23年年报点评：再生+HA+肉毒管线布局完善，医美业务盈利贡献能力有望继续提升

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 华东医药(000963) 投资评级 无评级 上次评级 无评级 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 华东医药（000963.SZ）：与重庆誉颜签署股权投资&产品独家经销协议，重组 肉毒进一步完善公司肉毒管线布局 李汶静美护行业研究助理 联系电话：17380152149 周子莘美护分析师 执业编号：S1500522110001 联系电话：13276656366 邮箱：zhouzixin@cindasc.com 刘嘉仁社零&美护首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮箱：liujiaren@cindasc.com 华东医药（000963.SZ）23年年报点评：再生+HA+肉毒管线布局完善，医美业务盈利贡献能力有望继续提升 2024年4月18日 事件：公司发布2023年年报，23年公司实现营业收入406.24亿元 /yoy+7.71%，实现归母净利润28.39亿元/yoy+13.59%；单Q4来看，公 司实现营业收入102.29亿元/yoy+3.79%，实现归母净利润6.50亿元 /yoy+25.51%。 医药板块稳步发展，医美盈利贡献能力继续提升。2023年公司商业 /制造业/医美板块分别实现收入276.41/148.34/24.47亿元，同比分别 增长7.53%/11.46%/27.79%；医美板块中，国内/海外医美业务分别实现收入13.28/13.04亿元，同比分别增长50.29%/14.00%，医美业务继续保持快速增长。公司2023年毛利率为32.40%/yoy+0.50pct，其中，商业/制造业毛利率分别为6.98%/77.85%，同比分别 -0.31/+0.18pct，毛利率提升或源于高毛利的医药制造、医美板块占比提升带来的毛利率结构性变化。2023年期间费用率为23.11%/yoy+0.10pct（其中销售/管理/财务/研发费用分别同比 -0.44/+0.18/-0.08/+0.43pct），净利率7.01%/yoy+0.29pct。 国内医美业务：注射类产品管线覆盖逐步丰富，EBD上市推广稳步进行。�持续强化品牌建设，伊妍仕行业影响力和竞争力不断提升。23年欣可丽实现营业收入10.51亿元/yoy+67.83%，其中Q4实现收 入2.27亿元/yoy+22%，核心产品伊妍仕官方合作医院数量超600家 （较22年末+100家），培训认证医生数量超1100人，机构覆盖有效推进。②EBD产品机构布局+上市进程稳步推进。射频治疗仪芮艾瑅Reaction于2023年6月在国内重新上市，可提供定制化射频频 率以实现不同层次、精细化部位的抗衰需求；酷雪主打冷冻美肤，目前已经与国内超40家美业机构展开合作；光学射频治疗仪V20注册申请已获国家药监局受理，有望于2024年在国内获批上市。③注 射类管线不断丰富，实现再生类+玻尿酸+肉毒素三大品类全覆盖。 肉毒方面：重组肉毒YY001在国内已完成Ⅲ期临床受试者入组、韩 国肉毒ATGC-110的上市申请已获韩国食品药品安全部（MFDS）受理。玻尿酸方面：MaiLiExtreme预计于24Q2递交国内注册申请、MaiLiPrecise于23年12月已完成临床试验首例受试者入组；再生类方面：伊妍仕M型已经于23Q1顺利完成中国临床试验全部受试者入组、开始随访，可期待后续产品上市丰富伊妍仕产品定位。 海外医美业务：首次实现盈利，期待盈利能力继续提升。Sinclair实现营业收入约13.04亿元/yoy+14.49%（不考虑汇率因素+11.15%），Sinclair自公司收购以来首次实现年度盈利（22年为经营性盈利）， 未来盈利贡献能力有望持续提升。 盈利预测：23年公司国内医美核心产品伊妍仕持续亮眼增长叠加海外医美实现盈利，公司整体医美业务的盈利贡献能力继续增强，此 外，利拉鲁肽减重适应症产品亦在持续放量，可期待24年对公司收 入、利润有更好贡献。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为33.85/39.17/43.55亿元，分别同比增长19.2%/15.7%/11.2%，对应PE分别为16/14/13X。 风险因素：研发临床进度不及预期、市场推广效果不及预期，医美产品竞争加剧。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A37,715 2023A40,624 2024E45,071 2025E49,192 2026E53,337 增长率YoY% 9.1% 7.7% 10.9% 9.1% 8.4% 归属母公司净利润(百万元) 2,499 2,839 3,385 3,917 4,355 增长率YoY% 8.6% 13.6% 19.2% 15.7% 11.2% 毛利率% 31.9% 32.4% 32.7% 32.8% 33.0% 净资产收益率ROE% 13.5% 13.5% 14.1% 14.3% 14.0% EPS(摊薄)(元) 1.42 1.62 1.93 2.23 2.48 市盈率P/E(倍) 22.13 19.48 16.34 14.12 12.70 市净率P/B(倍) 2.98 2.63 2.31 2.03 1.78 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月18日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 17,568 18,497 20,255 22,725 28,140 营业总收入 37,715 40,624 45,071 49,192 53,337 货币资金 3,996 4,663 