23年年报及24年一季报点评：业绩稳步回升，创新成果持续兑现

核心观点 业绩稳步回升，创新成果持续兑现 ——恒瑞医药23年年报及24年一季报点评 事件：公司2023年实现营收228.2亿元（+7%），归母净利润43.0亿元 （+10%），各板块营收和同比增速分别为：抗肿瘤122亿元（+8%）/麻醉37亿 元（+12%）/造影剂27亿元（+0.5%）/其他主营业务37亿元（-4%）；24Q1实现 营收60.0亿元（+9%），归母净利润13.7亿元（+10.5%），一季度业绩表现出色，单季度营收增速环比持续提升。 创新药收入占比增至近五成，创新成果持续兑现。23年创新药实现收入106.37亿元 （+22%），收入占比持续提高，从2022的40.5%进一步提升至46.6%。创新药板块收入增速较快，主要原因系：1）新上市产品为公司贡献业绩增量，如阿得贝利单抗获批并纳入报销目录，收入快速增长；2）已获批品种纳入医保目录，以价换量成果显著，收入贡献进一步扩大；3）成熟品种不断拓宽适应症，实现销售收入持续稳定增长。另外，仿制药收入略有下滑，虽然新上市的仿制药销售同比增速较快，但集采续约未中标及降价仍然造成一定程度的压力。 创新药海外授权提速，全球市场拓展成效显著。2023年公司达成5项目对外许可交易，交易总金额超40亿美元。其中，HRS-1167（PARP-1抑制剂）与SHR-A1904 （Claudin18.2ADC）独家许可给默克，交易总金额可达14亿欧元，是公司首次与全球大型跨国药企达成战略合作，表明公司研发实力强劲，在创新药研发质量和速度上取得了新的突破。 回购计划持续推进，彰显长期发展信心。自从公司于2023年5月提出拟回购6-12 亿元股票用于员工持股计划以激发员工潜力以来，公司已累计回购约1435万股用于 员工持股计划，总金额达6亿多元，外加公司于2022年推出的上一轮股票回购计划 中回购的6.01亿元，两轮股票回购金额合计超12亿元，多次回购体现了公司对未来发展的信心。 公司研究|年报点评恒瑞医药600276.SH 买入（维持） 股价（2024年04月19日） 41.68元 目标价格 42.30元 52周最高价/最低价 50.5/35.51元 总股本/流通A股（万股） 637,900/637,421 A股市值（百万元） 265,877 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2024年04月21日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -5.47 -9.33 0.65 -14.04 相对表现% -7.36 -8.32 -7.67 0.09 沪深300% 1.89 -1.01 8.32 -14.13 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 根据23年年报，调整公司24-25年营收水平，预计2024-25年EPS为0.90/1.03元 EZH2抑制剂lisence-out出海，创新研发 2023-02-13 （原预测值为0.92/1.12元），并新增26年EPS为1.21元。根据可比公司，给予公司2024年47倍市盈率，对应目标价为42.30元，维持买入评级。 不断推进始终走在创新前沿，变革中期待突破 2022-09-29 23Q1业绩恢复正增长，创新研发和国际化有望不断兑现  2023-04-24 风险提示 创新药研发不及预期的风险，创新药销售不及预期的风险，仿制药进入集采的风 险。 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 21,275 22,820 26,404 30,981 36,053 同比增长(%) -17.9% 7.3% 15.7% 17.3% 16.4% 营业利润(百万元) 4,112 4,910 6,410 7,227 8,605 同比增长(%) -11.9% 19.4% 30.5% 12.8% 19.1% 归属母公司净利润(百万元) 3,906 4,302 5,772 6,557 7,741 同比增长(%) -13.8% 10.1% 34.2% 13.6% 18.1% 每股收益（元） 0.61 0.67 0.90 1.03 1.21 毛利率(%) 83.6% 84.6% 84.3% 84.7% 85.3% 净利率(%) 18.4% 18.9% 21.9% 21.2% 21.5% 净资产收益率(%) 10.7% 11.0% 13.2% 13.1% 13.7% 市盈率 68.1 61.8 46.1 40.5 34.3 市净率 7.0 6.6 5.6 5.0 4.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值表 数据来源：wind，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 附表：财务报表预测与比率分析 明，见本报告最 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 15,111 20,746 26,225 28,001 32,717 营业收入 21,275 22,820 26,404 30,981 36,053 应收票据、账款及款项融资 8,341 6,135 8,156 10,015 10,828 营业成本 3,487 3,525 4,140 4,729 5,288 预付账款 1,055 1,221 1,238 1,549 1,807 销售费用 7,348 7,577 8,122 9,604 11,176 存货 2,451 2,314 2,762 3,194 3,524 管理费用 2,306 2,417 2,814 3,408 3,966 其他 3,977 