创新药持续贡献业绩增量，多个新品种进入兑现阶段

2024年04月18日恒瑞医药(600276.SH) 创新药持续贡献业绩增量，多个新品种进入兑现阶段 公司快报 证券研究报告化学制剂投资评级增持-A维持评级 6个月目标价51.96元股价(2024-04-18)42.35元 事件：公司公布2023年年度报告以及2024年第一季度报告。 交易数据总市值(百万元) 270,150.75 流通市值(百万元) 269,947.71 总股本(百万股) 6,379.00 流通股本(百万股) 6,374.21 12个月价格区间 35.95/49.28元 2023年公司实现营业收入228.20亿元，同比增长7.26%；实现归母净利润43.02亿元，同比增长10.14%；实现扣非后归母净利润 41.41亿元，同比增长21.46%。2024Q1实现营业收入59.98亿元，同比增长9.20%；实现归母净利润13.69亿元，同比增长10.48%；实现扣非后归母净利润14.40亿元，同比增长18.06%。 恒瑞医药沪深300 14% 4% -6% -16% -26% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 创新药持续贡献业绩增量，多个新产品有望于2024年获批上市。2023年公司创新药收入达106.37亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长22.1%。目前公司已有15款1类新药获批上市，此外PCSK9单抗SHR-1209、JAK1抑制剂SHR0302、IL-17A单 抗SHR-1314、NOV03滴眼液SHR8058、环孢素滴眼液SHR8028、MOR抑制剂SHR8554、法米替尼、HR20013等8款产品已在NDA阶段，上述产品均于2023年进行NDA申报；参考其他创新药的获批时间，我们认为上述产品有望于2024年获批上市，预计上述新产品获批上市后将进一步强化创新药业务收入贡献。 ADC管线进入数据密集披露阶段，自免布局即将迎来商业化兑现。ADC管线方面，目前公司已有6款新型ADC药物进入临床阶段，分别靶向HER2、TROP2、Claudin18.2、CD79b、HER3、Nectin4，其中HER2ADC、HER3ADC已在2023年披露临床数据，参考上述ADC临床进度，预计上述ADC还有望在2024年披露最新临床数据；此外，公司还在AACR2024大会上披露了TFADC、LIV-1ADC、PSMAADC、DLL3ADC、HER2ADC等多个全新ADC的临床前数据，整体来看公司多个ADC药物已进入数据密集披露阶段，未来海外授权值得期待。自免管线方面，JAK1抑制剂SHR0302、IL-17A单抗SHR-1314均有望于2024年获批上市，公司自免布局即将迎来商业化兑现。 投资建议：我们预计公司2024年-2026年的收入增速分别为15.2%、14.8%、15.9%，净利润增速分别为28.4%、18.3%、20.1%，对应EPS分别为0.87元、1.02元、1.23元，对应PE分别为48.9倍、41.3倍、34.4倍；给予公司2024年PE60倍估值水平，对应6个月目标价为51.96元/股，维持增持-A的投资评级。 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -9.5 -6.4 0.8 绝对收益 -10.4 2.6 -13.4 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 连国强分析师 SAC执业证书编号：S1450523020002 相关报告ADC管线进入数据密集披露 2023-10-26 阶段，创新药国际化进程加速创新药国际化进程加速，研 2023-08-20 发管线进入快速兑现期业绩迎来拐点，创新与国际 2023-04-23 化持续推进第五批集采影响基本出清， 2022-10-29 liangq@essence.com.cn 创新药集群放量值得期待 风险提示：临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 21,275.3 22,819.8 26,281.6 30,181.4 34,982.1 净利润 3,906.3 4,302.4 5,523.8 6,534.0 7,846.3 每股收益(元) 0.61 0.67 0.87 1.02 1.23 每股净资产(元) 5.93 6.34 7.24 8.12 9.22 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 69.2 62.8 48.9 41.3 34.4 市净率(倍) 7.1 6.7 5.9 5.2 4.6 净利润率 18.4% 18.9% 21.0% 21.6% 22.4% 净资产收益率 10.3% 10.6% 12.0% 12.6% 13.3% 股息收益率 0.4% 0.0% 0.3% 0.3% 0.3% ROIC 23.7% 20.4% 28.4% 29.7% 35.1% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 21,275.3 22,819.8 26,281.6 30,181.4 34,982.1 成长性 减:营业成本 3,486.6 3,525.2 3,942.2 4,376.3 4,897.5 营业收入增长率 -17.9% 7.3% 15.2% 14.8% 15.9% 营业税费 190.4 219.3 252.5 290.0 336.1 营业利润增长率 -11.9% 19.4% 24.8% 17.7% 19.8% 销售费用 7,347.9 7,577.2 8,672.9 9,959.8 11,544.1 净利润增长率 -13.8% 10.1% 