5,542 8,392 11,289 营业成本 25,682 27,462 30,347 33,054 35,757 应收票据 8 7 0 0 0 营业税金及附加 208 233 239 271 293 应收账款 7,199 7,455 8,520 8,607 9,674 销售费用 6,335 6,645 7,301 7,920 8,534 预付账款 500 279 349 380 411 管理费用 1,249 1,420 1,487 1,574 1,653 存货 4,495 4,290 4,972 4,189 5,723 研发费用 1,016 1,271 1,397 1,525 1,653 其他 1,369 1,802 872 1,157 1,043 财务费用 78 51 33 22 32 非流动资产 13,624 15,013 15,835 15,712 15,483 减值损失合计 -4 -7 -10 -10 -10 长期股权投资 1,659 1,536 2,245 2,445 2,645 投资净收益 -142 -220 -248 -148 -187 固定资产（合计） 3,982 4,140 3,819 3,483 3,136 其他 61 137 126 152 153 无形资产 2,280 2,334 2,434 2,414 2,394 营业利润 3,061 3,453 4,134 4,820 5,370 其他 5,704 7,003 7,338 7,370 7,308 营业外收支 -30 13 6 0 -10 资产总计 31,192 33,509 36,090 38,437 43,623 利润总额 3,031 3,466 4,140 4,820 5,360 流动负债 10,153 10,803 10,750 9,671 11,086 所得税 498 620 725 843 938 短期借款 948 822 722 722 722 净利润 2,533 2,846 3,416 3,976 4,422 应付票据 1,029 1,727 1,307 1,447 1,334 少数股东损益 33 8 31 60 66 应付账款 4,873 4,375 4,898 3,366 4,580 归属母公司净利润 2,499 2,839 3,385 3,917 4,355 其他 3,303 3,878 3,823 4,136 4,449 EBITDA 3,957 4,553 5,086 5,668 6,297 非流动负债 1,863 1,124 844 844 844 EPS(当年)(元) 1.43 1.62 1.93 2.23 2.48 长期借款 1,051 521 221 221 221 其他 811 604 624 624 624 现金流量表 单位:百万元 负债合计 12,016 11,927 11,595 10,516 11,930 会计年度2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 599 535 565 625 691 经营活动现金流2,382 3,929 3,440 4,057 4,159 归属母公司股东权益 18,578 21,048 23,930 27,297 31,002 净利润2,533 2,846 3,416 3,976 4,422 负债和股东权益 31,192 33,509 36,090 38,437 43,623 折旧摊销712 819 557 583 589 财务费用100 107 52 45 45 重要财务指标 单位:百万元 投资损失53 116 188 248 148 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动13 -1,129 -284 -1,021 -655 营业总收入 37,715 40,624 45,071 49,192 53,337 其它83 50 85 82 107 同比（%） 9.1% 7.7% 10.9% 9.1% 8.4% 投资活动现金流-1,987 -2,436 -1,634 -631 -586 归属母公司净利润 2,499 2,839 3,385 3,917 4,355 资本支出-740 -1,178 -575 -242 -157 同比（%） 8.6% 13.6% 19.2% 15.7% 11.2% 长期投资-946 -1,261 -829 -250 -250 毛利率（%） 31.9% 32.4% 32.7% 32.8% 33.0% 其他-301 3 -229 -139 -179 ROE% 13.5% 13.5% 14.1% 14.3% 14.0% 筹资活动现金流-767 -100 -965 -627 -727 EPS(摊薄)(元) 1.42 1.62 1.93 2.23 2.48 吸收投资5 175 0 0 0 P/E 22.13 19.48 16.34 14.12 12.70 借款2,110 4,690 -400 0 0 P/B 2.98 2.63 2.31 2.03 1.78 支付利息或股息-463 -579 -585 -627 -727 EV/EBITDA 20.30 15.34 10.05 8.52 7.21 现金流净增加额423 -163 897 2,106 3,178 研究团队简介 刘嘉仁，社零&美护首席分析师。曾供职于第一金证券、凯基证券、兴业证券。2016年加入兴业证券社会服务团队，2019年担任社会服务首席分析师，2020年接管商贸零售团队，2021年任现代服务业研究中心总经理。2022年加入信达证券，任研究开发中心副总经理。2021年获新财富批零与社服第2名、水晶球社服第1名/零售第1名、新浪 财经金麒麟最佳分析师医美第1名/零售第2名/社服第3名、上证报最佳分析师批零社 服第3名，2022年获新浪财经金麒麟最佳分析师医美第2名/社服第2名/零售第2名、医美行业白金分析师。 王越，美护&社服高级分析师。上海交通大学金融学