三季度市占率提升明显，盈利能力短期承压

23年三季度净利润在盈亏平衡点附近。2023年前三季度营收293.4亿元（同比+21.8%），归母净利润2.21亿元（同比+4.8%），扣非归母净利润2.10亿元（同比+36.3%）；2023年三季度单季营收102.5亿元（同比+12.4%），归母净利润0.03亿元（同比-87.7%），扣非归母净利润-0.08亿元（去年同期-0.11亿元）。 公司三季度价格策略积极，业务量增长亮眼，市占率提升明显。在行业竞争加剧的背景下，申通三季度价格策略积极，单票快递价格约为2.12元，同比下降12.6%、环比减少0.13元。受益于积极的价格策略以及优化升级的网络，公司三季度业务量同比提升26%，增速为通达系中最高，公司三季度市占率提升至13.7%（同比和环比分别增加了1.0个百分点和0.3个百分点）。 四季度是快递传统旺季，且随着申通网络继续升级和优化，业务量增长有望维持在较高水平。 公司三季度单票盈利环比下降，资本开支规模维持在较高水平。由于公司三季度降价抢量，其三季度毛利率为3.07%，同比提升、环比下降（22年Q3和23年Q2分别为2.76%和4.26%）；三季度单票扣非净利约0.00元，同比持平、环比下降（22年Q3和23年Q2分别为0.00元和0.02元）。公司2022年全面启动三年百亿产能提升项目，加强基础设施建设，提升全网吞吐产能，因此看到公司近两年资本开支呈上升趋势（20年、21年和22年资本开支分别为24.0亿元、28.7亿元、35.9亿元），今年前三季度资本开支为21.4亿元，同比略微下降（22年前三季度为22.8亿元）。 风险提示：价格竞争恶化；电商快递需求增长低于预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 考虑到行业竞争加剧且公司价格策略较激进，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为4.5/8.6/11.7亿元（23-24年调整幅度分别为-49.6%/-44.9%），分别同比增长55.1%/92.5%/36.5%。考虑到公司经营困境反转，维持公司“增持”评级，现在股价对应23-24年EPS的PE估值分别为33X、17X。 盈利预测和财务指标 23年三季度净利润在盈亏平衡点附近。2023年前三季度营收293.4亿元（同比+21.8%），归母净利润2.21亿元（同比+4.8%），扣非归母净利润2.10亿元（同比+36.3%）；2023年三季度单季营收102.5亿元（同比+12.4%），归母净利润0.03亿元（同比-87.7%），扣非归母净利润-0.08亿元（去年同期-0.11亿元）。 图1：申通快递累计营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：申通快递单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：申通快递累计归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：申通快递单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司三季度价格策略积极，业务量增长亮眼，市占率提升明显。在行业竞争加剧的背景下，申通三季度价格策略积极，单票快递价格约为2.12元，同比下降12.6%、环比减少0.13元。受益于积极的价格策略以及优化升级的网络，公司三季度业务量同比提升26%，增速为通达系中最高，公司三季度市占率提升至13.7%（同比和环比分别增加了1.0个百分点和0.3个百分点）。四季度是快递传统旺季，且随着申通网络继续升级和优化，业务量增长有望维持在较高水平。 公司三季度单票盈利环比下降，资本开支规模维持在较高水平。由于公司三季度降价抢量，其三季度毛利率为3.07%，同比提升、环比下降（22年Q3和23年Q2分别为2.76%和4.26%）；三季度单票扣非净利约0.00元，同比持平、环比下降（22年Q3和23年Q2分别为0.00元和0.02元）。公司2022年全面启动三年百亿产能提升项目，加强基础设施建设，提升全网吞吐产能，因此看到公司近两年资本开支呈上升趋势（20年、21年和22年资本开支分别为24.0亿元、28.7亿元、35.9亿元），今年前三季度资本开支为21.4亿元，同比略微下降（22年前三季度为22.8亿元）。 图5：申通快递费用率变化趋势 图6：申通快递毛利率及归母净利率变化趋势 投资建议：考虑到行业竞争加剧且公司价格策略较激进，下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为4.5/8.6/11.7亿元（23-24年调整幅度分别为-49.6%/-44.9%），分别同比增长55.1%/92.5%/36.5%。考虑到公司经营困境反转，维持公司“增持”评级，现在股价对应23-24年EPS的PE估值分别为33X、17X。 我们的盈利预测调整基于以下核心假设条件： 1）收入：考虑到行业竞争加剧，公司降价抢量，上调业务量增速，下调单票快递收入，2023-2024年快递业务量同比增速分别为+32.7%/+19.7%（调整前预测值分别为+22.4%/+18.4%）；2023-204年单票快递收入同比变化分别为-8.1%/-2.4%（调整前预测值分别为-3.6%/-1.6%）。 2）成本：2023-2024年单票运输及中转成本同比变化为-10%/-5%（调整前预测值分别为-10%/-5%）；2023-2024年单票派送成本分别为1.39元/1.35元（调整前预测值分别为1.45元/1.42元）。 3）费用：2023-2024年管理费用率分别为2%/2%（调整前预测值分别为2%/2%）； 2023-2024年管理费用率分别为0.6%/0.6%（调整前预测值分别为0.6%/0.6%）。 表1：申通快递收入成本拆分 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明