58% 6.34% ROIC -6.52% 9.77% 11.79% 13.58% 17.55% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 (346.78) 317.47 362.46 431.30 522.85 资产负债率 65.21% 60.92% 41.79% 43.74% 40.74% 折旧摊销 358.76 392.15