871 1,237 1,316 1,342 研发费用 4,887 4,954 5,127 6,196 7,211 流动资产合计 30,934 31,287 39,618 44,075 50,218 财务费用 (471) (478) (227) (252) (287) 长期股权投资 768 695 552 672 639 资产、信用减值损失 173 90 91 118 100 固定资产 5,383 5,451 4,975 4,523 4,092 公允价值变动收益 77 (58) 18 12 (9) 在建工程 1,193 1,101 2,192 3,238 4,237 投资净收益 387 (49) (60) (60) (60) 无形资产 520 884 1,059 1,228 1,391 其他 102 282 115 97 76 其他 3,573 4,366 3,148 3,625 3,612 营业利润 4,112 4,910 6,410 7,227 8,605 非流动资产合计 11,437 12,497 11,926 13,286 13,972 营业外收入 2 4 3 3 3 资产总计 42,371 43,785 51,544 57,361 64,190 营业外支出 146 247 198 197 214 短期借款 1,261 0 420 560 327 利润总额 3,968 4,667 6,215 7,033 8,395 应付票据及应付账款 1,768 1,510 2,122 2,282 2,509 所得税 153 389 518 563 756 其他 611 1,043 961 937 1,061 净利润 3,815 4,278 5,696 6,471 7,639 流动负债合计 3,639 2,554 3,503 3,780 3,897 少数股东损益 (91) (25) (76) (86) (102) 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 3,906 4,302 5,772 6,557 7,741 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.61 0.67 0.90 1.03 1.21 其他 319 198 235 238 237 非流动负债合计 319 198 235 238 237 主要财务比率 负债合计 3,958 2,751 3,739 4,018 4,134 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 589 567 491 405 303 成长能力 实收资本（或股本） 6,379 6,379 6,379 6,379 6,379 营业收入 -17.9% 7.3% 15.7% 17.3% 16.4% 资本公积 2,622 1,966 3,058 3,058 3,058 营业利润 -11.9% 19.4% 30.5% 12.8% 19.1% 留存收益 28,819 32,102 37,874 43,492 50,305 归属于母公司净利润 -13.8% 10.1% 34.2% 13.6% 18.1% 其他 3 19 3 9 10 获利能力 股东权益合计 38,413 41,033 47,805 53,343 60,056 毛利率 83.6% 84.6% 84.3% 84.7% 85.3% 负债和股东权益总计 42,371 43,785 51,544 57,361 64,190 净利率 18.4% 18.9% 21.9% 21.2% 21.5% ROE 10.7% 11.0% 13.2% 13.1% 13.7% 现金流量表 ROIC 9.3% 10.1% 12.7% 12.6% 13.2% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 3,815 4,278 5,696 6,471 7,639 资产负债率 9.3% 6.3% 7.3% 7.0% 6.4% 折旧摊销 573 657 639 668 688 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (471) (478) (227) (252) (287) 流动比率 8.50 12.25 11.31 11.66 12.88 投资损失 (387) 49 60 60 60 速动比率 7.82 11.35 10.52 10.82 11.98 营运资金变动 (2,624) 2,829 (2,321) (2,545) (1,075) 营运能力 其它 359 309 148 (146) 17 应收账款周转率 4.0 4.1 4.7 4.6 4.5 经营活动现金流 1,265 7,644 3,995 4,255 7,043 存货周转率 1.4 1.5 1.6 1.6 1.6 资本支出 (1,078) (835) (1,370) (1,360) (1,346) 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 长期投资 (575) 73 143 (120) 32 每股指标（元） 其他 2,044 1,984 972 (454) (137) 每股收益 0.61 0.67 0.90 1.03 1.21 投资活动现金流 390 1,222 (255) (1,933) (1,451) 每股经营现金流 0.20 1.20 0.63 0.67 1.10 债权融资 0 0 0 0 0 每股净资产 5.93 6.34 7.42 8.30 9.37 股权融资 (86) (656) 1,092 0 0 估值比率 其他 (233) (2,488) 647 (546) (876) 市盈率 68.1 61.8 46.1 40.5 34.3