28.4% 18.3% 20.1% 管理费用 2,306.5 2,417.0 2,733.3 3,108.7 3,498.2 EBITDA增长率 -7.7% 13.9% 31.8% 17.1% 19.3% 研发费用 4,886.6 4,953.9 5,203.8 5,885.4 6,646.6 EBIT增长率 -9.2% 12.5% 36.8% 19.2% 21.2% 财务费用 -470.9 -478.4 -478.4 -478.4 -478.4 NOPLAT增长率 -19.4% 16.0% 27.9% 19.2% 21.2% 资产减值损失 -146.7 -107.2 - - - 投资资本增长率 34.7% -8.1% 13.7% 2.7% 2.5% 加:公允价值变动收益 76.5 -58.3 1.0 - - 净资产增长率 8.0% 6.8% 13.7% 11.9% 13.3% 投资和汇兑收益 387.4 -49.2 169.1 169.1 96.4 营业利润 4,112.0 4,909.9 6,125.3 7,208.7 8,634.3 利润率 加:营业外净收支 -143.5 -242.8 -194.9 -193.7 -210.5 毛利率 83.6% 84.6% 85.0% 85.5% 86.0% 利润总额 3,968.5 4,667.1 5,930.4 7,014.9 8,423.9 营业利润率 19.3% 21.5% 23.3% 23.9% 24.7% 减:所得税 153.4 389.3 474.4 561.2 673.9 净利润率 18.4% 18.9% 21.0% 21.6% 22.4% 净利润 3,906.3 4,302.4 5,523.8 6,534.0 7,846.3 EBITDA/营业收入 19.8% 21.0% 24.0% 24.5% 25.2% EBIT/营业收入 17.2% 18.1% 21.5% 22.3% 23.3% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 83 85 70 54 40 货币资金 15,110.7 20,746.1 23,885.3 28,997.6 35,488.8 流动营业资本周转天数 159 147 130 140 133 交易性金融资产 2,760.5 99.0 100.0 100.0 100.0 流动资产周转天数 517 491 479 494 502 应收帐款 6,453.6 5,632.7 7,568.2 8,367.0 9,822.7 应收帐款周转天数 99 95 90 95 94 应收票据 502.8 325.8 1,010.0 615.6 1,028.6 存货周转天数 41 38 36 35 34 预付帐款 1,054.8 1,221.1 1,324.0 1,501.3 1,660.5 总资产周转天数 691 679 645 630 611 存货 2,450.6 2,314.0 3,014.2 2,900.7 3,718.6 投资资本周转天数 294 302 268 252 223 其他流动资产 2,601.1 948.6 1,756.4 1,768.7 1,491.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.3% 10.6% 12.0% 12.6% 13.3% 长期股权投资 767.9 695.0 695.0 695.0 695.0 ROA 9.0% 9.8% 10.8% 11.7% 12.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 23.7% 20.4% 28.4% 29.7% 35.1% 固定资产 5,383.2 5,451.5 4,827.0 4,202.5 3,578.1 费用率 在建工程 1,193.2 1,101.0 1,101.0 1,101.0 1,101.0 销售费用率 34.5% 33.2% 33.0% 33.0% 33.0% 无形资产 2,200.9 3,376.3 3,330.2 3,284.1 3,237.9 管理费用率 10.8% 10.6% 10.4% 10.3% 10.0% 其他非流动资产 1,875.8 1,873.3 1,849.1 1,712.9 1,642.0 研发费用率 23.0% 21.7% 19.8% 19.5% 19.0% 资产总额 42,355.0 43,784.5 50,460.3 55,246.3 63,564.4 财务费用率 -2.2% -2.1% -1.8% -1.6% -1.4% 短期债务 1,260.9 - - - - 四费/营业收入 66.1% 63.4% 61.4% 61.2% 60.6% 应付帐款 1,769.1 1,879.1 2,783.8 2,003.4 3,402.7 偿债能力 应付票据 280.6 239.9 342.1 400.8 358.4 资产负债率 9.3% 6.3% 7.5% 5.5% 6.9% 其他流动负债 328.6 434.7 403.8 389.0 409.2 负债权益比 10.3% 6.7% 8.1% 5.8% 7.5% 长期借款 - - - - - 流动比率 8.50 12.25 10.95 15.84 12.78 其他非流动负债 302.6 197.8 264.4 254.9 239.0 速动比率 7.83 11.35 10.10 14.80 11.89 负债总额 3,941.9 2,751.4 3,794.2 3,048.2 4,409.3 利息保障倍数 -7.79 -8.63 -11.80 -14.07 -17.05 少数股东权益 589.3 567.3 499.4 419.2 322.8 分红指标 股本 6,379.0 6,379.0 6,379.0 6,379.0